Если вы привлекаете раунд серии B, вы встретите инвесторов, чьи деньги прошли более долгий путь, чем вы думаете. Часть из них поступает через фонд фондов: инструмент, который не инвестирует напрямую в стартапы, а вкладывает средства в венчурные фонды, которые делают это. Понимание этого дополнительного уровня имеет значение, поскольку оно влияет на комиссии, стимулы и терпение капитала, поступающего в вашу таблицу капитала.
Что такое фонд фондов?
Фонд фондов (FoF) — это объединенный инструмент, который инвестирует в другие фонды, а не в компании. В венчурной сфере FoF привлекает капитал от ограниченных партнеров, пенсионных фондов, эндаументов, семейных офисов и корпораций, а затем распределяет его по набору венчурных фондов. Каждый из этих фондов, в свою очередь, поддерживает стартапы. В результате получается многоуровневая цепочка владения: ограниченный партнер — фонд фондов, фонд фондов — венчурный фонд, венчурный фонд — ваша компания. Вы редко подписываете что-либо с самим FoF; его влияние доходит до вас через венчурный фонд, который выписал вам чек.
Как работает капитальная цепочка
Структура обеспечивает диверсификацию, но она накладывает два набора комиссий друг на друга, и именно эту деталь основатели чаще всего упускают из виду. Венчурный фонд обычно взимает со своих ограниченных партнеров плату за управление в размере около 2% в год плюс 20% от прибыли — это устоявшееся правило «2 и 20». Фонд фондов добавляет свой собственный уровень сверху, обычно менее значительный: примерно 0,5–1% в качестве платы за управление и 5–10% в качестве доли от прибыли, иногда с небольшой административной платой за отчетность. Поскольку эти уровни складываются, общая стоимость для первоначального инвестора может быть на один-два процентных пункта в год выше, чем при прямом инвестировании в один фонд.
Этот дополнительный налог – цена доступа и диверсификации. Для ограниченного партнера это может стоить того: FoF распределяет риск по многим фондам и годам, и он открывает двери к менеджерам высшего уровня, к которым мелкий инвестор никогда не смог бы получить доступ в одиночку. Для основателя многоуровневая экономика в основном невидима, но она объясняет, почему деньги, поддержанные FoF, иногда ведут себя более консервативно: им нужно больше ртов накормить, прежде чем кто-либо увидит отдачу.
Почему основатели стартапов на стадии Series B привлекают капитал от фондов фондов
Раунд серии B — естественная точка слияния. Продукт-маркет фит доказан, годовая постоянная выручка часто находится в диапазоне от 10 до 30 миллионов долларов, а сам раунд, часто составляющий 30 миллионов долларов или более, настолько велик, что фонды хотят привлечь партнеров для синдицирования.
Фонд фондов через своих управляющих может предоставить три вещи, которые ценит растущая компания: более широкую базу инвесторов, последующее финансирование и стабильность, исходящую от управляющего, который не ставит все на одну карту в одном фонде.
Далее следует момент, на котором стоит остановиться подробнее. Большинство фондов выделяют от 40% до 50% своего капитала на последующие инвестиции, и когда ведущий венчурный фонд приближается к этому пределу резервов, стартап может замедлиться в ожидании следующего раунда. Управляющий, поддерживаемый фондом фондов (FoF), часто имеет больше возможностей для маневра, поскольку FoF может рециркулировать капитал между 10-20 фондами в своем портфеле. Эта непрерывность может стать решающим фактором между плавным переходом к раунду C и неудачным раундом со снижением оценки, и это тихая причина, по которой инвесторы, связанные с FoF, могут быть ценными не только благодаря основному чеку.
Стоимость многоуровневых комиссий, честно говоря
Чтобы абстракция стала более конкретной, рассмотрим позиции на 5 миллионов долларов в раунде серии B. Через один венчурный фонд с комиссией 2 и 20% инвестор платит около 100 000 долларов в год в виде платы за управление и 20% от прибыли при выходе. Добавим уровень фонда фондов, скажем, 1% и 8%, и та же позиция обойдется еще в 50 000 долларов в год и дополнительную долю прибыли. При успешном выходе двойной уровень может существенно сократить чистую прибыль, часто эквивалентную одному-двум процентным пунктам годовой доходности, накапливаемой в течение срока действия фонда.
Ничего из этого напрямую не отражается в таблице акционеров стартапа. Но это меняет расчеты для людей, которые решают, стоит ли продолжать вас финансировать, и этого достаточно, чтобы понять это. Когда собственная прибыль инвестора становится меньше из-за надстройки над ним, его аппетит к щедрому последующему финансированию или терпеливому продлению также может стать меньше.
Плюсы и минусы для стартапа
Прежде чем оптимизировать средства, связанные с FoF, вместо прямого фонда, стоит взвесить все «за» и «против».
- Плюсы: более глубокая скамейка. Управляющие, поддерживаемые FoF, часто приносят более широкий синдикат и более мощные резервы для последующих раундов, что облегчает путь к более поздним раундам.
- Плюсы: стабильность. Диверсифицированная поддержка означает, что управляющий с меньшей вероятностью откажет в поддержке в слабый квартал, поскольку проблемы одного фонда не могут их погубить.
- Предостережение: снижение стимулов. Многоуровневые комиссии могут сделать конечных инвесторов более чувствительными к доходности, что иногда приводит к более жестким условиям или меньшей гибкости.
- Предостережение: замедление принятия решений. Большее количество звеньев в цепочке может означать большее количество сторон, которых необходимо удовлетворить, и более длительное время для проведения взносов капитала.
Как оценить инвестора, поддерживаемого фондом фондов
Относитесь к этому как к любой другой проверке, с несколькими дополнительными вопросами. Спросите фонд о его собственных инвесторах и стратегии резервирования: сколько "сухого пороха" ($dry powder$) удерживается для последующих инвестиций ($follow-ons$), и как быстро может быть сделан призыв к капиталу ($capital call$), в днях или в течение 30-60 дней, что может задержать запуск продукта? Изучите послужной список управляющего на разных циклах, а не только на бычьем рынке, потому что именно их поведение в период спада вы действительно покупаете. И читайте условия управления с таким же вниманием, как вы бы отнеслись к прямому фонду, вышестоящий уровень не меняет права, которые фонд имеет в отношении вашей компании.
Для большинства основателей фонд фондов — это не приз и не тревожный сигнал; это просто структура со своей собственной логикой. Знание того, как распределяются деньги, позволяет четко понимать стимулы ваших инвесторов, а эта ясность на этапе Серии B стоит дороже любого отдельного соглашения. Она также занимает место рядом с более широким меню неразмывающих и структурированных вариантов финансирования, которые компания на стадии роста должна учитывать, включая финансирование на основе доходов, прежде чем принимать решение о том, как финансировать следующий этап.| Уровень | Типичная комиссия | Влияние на доходность |
|---|---|---|
| Фонд фондов | ~1% управление плюс 5–10% carry | Состригают, прежде чем вы увидите доллар |
| Базовый фонд | ~2% управление плюс 20% carry | Стандартная экономия венчурного капитала |
| Общее снижение | ~3% в год плюс сложенные carry | 3-кратная валовая прибыль может составить около 2-кратной чистой прибыли для конечного инвестора |
Часто задаваемые вопросы
Что такое фонд фондов простыми словами? Это фонд, который инвестирует в другие фонды, а не напрямую в компании. В венчурном капитале он объединяет деньги инвесторов и распределяет их по нескольким венчурным фондам, которые, в свою очередь, поддерживают стартапы.
Как фонд фондов влияет на мой стартап? Косвенно. Вы привлекаете средства от венчурного фонда, а не от фонда фондов, но вышестоящий уровень определяет комиссии этого фонда, возможности последующих инвестиций и стимулы, что может повлиять на то, насколько терпеливо он вас поддерживает.
Почему комиссии fund-of-funds выше? Потому что накладываются два уровня комиссий: примерно 2% и 20% самого венчурного фонда, плюс собственная более низкая комиссия за управление и доля прибыли (carry) fund-of-funds. Комбинированное снижение часто превышает на один-два пункта в год по сравнению с прямыми инвестициями.
Являются ли деньги фонда фондов лучшим или худшим вариантом для учредителей? Ни то, ни другое по умолчанию. Они могут привлечь более широкий синдикат и сильные резервы для последующих инвестиций, но многоуровневые стимулы могут сделать капитал более чувствительным к доходности. Проведите должную осмотрительность в отношении резервов и послужного списка управляющего.
