Krótka odpowiedź. Rentowna firma SaaS może kupić mniejszego konkurenta lub linię produktów bez sprzedaży udziałów, finansując transakcję długiem związanym z przychodami cyklicznymi: dług venture, kredyt oparty na przychodach lub linia kredytowa MRR, często w połączeniu z notą sprzedawcy lub earnoutem, który odkłada część ceny. Przychody cykliczne połączonego biznesu obsługują pożyczkę, więc założyciel zachowuje nienaruszony cap table.
Kupno innej firmy to jeden z najszybszych sposobów na zdobycie nowego produktu, klientów lub udziału w rynku, a ponieważ fuzje i przejęcia firm SaaS utrzymują stałe tempo, więcej założycieli trafia po stronie kupującej, niż się spodziewają. Odruchem jest finansowanie transakcji kapitałem własnym. W przypadku firmy SaaS z przewidywalnymi przychodami, ten odruch jest zazwyczaj najdroższym sposobem zapłaty: przychody, które sprawiają, że firma jest warta zakupu, są tym samym aktywem, które może sfinansować pożyczkodawca.
Ten przewodnik omawia instrumenty, matematykę wielkości w stosunku do łącznych przychodów oraz kiedy dług jest korzystniejszy niż kapitał własny w przypadku dołączenia.
Czy można sfinansować przejęcie bez kapitału własnego?
Tak. Jeśli spółka przejmująca, a idealnie także przejmowana, posiada powtarzalne przychody z rozsądnym poziomem retencji, kredytodawcy sfinansują większość lub całość przejęcia uzupełniającego w oparciu o te przychody. Dług dobrze nadaje się do przejęć, ponieważ nabywany aktyw, jakim jest baza subskrybentów, generuje przepływy pieniężne, które spłacają pożyczkę. Kapitał własny staje się lepszym wyborem tylko wtedy, gdy połączone przedsiębiorstwo jest zbyt nieudowodnione, aby można było je ocenić.Logika jest taka sama jak w przypadku każdej innej pożyczki niedieluącej. Pożyczkodawca analizuje miesięczne przychody cykliczne (MRR), odpływ klientów (churn) i retencję przychodów netto (NRR), a następnie udziela kapitału w oparciu o trwałość tych przychodów. Połącz roczne przychody powtarzalne (ARR) celu z własnymi i zazwyczaj prezentujesz większą, bardziej zdywersyfikowaną bazę, która wspiera większe finansowanie niż Twoje samodzielne liczby. Pytanie, jakie zadaje pożyczkodawca, brzmi nie czy stać Cię na transakcję dzisiaj, ale czy połączone przychody nadal będą istniały za trzy lata.
Jak skonstruowane jest zadłużenie akwizycyjne dla SaaS?
Trzy instrumenty wykonują większość pracy, a najsilniejsze transakcje często obejmują więcej niż jedną.
Dług powierniczy jest powszechnym filarem większego przejęcia. Jest to pożyczka terminowa, zwykle oprocentowana w niskich lub średnich dziesięciu procentach z krótkim okresem wyłącznie odsetkowym na początku, i prawie zawsze obejmuje warranty, czyli prawo pożyczkodawcy do zakupu małego kawałka akcji w późniejszym terminie. Warranty dodają niewielkie rozwodnienie, ułamek kosztów rundy kapitałowej. Pasuje do nabywców ze wsparciem instytucjonalnym.
Finansowanie oparte na przychodach i linie kredytowe oparte na MRR obejmują mniejsze lub szybsze transakcje. Finansowanie oparte na przychodach polega na udzieleniu kapitału i spłacie jako udziału w miesięcznych przychodach, najczęściej w ciągu 12 do 36 miesięcy, chociaż niektórzy pożyczkodawcy, tacy jak Lighter Capital, oferują trzy- do pięcioletnie terminy od około 200 000 USD ARR. Linia kredytowa oparta na MRR zazwyczaj obejmuje od trzech do pięciu razy miesięczne przychody cykliczne; niektórzy pożyczkodawcy, częściej banki niż pożyczkodawcy venture, wymagają gwarancji osobistej, więc należy sprawdzić ten zapis. Żadne z nich nie wykorzystuje warrantów, więc oba pozostają w pełni niedylucyjne.
Finansowanie przez sprzedającego to element, który założyciele ignorują. Notatka sprzedającegodeferuje od 10 do 30 procent ceny jako pożyczkę, którą sprzedający udziela na uzgodnioną stopę procentową, płatną zgodnie z harmonogramem, bez względu na to, co dzieje się z firmą. Earnout idzie o krok dalej i uzależnia odroczoną część od osiągnięcia celów wydajnościowych; w SaaS wymaga starannego sporządzenia, ponieważ po połączeniu dwóch platform przypisanie przychodów do nabytego produktu staje się sporne. W naszym przewodniku po earnoutach w akwizycjach SaaS omawiamy, jak te wyzwalacze są ustawiane.
Razem tworzą one kapitałową strukturę przejęcia. Finansowanie od sprzedającego odracza część ceny, pożyczka terminowa lub kredyt przychodowy finansuje większość środków pieniężnych należnych przy zamknięciu transakcji, a jedynie faktycznie niepodlegająca finansowaniu reszta, jeśli istnieje, wymaga kapitału własnego. Nasz przegląd finansowania niedejmującego kapitału własnego dla startupów SaaS omawia, jak każdy instrument działa samodzielnie.
Ile można pożyczyć pod zastaw połączonej ARR?
Zazwyczaj można pożyczyć od jednej dziesiątej do jednej trzeciej ARR w ramach finansowania opartego na przychodach, od trzech do pięciu razy więcej niż MRR w ramach linii kredytowej lub od 30 do 50 procent ARR w ramach długu venture. W przypadku przejęcia zastosuj te mnożniki do łącznych przychodów obu firm, co zazwyczaj pozwala na uzyskanie większego finansowania niż wynikałoby to z samych indywidualnych wyników.
Te kotwice pochodzą ze zwykłych udogodnień: pożyczkodawcy oparte na przychodach zazwyczaj udzielają 10–33% ARR, z limitami zbliżającymi się do połowy ARR, a długi venture opierają się na Twojej ostatniej rundzie lub Twojej ARR.
Załóżmy, że prowadzisz firmę z rocznymi przychodami w wysokości 6 milionów dolarów i chcesz kupić konkurenta z rocznymi przychodami w wysokości 2 milionów dolarów. Oceń swój obecny przychód samodzielnie, a zapożyczenie venture debt w wysokości 40 procent przychodów rocznych daje Ci około 2,4 miliona dolarów. Dodaj cel, a podstawa wzrośnie do 8 milionów dolarów, co przy tym samym mnożniku pozwoli na około 3,2 miliona dolarów, wystarczająco na pokrycie części gotówkowej transakcji zakupu konkurenta z rocznymi przychodami w wysokości 2 milionów dolarów, z nadwyżką na integrację. Im silniejszy połączony profil utrzymania klientów i wzrostu, tym więcej pożyczkodawca udzieli. Nasza analiza jak pożyczkodawcy określają wielkość zapożyczenia venture debt ma bezpośrednie zastosowanie; akwizycja zmienia jedynie bazę przychodów, którą podstawiasz.Jedna ostrożność decyduje o większej liczbie tych umów niż jakiekolwiek mnożniki: zabezpieczaj na połączonych liczbach tylko wtedy, gdy przychody celu faktycznie się utrzymają. Grupa rotująca w tempie 20 procent rocznie, to nie jest 2 miliony dolarów trwałych rocznych przychodów cyklicznych (ARR), a pożyczkodawca to zdeprecjonuje. Kupuj przychody, które się utrzymują, a potencjał podąży za nimi.
Kiedy dług jest tańszy niż kapitał własny w przypadku akwizycji uzupełniającej?
Prawie zawsze, gdy cel jest rentowny lub bliski rentowności. Udział własny (equity) jest najdroższym kapitałem, jaki założyciel może pozyskać, ponieważ płaci się nim stałą częścią każdego przyszłego dolara, jaki zarobi połączona firma. Załóżmy, że finansujesz przejęcie za 2 mln USD, sprzedając 8 procent swojej firmy przy wycenie 25 mln USD. Jeśli firma będzie warta 150 mln USD przy wyjściu, ten kawałek kosztował Cię 12 mln USD. Te same 2 mln USD w postaci długu dla firm venture mogą kosztować kilkaset tysięcy dolarów w odsetkach i warrantach przez cały okres jego obowiązywania. Różnica to cena za odruch. Sposób, w jaki postrzegasz pozyskiwanie klientów, zmienia odpowiedź. W ramach ram EBCITAC utrzymana baza klientów zachowuje się jak aktywo kapitałowe, a nie koszt, ponieważ generuje przychody przez lata po poniesieniu kosztów jej pozyskania. Nabyty portfel klientów z dynamiką utrzymania przychodów netto powyżej 100 procent jest właśnie tym: aktywem generującym przepływy pieniężne na obsługę długu zaciągniętego na jego zakup. Traktując transakcję w ten sposób, trudno jest argumentować przeciwko finansowaniu jej bez rozwodnienia kapitału. Udział kapitału własnego staje się uzasadniony tylko wtedy, gdy połączony biznes jest faktycznie nieprzetestowany lub ryzyko integracji jest zbyt wysokie dla jakiegokolwiek pożyczkodawcy.Błędem, którego należy unikać, jest wycenianie długu w oparciu o samodzielne dane celu, ignorując jednocześnie koszty integracji, zanim przyniesie ona oszczędności. Prace migracyjne, zduplikowane systemy i premie za utrzymanie pracownika mogą pochłonąć oszczędności pierwszego roku, a same koszty transakcji, opłaty prawne, due diligence i raport z badania jakości zysków mogą sięgnąć kilkuset tysięcy. Dopasuj finansowanie do pokrycia całej tej luki lub uwzględnij w budżecie środki obrotowe na jej pokrycie, a nie tylko cenę zakupu. Powiązana dyscyplina wykorzystania synergii decyduje o tym, czy sfinansowana transakcja faktycznie się opłaci.
Co banki sprawdzają przed sfinansowaniem przejęcia
Due diligence przypomina zwykłe badanie, z jednym dodatkiem: pożyczkodawca udziela gwarancji przychodów celu w takim samym stopniu, jak własnych. Spodziewaj się wnikliwej analizy połączonych MRR (miesięcznych powtarzalnych przychodów), wskaźnika rezygnacji (churn) i wskaźnika zatrzymania przychodów netto (net revenue retention), tempa wzrostu i spalania gotówki w stosunku do zasobów dostępnych na pokrycie wydatków (runway). Jeśli którakolwiek ze spółek spala gotówkę, pożyczkodawca przeanalizuje połączone spalanie i obniży ofertę; cel bliski progu rentowności pożyczy znacznie łatwiej niż ten generujący straty. Papiery wartościowe (warrants), kowenanty i osobista gwarancja mogą być brane pod uwagę w zależności od instrumentu; nasze przewodniki po kowenantach długu venture i papierach wartościowych i rozwadnianiu omawiają, co negocjować przed podpisaniem. Dane dotyczące obu spółek pokazujące retencję na poziomie kohort, a nie średnie uśrednione, zmieniają postawę pożyczkodawcy od ostrożnej oferty do pewnej.
Instrumenty finansowania przejęć w skrócie
| Instrument | Co finansuje | Typowy koszt | Rozwadnianie |
|---|---|---|---|
| Dług węglowy | Większość gotówki na zamknięcie większej transakcji | ~10-14% oprocentowania plus warranty | Niewielkie (warranty) |
| Finansowanie oparte na przychodach | Mniejsze transakcje dodatkowe, finansowane na podstawie łącznych przychodów | Stała opłata, spłacana jako udział w przychodach | Brak |
| Linia kredytowa MRR | Finansowanie części gotówkowej, 3-5x MRR | Odsetki; czasami gwarancja osobista | Brak |
| Noty sprzedażowe | Odkłada 10-30% ceny jako pożyczkę od sprzedającego | Ustalane oprocentowanie, płatne zgodnie z harmonogramem | Brak |
| Wypłata dla sprzedającego | Odkłada część ceny w zależności od przyszłej wydajności | Płatne tylko jeśli cele zostaną osiągnięte | Brak |
Najczęściej zadawane pytania
Czy można kupić firmę z długiem zamiast kapitału własnego? Tak. Rentowny nabywca SaaS może sfinansować większość lub całość przejęcia typu "bolt-on" za pomocą długu typu venture debt, linii opartej na przychodach, lub linii kredytowej MRR, spłacanej z połączonych przychodów powtarzalnych. Kapitał własny jest lepszą opcją tylko wtedy, gdy połączony biznes jest zbyt niepewny, aby go ubezpieczyć.
Ile może pożyczyć firma SaaS na sfinansowanie przejęcia? Jako ogólną wytyczną, instrumenty oparte na przychodach wynoszą od jednej dziesiątej do jednej trzeciej ARR, linie MRR rozciągają się od trzech do pięciu razy miesięcznego powtarzalnego przychodu, a dług venture często wynosi od 30 do 50 procent połączonego ARR. Zastosuj te mnożniki do połączonej bazy przychodów, a nie do samodzielnych liczb.
Co to jest tzw. earnout dla sprzedającego? Jest to struktura transakcji, w której kupujący płaci część ceny przy zamknięciu transakcji, a resztę dopiero wtedy, gdy przejęta firma osiągnie uzgodnione cele w ciągu jednego do trzech lat. W praktyce pozwala to sprzedającemu na częściowe sfinansowanie zakupu.
Czy dług jest zawsze tańszy niż kapitał własny przy przejęciu? Dla rentownego celu prawie zawsze, ponieważ kapitał własny kosztuje stały udział we wszystkich przyszłych wartościach, podczas gdy dług ma określony, skończony koszt. Kapitał własny wygrywa tylko wtedy, gdy retencja jest niewielka lub ryzyko integracji jest zbyt wysokie, aby zagwarantować przychody.
