大多数 SaaS 创始人都会在最糟糕的时刻遇到非稀释性融资。增长终于有了起色，销售管道充盈，而这个月和下个更重要的月份之间唯一的阻碍就是用于获客的现金。出售股权来弥补这个缺口是代价高昂的选择。一个 3000 万美元估值的 300 万美元支票会让你损失 10% 的公司股份，而且你将用你拥有的最宝贵的股份来支付这笔费用：那些便宜的早期股份。
所以你开始了解替代方案，有三个名字反复出现：收入型融资、风险债务，以及越来越常见的，围绕客户获取成本直接构建的融资。它们听起来很相似，但并非如此。每一种为风险定价的方式都不同，还款方式也不同，而且适合不同类型的企业。本指南将详细介绍每种融资方式是如何运作的，仔细计算后其真实成本是多少，以及如何根据你的单位经济效益来匹配融资工具，而不是根据最先给你发邮件的供应商来匹配。非稀释性融资的三种方式一览
简而言之，在进入机制之前：
| 因素 | 收入融资 | 风险债务 | 获客成本融资 |
|---|---|---|---|
| 什么作为支持 | 未来收入的一部分 | 整个公司，外加认股权证 | 特定收购支出产生的经常性收入 |
| 如何偿还 | 每月收入的固定百分比，直到达到上限 | 定期的本金和利息支付，通常在仅付息期之后 | 通过资助的队列产生的合同收入 |
| 名义成本 | 1.3倍到2.5倍的上限，或5%到15%的固定费用 | 大约10%到14%的利息，外加认股权证 | 根据获客成本回收期定价，而非笼统的倍数 |
| 实际稀释 | 无 | 少量但真实（认股权证，0.1%至1%） | 无 |
| 谁符合资格 | 任何可预测的经常性收入 | 通常需要机构风险投资支持 | 需要可衡量的获客成本回收期和留存率 |
| 最适合的阶段 | 早期收入至A轮 | A轮后，过渡性融资 | A轮和B轮，有清晰的队列数据 |
| 最大风险 | 如果增长迅速，成本会变得昂贵 | 在经济下行时，契约和固定支付 | 如果留存率下降，定价错误 |
基于收入的融资：灵活且适合快速增长
这三者中，RBF（收入分成融资）是最容易理解的。提供商预先提供一笔资金，通常是你月度经常性收入的1到4倍，或年经常性收入的20%到70%，然后你每月按固定比例将收入的一定比例付还给提供商，直到还清本金并支付一笔固定费用。订阅收入是可预测且易于验证的，因此提供商可以在几天内而不是几周内完成对月度经常性收入流水线的承保。它不涉及董事会席位、认股权证或个人担保。对于关心自身股权的创始人来说，这就是其吸引力所在。
“封顶”一词隐藏了陷阱。固定费用听起来比利率便宜，因为它不会复利。但是，费用是一个固定的美元金额，您还款越快，其真实的年化成本就越高。以 1.5 倍的封顶借款 100 万美元，您需要偿还 150 万美元，即 50 万美元的费用。如果在 12 个月内还清，因为您的收入在增长，这 50 万美元的费用相当于您实际未偿还资本的 50% 至 60% 的年化利率。将相同的费用摊销到 30 个月，则接近 20%。收入分成悄悄地惩罚了那些被推销的公司：那些增长足够快可以提前还款的公司。这使得RBF非常适合稳定、可重复的支出，例如增加广告预算、为库存融资或平滑季节性支出，在这些情况下，回报期较短，您不需要急于还清融资。对于公司级别的增长冲刺，它则不太适用，因为冲刺进行得越顺利，您每花费一美元的时间，就会付出越高的费用。要更深入地了解一家在此模式上建立业务的供应商，请参阅我们对 Pipe 的介绍。
风险债务：一种悄悄获得股权的贷款
风险债务是为已筹集机构股权的公司提供的定期贷款。其结构很熟悉：固定利率，通常有 6 到 12 个月的仅付息期，然后在剩余期限内摊销。一项为期两年、利率为 12% 的 200 万美元贷款，利息成本约为 24 万至 28 万美元，外加本金，账面上明显比收入驱动融资（RBF）上限便宜。
有两个细节使得“非稀释性”这个标签，贷款机构喜欢将其贴在上面，变得复杂起来。首先，几乎每一笔风险债务 交易 都包含认股权证，即在未来以今天的价格购买股票的权利。这确实是稀释，通常在0.1%到1%之间，相对于A轮融资来说很小，但并非为零。其次，贷款附带契约，通常还有一个实质性不利变化条款。在好年景里，这些条款是看不见的。在坏年景里，错过一个季度或推迟一轮融资，它们会在你最没有能力的时候让贷款方占据上风。固定还款额不会像RBF那样随着你的收入而波动；无论这个月是强劲还是疲软，它们都必须支付。
作为跑道延伸器，风险债务发挥了它的作用。如果您已经完成了 A 轮融资，有明确的下一轮融资路径，并且希望在定价之前达成更多里程碑，债务融资可以在不重置估值的情况下为您争取数月时间。它是一座桥梁，而非增长引擎，当您确实不希望契约受到考验时，它的效果最佳。CAC-融资：将收购视为资本支出
第三条路径来自于一个不同的问题。RBF 询问您有多少收入。风险债务询问谁支持您以及它能声称什么。CAC 融资询问一美元的获客支出能变成什么，以及有多可靠。逻辑很简单，一旦你说出来。对于一家保留率很高的SaaS公司来说，客户获取成本（CAC）实际上并不是一项运营费用。它更像是一项资本支出。你只需一次性投入以赢得一个客户，而该客户将在数月或数年的经常性收入中为你带来回报。一家生产14个月回报年金的工厂会被当作一项资产来融资。而产生14个月回报年金的销售和营销通常不会，这主要是出于会计习惯。这个差距就是EBITCAC框架的全部意义所在：视获客支出为对创收资产的投资，你可以用它产生的特定未来收入来抵押融资，而不是用整个公司来抵押。
由于承保与一种可衡量的资产相关联，一个具有已知回报和已知留存曲线的群体，其定价遵循单位经济效益，而不是笼统的倍数或您的投资者背景。它不涉及认股权证，也不涉及股权，与 RBF 相同，但资本与资助的事项相匹配。它适合那些能够展示清晰群体数据的创始人：CAC 回报期大约在 18 个月内，净收入留存率舒适地高于 90%，以及足够可预测的渠道可以扩展。如果您的留存率不稳定，这条路径会将风险直接转嫁给您，这是该功能诚实的一面。在您与任何人交谈之前，您可以 检查您的群体是否符合这种融资方式。
决策数学：从CAC回本开始，而不是从条款清单开始
创始人犯的错误是以头条费率来比较报价。更好的起点是自己的数字。有两个数字决定了其中的大部分：客户需要多长时间才能收回其获客成本，以及一年后这些收入的多少得以保留（净留存率）。
- CAC 回本周期约 12 个月，用户留存率超过 90%。 您的增长支出是一项高质量资产。CAC 融资或收入分成贷款（RBF）可以让您在不触及股权的情况下，加大增长投入。在这两者之间，选择一种成本结构与您的还款速度相匹配的方式：如果您将缓慢还款，可以选择 RBF；如果您希望定价与特定用户群相关，可以选择 CAC 融资。
- 机构 VC 支持，下一轮融资近在眼前。 风险债务融资是在您确信即使季度业绩下滑也不会依赖贷方善意的情况下，为实现下一轮融资购买跑道的最经济方式。
- 早期阶段，数据稀疏，产品市场契合度仍在形成中。 以上任何一种方案都不能替代股权。以您尚未预测的收入作为抵押获得的债务，可能会将一个业绩不佳的季度迅速变成一个偿付能力问题。
阶段很重要，因为它会改变可以承保的内容。在 A 轮融资时，您通常已有足够的收入用于 RBF（收入后融资），但还没有足够的队列历史来进行清晰的 CAC（客户获取成本）承保。到了 B 轮融资，当您拥有几个季度的留存数据时，直接为获客引擎融资不仅是可能的，而且通常也是您能获得的成本最低的非稀释性融资。
A轮和B轮的资本叠加
这些工具并非互斥的，最强的运营商很少只选择一种。一个常见的顺序是这样的：为真正有风险、无法融资的工作筹集股权，例如研发、首次进入市场的招聘，任何没有可预测回报的事项。在此之上叠加风险债务，以延长定价轮次之间的运营资金。然后，用 RBF 或 CAC 融资来资助可预测、可重复的增长支出，这样你就不会在贷款机构乐意以更低的成本承保的事情上燃烧股权资金。 精心设计的股权表只会吸收其他无法定价的风险，而业务中可预测的部分则由其产生的收入支付。糟糕的股权设计会将股本用于广告支出，最终导致你无法偿还的债务契约，这意味着你为最便宜的融资项目付出了最高的代价。顺序即是战略。常见问题解答
收入制融资比风险债务便宜吗？ 表面上看，收入制融资的封顶利率通常更高，而且如果你很快还款，它的实际成本可能要高得多，因为固定费用不会随着时间推移而减少。风险债务的利率通常较低，但它还包含认股权证和固定还款。请根据您实际可行的还款时间表，比较两者的年化成本，而不是其标价。
风险债务真的不稀释股权吗？ 大部分是的，但并非完全如此。大多数融资附属的认股权证是真实的股权稀释，虽然占比很小（通常远低于1%），但确实存在。更大的成本是结构性的：契约和固定付款，在市场低迷的季度影响最大。
我需要什么样的CAC回收期才能获得CAC融资？ 没有通用的标准，但回收期大约在18个月以内，并且净收入留存率高于90%是那种可以顺利获得融资的模式。您的用户群（cohorts）越稳定、越可预测，您获得的条款就越好。
我可以组合使用这些吗？ 是的，许多成长型公司都会这样做。股权、风险债务以及基于收入或客户获取成本（CAC）的融资，各自承担不同层级的风险。关键在于对它们的排序，这样资本表只会为那些确实无法通过其他方式融资的风险付费。
