如果你正在进行B轮融资，你会遇到一些投资者，他们的资金来源比你想象的要复杂。其中一部分是通过“基金中的基金”（fund-of-funds）进来的：这是一种不直接投资初创公司，而是投资于那些直接投资初创公司的风险投资基金的工具。理解这一额外的环节很重要，因为它会影响到你股东名册上资金的费用、激励机制以及耐心程度。
基金中的基金是什么？
基金中的基金（FoF）是一种集合投资工具，它投资于其他基金，而不是投资于公司。在风险投资领域，FoF 从有限合伙人、养老基金、捐赠基金、家族办公室和企业那里募集资本，然后将其分配给一篮子风险投资基金。而这些基金反过来又会投资初创公司。其结果是一个多层级的股权链：有限合伙人到基金中的基金，基金中的基金到风险投资基金，风险投资基金到您的公司。您很少会直接与 FoF 签署任何协议；它的影响力是通过向您提供资金的风险投资基金传达给您的。
资本链是如何运作的
这种结构带来了多元化，但它会叠加两层费用，而这正是创始人最常忽略的细节。风险投资基金通常会向其有限合伙人收取每年约 2% 的管理费，外加 20% 的利润分成，这就是长期存在的“2 和 20”。基金的基金会在其之上再增加一层，通常较轻：大约 0.5% 到 1% 的管理费和 5% 到 10% 的利润分成，有时还会收取少量报告管理费。由于这些层级是复合累加的，因此原始投资者的总成本每年可能会比直接投资于单一基金高出一到两个百分点。
这种额外的成本是获得投资渠道和多元化的代价。对于有限合伙人来说，支付这笔费用是值得的：基金的基金将风险分散到许多基金和不同年份的投资中，并且能够接触到独立的小型投资者无法企及的顶尖基金管理人。对于创始人来说，这种层层叠加的经济效应基本上是看不见的，但它们解释了为什么得到基金的基金支持的资金有时会表现得更保守，因为在有人看到回报之前，有更多的“嘴巴”需要喂养。
为什么 B 轮创业公司会遇到基金的基金？
B轮融资恰好处于一个自然衔接点。产品市场契合度已得到验证，年度经常性收入通常在 10 到 30 百万美元之间，而这一轮融资，经常是 30 百万美元或更多，规模足够大，以至于基金希望有辛迪加合作伙伴来分担。基金中的基金，通过其旗下基金经理，可以为处于扩张期的公司提供三样宝贵的东西：更广泛的投资者基础、后续资本，以及来自非孤注一掷的基金经理的稳定性。
值得深入探讨的是后续投资。大多数基金会为其后续投资预留 40% 到 50% 的资本，当领投的风险投资基金接近该储备限额时，初创公司可能会停滞不前，等待下一轮融资。由于基金的基金 (FoF) 可以将其资本在投资组合中的 10 只基金和 20 只基金之间重新分配，因此获得 FoF 支持的基金经理通常有更大的回旋余地。这种连续性可能决定了是顺利过渡到 C 轮融资，还是陷入艰难的下调轮融资，这也是与 FoF 相关的投资者除了提供主要投资额之外，还能带来巨大价值的一个不易察觉的原因。
分层收费的成本，说实话
量化抽象概念有助于理解。考虑一下5百万美元的B轮融资。通过2和20的单一风投基金，投资者每年支付约100,000美元的管理费，并在退出时支付20%的收益。再增加一层基金中的基金，例如1%和8%，同样的投资每年将增加50,000美元的费用，并进一步侵占部分收益。在成功退出时，双层费用会显著削减净回报，这相当于基金存续期内每年1到2个百分点的复合增长。
这一切都不会直接出现在初创公司的股权结构中。但它改变了那些人的计算方式决定是否为了继续为你们注资，这就足以让人理解了。当投资者的自身回报因为上面多了一层而缩水时，他们对慷慨的后续投资或耐心的延期也可能不那么感兴趣了。
初创公司的利弊
在优化专注于基金的基金（FoF）关联资金而不是直接基金之前，权衡取舍是值得的。
- 优点：阵容更深厚。由 FoF（基金中的基金）支持的基金管理人通常会带来更广泛的联合投资机构和更强的后续融资储备，从而为后续轮次的融资铺平道路。
- 优点：稳定性。多元化的支持使基金经理在表现疲软的季度不太可能撤回支持，因为任何单一基金的困境都不会让他们垮台。
- 注意：激励阻力。分层收费可能会让最终投资者对回报更加敏感，有时会转化为更苛刻的条款或更低的灵活性。
- 警告：决策速度较慢。链条中的环节越多，需要满足的各方就越多，资金催收所需的时间也越长。
如何评估一家由基金的基金支持的投资者
像对待其他尽职调查一样，只需额外问几个问题。询问基金的 LP 及其储备策略：有多少干火药用于后续投资，以及资金调用可以在多少天内完成，而不是像 30 到 60 天那样可能导致产品发布延迟？考察管理人跨周期的业绩记录，而不仅仅是在牛市中的表现，因为你在买的是他们在经济低迷时期的行为。并像对待直接基金一样仔细阅读治理条款，上一层不会改变基金对你公司的权利。
对大多数创始人来说，基金的基金既不是奖励也不是危险信号，它只是一种有其自身逻辑的结构。了解资金的层级结构，可以让你清楚地了解投资者的动机，而这种清晰度在B轮融资时比任何一份条款清单都更有价值。它也与更广泛的菜单并列无稀释性和结构化融资方案成长阶段的公司应该权衡，包括收入融资，然后再決定如何為下一階段提供資金。
你的钱花在哪里：分层收费
| 图层 | 通常费用 | 对收益的影响 |
|---|---|---|
| 基金的基金 | ~1% 管理加上 5 至 10% 的结转 | 一目十行 |
| 底层基金 | ~2% 管理加 20% 结转 | 标准风投经济学 |
| 组合拖动 | 每年〜3% 加上可累积的附加费用 | 一家3倍的毛利润可以为最终投资者带来2倍的净收益 |
常见问题解答
基金中的基金（Fund-of-funds）简单来说，就是一种投资组合，它不直接投资于股票、债券等资产，而是投资于其他基金。 想象一下，你想投资股票，但你不知道哪些股票会表现好。你可以选择购买一家投资公司的股票，这家公司会帮你挑选并投资于多只股票。基金中的基金就扮演了这个角色，它帮你挑选并投资于多只已存在的基金。 核心特点： * 间接投资： 你投资的是一个基金，而这个基金又投资于其他基金。 * 分散风险： 通过投资于多只不同的基金，可以进一步分散风险。 * 专业管理： 通常由专业的基金管理人来挑选和管理旗下的子基金。 举个例子： 假设你有一个“基金中的基金”，它里面包含了： * 一只股票基金 * 一只债券基金 * 一只新兴市场基金 这样，你通过投资这一个“基金中的基金”，就相当于间接投资了不同类型、不同市场的多只基金。 优点： * 简化投资： 对于不熟悉如何挑选单一基金的投资者来说，提供了一种简化的投资方式。 * 风险分散： 能够更有效地分散投资风险。 * 专业选择： 能够接触到由专业人士挑选的优质基金。 缺点： * 双重费用： 你需要支付“基金中的基金”的管理费，以及它所投资的子基金的管理费，这可能会增加整体的投资成本。 * 透明度可能较低： 有时很难完全了解“基金中的基金”具体投资了哪些子基金，以及它们的具体持仓。 总的来说，基金中的基金就像是一个“基金的集合”，帮助投资者更便捷地实现多元化投资。这是一个投资于其他基金而非直接投资于公司的基金。在风险投资领域，它汇集投资者的资金，并将其分散到多个风险投资基金中，这些基金随后投资于初创企业。
基金的基金对我的初创公司有什么影响？间接的。你从风险投资基金（VC fund）融资，而不是从基金中的基金（FoF），但上一层会影响该基金的费用、追加投资能力和激励措施，这可能会影响它对你的支持耐心程度。
为什么基金的基金费用更高？因为有两个费用层叠加：底层风险投资基金的约2%和20%，再加上基金之基金自身的较低管理费和业绩报酬。总的费用拖累通常比直接投资基金每年高出一到两个百分点。
基金的基金模式对创始人来说是更好还是更差？默认情况下都不是。它可以带来更广泛的辛迪加和更强的后续储备，但分层激励会使资本对回报更加敏感。仔细审查管理人的储备和过往业绩。
