Se estiver a levantar uma Série B, irá encontrar investidores cujo dinheiro viajou mais do que pensa. Parte dele vem através de um "fund-of-funds": um veículo que não apoia startups diretamente, mas investe nos fundos de venture capital que o fazem. Compreender essa camada extra é importante, pois molda as taxas, os incentivos e a paciência do capital que chega à sua "cap table".
O que é um fundo de fundos?
Um fund-of-funds (FoF) é um veículo de investimento coletivo que investe noutros fundos em vez de empresas. Em capital de risco, um FoF capta capital de parceiros limitados, fundos de pensão, dotações, family offices e empresas, e depois aloca-o num conjunto de fundos de capital de risco. Cada um desses fundos, por sua vez, apoia startups. O resultado é uma cadeia de propriedade em camadas: parceiro limitado para fund-of-funds, fund-of-funds para fundo de capital de risco, fundo de capital de risco para a sua empresa. Raramente assina algo com o próprio FoF; a sua influência chega até si através do fundo de capital de risco que emitiu o seu cheque.
Como funciona a cadeia de capitais
A estrutura compra diversificação, mas acumula dois conjuntos de taxas uns sobre os outros, e esse é o detalhe que os fundadores mais ignoram. Um fundo de capital de risco geralmente cobra dos seus parceiros limitados uma taxa de gestão de cerca de 2% ao ano mais 20% dos lucros, o "2 e 20" de longa data. Um fundo de fundos adiciona a sua própria camada por cima, geralmente mais leve: cerca de 0,5% a 1% em taxas de gestão e um 5% a 10% de ónus, por vezes com uma pequena taxa administrativa para relatórios. Como as camadas se compõem, o custo total para o investidor original pode ser um a dois pontos percentuais por ano mais alto do que investir num único fundo diretamente.
Esse arrasto extra é o preço do acesso e da diversificação. Para o sócio limitado, pode valer a pena pagar: um FoF (fundo de fundos) espalha o risco por muitos fundos e épocas, e abre portas para gestores de primeira linha que um investidor menor nunca conseguiria alcançar sozinho. Para o fundador, a economia em camadas é em grande parte invisível, mas explica por que o dinheiro apoiado por FoF às vezes se comporta de forma mais conservadora, há mais bocas para alimentar antes que alguém veja um retorno.
Porque é que os fundadores da Série B encontram capital de fundos de fundos
A Série B situa-se num ponto de encontro natural. O encaixe produto-mercado está comprovado, a receita anual recorrente situa-se muitas vezes na faixa dos 10 a 30 milhões de dólares, e a ronda, frequentemente de 30 milhões de dólares ou mais, é suficientemente grande para que os fundos queiram parceiros de sindicato para a partilhar. Um fundo de fundos, através dos seus gestores subjacentes, pode fornecer três coisas que uma empresa em expansão valoriza: uma base de investidores mais ampla, capital de seguimento e a estabilidade que advém de um gestor que não está a apostar tudo num único fundo.
O ponto subsequente é aquele que vale a pena considerar. A maioria dos fundos reserva 40% a 50% do seu capital para cheques subsequentes, e quando um fundo de VC líder se aproxima desse limite de reserva, uma startup pode estagnar à espera da próxima ronda. Um gestor apoiado por um fundo de fundos muitas vezes tem mais margem de manobra, porque o FoF pode reciclar capital entre os 10 a 20 fundos do seu portfólio. Essa continuidade pode ser a diferença entre uma ponte limpa para a Série C e uma ronda de desvalorização confusa, e é uma razão discreta pela qual os investidores ligados a FoF podem ser valiosos para além do cheque principal.
O custo das taxas em camadas, honestamente
Ajuda a colocar números na abstração. Considere uma posição de Série B de 5 milhões de dólares. Através de um único fundo de capital de risco com 2 e 20, o investidor paga aproximadamente 100.000 dólares por ano em taxas de gestão e 20% do ganho na saída. Adicione uma camada de fundo de fundos com, digamos, 1% e 8%, e a mesma posição acarreta mais 50.000 dólares por ano e uma fatia adicional da valorização. Numa saída forte, a dupla camada pode reduzir uma parte significativa do retorno líquido, muitas vezes o equivalente a um a dois pontos de desempenho anual compostos ao longo da vida do fundo.
Nada disto entra diretamente na cap table da startup. Mas altera a matemática para as pessoas que decidem se continuam a financiar-vos, e isso é motivo suficiente para a entender. Quando os retornos de um investidor são menores devido a uma camada acima deles, o seu apetite por um follow-on generoso, ou uma extensão paciente, também pode ser menor.
Prós e contras para a startup
As compensações valem a pena ser ponderadas antes de otimizar para dinheiro ligado a FoF em detrimento de um fundo direto.
- Vantagem: uma equipa mais forte. Gestores apoiados por FoF trazem frequentemente um sindicato mais alargado e reservas de acompanhamento mais robustas, o que facilita o caminho para rondas posteriores.
- Vantagem: estabilidade. O apoio diversificado torna um gestor menos propenso a retirar o apoio num trimestre fraco, porque os problemas de um único fundo não os afundam.
- Cuidado: arrastamento de incentivos. Taxas em camadas podem tornar os investidores finais mais sensíveis ao retorno, traduzindo-se ocasionalmente em termos mais rígidos ou menor flexibilidade.
- Cuidado: decisões mais lentas. Mais elos na cadeia podem significar mais partes a satisfazer e chamadas de capital que demoram mais tempo a serem liquidadas.
Como avaliar um investidor apoiado por um fundo de fundos
Trate-o como qualquer outra diligência, com algumas perguntas adicionais. Pergunte ao fundo sobre os seus próprios apoiantes e estratégia de reserva: quanto "pó seco" é detido para follow-ons e quão rapidamente uma chamada de capital pode ser liquidada, em dias ou nos 30 a 60 dias que podem atrasar o lançamento de um produto? Analise o histórico do gestor em vários ciclos, não apenas num mercado em alta, porque o seu comportamento numa desaceleração é o que realmente está a comprar. E leia os termos de governação com o mesmo cuidado que aplicaria a um fundo direto, a camada superior não altera os direitos que o fundo detém sobre a sua empresa.
Para a maioria dos fundadores, um fundo de fundos não é nem um prémio nem um sinal de alerta; é simplesmente uma estrutura com a sua própria lógica. Saber como o dinheiro está estratificado permite-lhe ler claramente os incentivos dos seus investidores, e essa clareza vale mais na Série B do que qualquer acordo individual. Também se alinha com o leque mais amplo de opções de financiamento não dilutivo e estruturado que uma empresa em fase de crescimento deve ponderar, incluindo o financiamento baseado em receitas, antes de decidir como financiar a próxima etapa.
| Camada | Taxa Típica | Efeito nos Retornos |
|---|---|---|
| Fundo de fundos | ~1% de gestão mais 5 a 10% de carry | Retirado antes de ver um cêntimo |
| Fundo subjacente | ~2% de gestão mais 20% de carry | Economia padrão de VC |
| Arrasto combinado | ~3% ao ano mais carry empilhado | Um bruto de 3x pode ficar perto de 2x líquido para o investidor final |
Perguntas frequentes
O que é um fundo de fundos em termos simples? É um fundo que investe noutros fundos em vez de investir diretamente em empresas. Em capital de risco, reúne dinheiro de investidores e distribui-o por vários fundos de capital de risco, que depois apoiam startups.
Como é que um fundo de fundos afeta a minha startup? Indiretamente. Você levanta capital de um fundo de capital de risco, não do fundo de fundos, mas a camada acima molda as taxas desse fundo, a sua capacidade de investimento subsequente e os seus incentivos, o que pode afetar a paciência com que ele o apoia.
Porque é que as taxas de fundos de fundos são mais elevadas? Porque duas camadas de taxas se acumulam: os cerca de 2% e 20% do fundo de capital de risco subjacente, mais a própria taxa de gestão e carry mais leve do fundo de fundos. O atrito combinado muitas vezes ultrapassa um a dois pontos por ano em relação a um fundo direto.
O dinheiro de fundos de fundos é melhor ou pior para os fundadores? Nem um nem outro por defeito. Pode trazer um sindicato mais amplo e reservas de acompanhamento mais fortes, mas incentivos em camadas podem tornar o capital mais sensível ao retorno. Investigue as reservas e o histórico do gestor.
