Une idée sous-tend l'ensemble du dossier de financement de l'acquisition de clients : le marketing n'est pas une dépense, c'est un investissement en capital. La voix la plus claire de cet argument est celle de Pranav Singhvi, directeur général chez General Catalyst, qui a soutenu dans plusieurs publications que le coût d'acquisition client (CAC) se comporte comme une dépense d'investissement (CapEx) et devrait être financé comme tel. Voici la thèse, les preuves qu'il avance et pourquoi cela est important pour la manière dont une entreprise SaaS finance sa croissance.

L'argument principal : le CAC bâtit un actif

Le point de départ de Singhvi est qu'une entreprise par abonnement dépense beaucoup en ventes et marketing au début, mais récupère ces dépenses lentement, sur la durée de vie de chaque client, créant ainsi une « pente de trésorerie ». Traditionnellement, ces dépenses sont financées par des fonds propres, car le remboursement variable rend la dette ordinaire inadéquate. Dans « The Unbundling of 'Growth' Equity » (General Catalyst Insights, mars 2023, co-écrit avec KV Mohan), il préconise de séparer les dépenses de croissance du financement par fonds propres en traitant le CAC comme un actif. La stratégie de valeur client de General Catalyst préfinance le budget marketing d'une entreprise et a « droit uniquement à la valeur client créée par ces dépenses », avec un rendement plafonné. Si les dépenses sous-performent, le financier assume le risque et n'est payé que lorsque l'entreprise l'est. En pratique, l'entreprise obtient un bilan dédié à l'acquisition, lui permettant d'investir agressivement sans épuiser sa trésorerie ni diluer les fondateurs.

EBITCAC : une nouvelle métrique à égaler

Si le CAC représente du capital, alors sa comptabilisation immédiate en charges sous-estime la réelle capacité de gain d'une entreprise. C'est l'argument que Singhvi développe dans "CAC is the New CapEx, EBIT'CAC' Should Be the New EBITDA" (LinkedIn / General Catalyst, juillet 2024). Il établit une analogie avec John Malone, qui a popularisé l'EBITDA dans le secteur du câble en ajoutant la dépréciation afin de refléter que des CAPEX importants construisaient des actifs de valeur. Les dépenses d'acquisition, l'argument se poursuit, méritent le même traitement : elles créent des clients et leur valeur à vie, ainsi une métrique telle que l'EBITCAC (Earnings Before Interest, Tax, and CAC) reflète mieux la rentabilité intrinsèque. Un moteur d'acquisition éprouvé, selon ses termes, "possède les propriétés d'un actif et est hautement assurable" et peut être financé comme tel. Le modèle mental divise une entreprise technologique en deux : la "machine à CAC" qui investit pour acquérir, et l'entreprise opérationnelle qui gère l'activité.

La preuve : Fivetran

La thèse est étayée par un cas concret. Dans l'article « How Fivetran Scaled Its Growth While Generating Excess Cash » (General Catalyst, mai 2024, avec Harry Elliott), Singhvi documente une entreprise SaaS du Cloud 100 qui a utilisé la Customer Value Strategy pour financer son acquisition. Le résultat fut une combinaison rare : Fivetran a presque doublé son chiffre d'affaires tout en générant des liquidités excédentaires, au lieu de les consumer au début de chaque cohorte de clients, comme le font généralement les moteurs efficaces de mise sur le marché. Le financement séparé des dépenses marketing a permis de le soustraire du chemin critique du compte de résultat, et l'entreprise a pu accroître son acquisition sans le coup de trésorerie habituel. Son PDG a qualifié l'impact de « difficile à surestimer ».

Pourquoi c'est important pour les fondateurs

Le résultat pratique recadre une décision fondamentale. Si l'acquisition est un actif finançable, la financer par fonds propres revient à payer une usine sur les bénéfices d'une année, coûteux et inutile lorsque les rendements sont prévisibles. Une entreprise dotée d'une économie unitaire éprouvée peut au lieu de cela financer sa croissance par un financement non dilutif lié aux rendements de cette dépense, ce qui est exactement le modèle derrière un fonds de valeur client. Le coût du capital diminue, la dilution est écartée, et l'entreprise peut investir dans la croissance jusqu'au point où les rendements le justifient plutôt qu'au point où la trésorerie de ce trimestre le permet. Le cadre de Singhvi est important car il transforme la question « combien de marketing pouvons-nous nous permettre ? » en « quelle est la qualité du retour sur nos dépenses d'acquisition ? », une question bien meilleure.

Références

  • Singhvi, Pranav, et KV Mohan. « The Unbundling of 'Growth' Equity ». General Catalyst Insights, mars 2023.
  • Singhvi, Pranav, et Harry Elliott. « How Fivetran Scaled Its Growth While Generating Excess Cash ». General Catalyst, mai 2024.
  • Singhvi, Pranav. « CAC is the New CapEx, EBIT'CAC' Should Be the New EBITDA ». LinkedIn / General Catalyst, juillet 2024.

Cet article résume des écrits accessibles au public à des fins éducatives et ne constitue pas un conseil financier.