创始人认为签署的风险债务条款清单就是承诺的资本，但其中大部分并非如此。总授信额度只是一个上限，并且有几项条款允许贷方在签署和下一次提款之间，根据情况的变化而发放低于该额度，甚至不发放。其中最隐蔽的便是“融资重大不利变化条款”（funding MAC），它通常位于文件的底部，最不易引起注意。
什么是风险投资债务中的“不利实质性变更条款”？
不利条款（material adverse change clause）赋予贷款人在你的公司、财务或前景发生贷款方认为重大的负面变化时采取行动的权利。在风险债务中，它有两种形式：作为已提取款项的违约事件，以及作为一种融资条件，允许贷款方扣留你尚未提取的款项。
这两种形式的损害不同。作为违约事件，MAC 允许贷方像触发契约一样，要求提前偿还现有贷款。作为融资条件，它允许贷方拒绝未来的融资款项，同时保留您之前的提款。第一种风险，创始人已经在其契约包中关注。第二种则让团队措手不及，因为它将他们已计划好的承诺变成贷方的可选项。Kruze Consulting 指出该术语的定义往往很含糊，这也是它强大的原因。
贷款方如何拒绝发放您已签名的款项？
症结在于时机。公司并购条款通常适用于从签署到信贷实际到位的这段时间，而这段时间可能长达数月。风险投资融资通常会将首次提取与后续一项或多项根据里程碑释放的款项配对。融资并购条款以这些里程碑为基础，作为第二个测试：即使达到了指标触发条件，如果贷款人认为发生了重大不利变化，仍然可以拒绝。
什么构成“实质性”内容很少被明确说明。该定义往往含糊不清且容易被曲解，这正是贷款方的目的所在，因为它保留了他们的自由裁量权。贷款方曾以日益恶化的融资环境、一项重大诉讼或高级管理层变动为由。对于将“现金跑道计划”建立在预定日期获得某笔融资的团队来说，融资变更条款使得该日期变得有条件，而现金流模型从未显示这一点。Mercury的贷款条款清单指南指出，融资条件是创始人常常草草略过但会付出代价的条款之一。
| 条款 | 允许贷款方做什么 | 你的风险 |
|---|---|---|
| 融资重大不利变化 (MAC) | 拒绝发放未提取的款项 | 你计划好的资本从未到位；之前的提款仍然未偿付。 |
| 重大不利变化违约事件 (MAC) | 要求偿还已提取的贷款 | 已经花出去的钱需要加速偿还。 |
| 投资人放弃 | 如果投资人表示将停止支持你，则构成违约 | 触发贷款方的不是你的运营，而是你的股权结构。 |
投资者放弃条款应单独列出。如果现有投资者明确表示他们不会按照偿还贷款所需的金额和时间表继续为公司注资，则该条款允许贷款人宣布违约。对于一家获得风险投资的公司来说，这会将贷款人的信心与你的下一轮股权信号联系起来，而这恰恰是融资“MAC”（主力买入/卖出）条款最有可能生效的时刻。
业务 MAC 与市场 MAC：您的风险是什么？
并非每个糟糕的事件都应该是你的问题，一份草拟得好的条款会说明这一点。一项业务可变性调整条款（MAC）涵盖了公司特有的恶化情况：你的负债、资产、知识产权、市场准入或关键合同的变化。一项市场可变性调整条款（MAC）涵盖了一般性状况、经济、你的所属行业、利率、新法规。标准的贷款惯例将公司特有的风险分配给借款人，并剔除了广泛的市场风险，因为创始人无法掌控行业范围的衰退。排除条款是谈判的核心所在。一种允许贷款人在融资市场遇冷时退出的条款，会将你无法管理的风险转嫁给你。将一般的经济、政治、市场和监管变化列入排除列表，可将“重大不利变化”（MAC）的范围限定在你实际能够影响的事件。大多数排除条款都围绕一个细微之处：如果行业下滑对你公司的冲击远大于同行，那么这种不成比例的损失仍可被视为重大不利变化（MAC）。这是可以辩护的，并且与贷款人仅引用宏观气候的理由截然不同。 Orrick 对违约条款的审查 详细介绍了这些定义可以，也应该如何被限定范围。
如何协商融资MAC条款？
首先尝试直接取消融资权的限制，然后再退而求其次限制融资范围。最稳妥的立场是用客观的触发条件取代贷款方的自由裁量权：将融资条件定义为具体、可衡量的门槛，而不是凭主观判断。如果您的提取款项已经受制于一个指标性的里程碑，请争辩说该里程碑就是评判标准，在此基础上再增加一个含糊的MAC条款是多余的。让贷款方的安心建立在数字上，而不是情绪上。这正是单位经济学的用武之地。一个能够看到持久的客户获取成本（CAC）回收期、客户留存率和利润率的贷款方，就没有太多理由坚持要求一个任意的退出条款，因为数据已经显示了发展轨迹。通过EBITCAC框架将客户获取视为资本部署，为您提供了一个具体的基础，可以用基于指标的融资条件来替代一个“一刀切”的MAC（重大不利变化）条款。如果您无法移除或缩小该条款的范围，那么一个粗暴的对策是预先提取全部授信额度，这样就没有未使用的部分可以触发融资MAC条款，尽管这会将问题转化为您可能尚未需要的现金的持有成本。从宏观角度来看待MAC条款，因为融资MAC条款、严格的契约以及激进的摊销计划相结合，会大大减少可用资本，使其远低于表面数字。
常见问题解答
融资重大不利变化 (MAC) 是否等同于违约重大不利变化 (MAC) 事件？ 不是。融资 MAC 允许贷款人拒绝支付未提取的款项，而违约 MAC 事件允许贷款人要求归还您已提取的贷款。条款清单可以包含两者，但针对的是不同的资金池。
什么可能触发重大不利变化？ 该定义通常很宽泛，但贷款人援引了筹款市场恶化、重大诉讼、主要客户或高管离职以及贷款背后指标的急剧下降。措辞越模糊，符合条件的事件就越多。
我能取消融资条款中的“重大不利变化”（MAC）条款吗？ 有时可以，尤其是在有有力指标和竞争性报价的情况下。如果无法取消，请缩小其定义范围，增加市场例外条款，并争取客观的衡量标准。作为最后的手段，一次性提取全部资金可以消除融资 MAC 条款赖以存在的未提取部分。
什么是投资者放弃条款？ 该条款允许贷款人在您的投资者发出信号表明他们将不再以偿还贷款所需的水平继续支持公司时，即可宣布违约。它将贷款人的权利与您的股权故事而不是您的日常运营联系起来。
风险债务承诺的稳固程度取决于其附加条件。融资达成条件（MAC）条款最有可能将你本已规划好的金额变成贷款人可以扣留的资金，它奖励的是在签署前仔细阅读，而不是在需要资金后才阅读。为了了解同样的审查力度如何适用于整个协议，可以对比“基于收入的融资与风险债务”和“SaaS初创公司的非稀释性融资”的概述，以便并排比较其中的权衡。
