Introdução: A Ascensão do Financiamento do Valor do Cliente
O Financiamento do Valor do Cliente (CVF) é uma filosofia de investimento emergente que se centra em métricas focadas no cliente – como o Custo de Aquisição de Clientes (CAC) e o valor vitalício do cliente (LTV) – em vez de métricas contabilísticas tradicionais como o EBITDA. A ideia central, tal como articulada por Pranav Singhvi da General Catalyst, é que “o CAC é o novo CapEx” para as empresas de tecnologia modernas e, portanto, o EBITCAC (Lucros Antes de Juros, Impostos e Custo de Aquisição de Clientes) deve substituir o EBITDA como medida de desempenho operacional. Por outras palavras, o dinheiro gasto na aquisição de novos clientes é visto como um investimento (análogo à despesa de capital) que constrói um ativo (a base de clientes) que gera fluxos de caixa futuros, em vez de uma despesa do período. Esta abordagem CVF ganhou força, pois muitas empresas de alto crescimento (especialmente em SaaS, fintech, aplicações de consumo e comércio eletrónico) são fundamentalmente lucrativas antes de contabilizar os elevados gastos com a aquisição de clientes. Ao ajustar a análise financeira para adicionar de volta o CAC (semelhante a adicionar de volta a depreciação no EBITDA), os investidores focados no CVF pretendem captar melhor o verdadeiro poder de lucro e potencial de crescimento de uma empresa.
No âmbito da estrutura CVF, as empresas integram métricas de clientes nas decisões financeiras. As principais medidas incluem CAC, LTV, período de retorno do CAC e “rendimento sobre o CAC” (ROI nos gastos com a aquisição de clientes). Em vez de restringir o crescimento para cumprir metas de lucro de curto prazo, o CVF defende o investimento na aquisição de clientes até que o CAC marginal seja igual ao LTV marginal – o ponto em que a aquisição de um cliente adicional não gera mais valor presente líquido. Esta abordagem promete maximizar o valor do capital a longo prazo, explorando totalmente as oportunidades de crescimento lucrativas, desde que essas oportunidades sejam financiadas de forma inteligente. Conforme discutido abaixo, vários fundos de investimento e plataformas de financiamento em todo o mundo adotaram esta filosofia, estruturando os seus produtos e estratégias para financiar a aquisição de clientes de forma não dilutiva e alinhada com o ROI.
EBITCAC vs EBITDA: Uma Nova Perspetiva sobre a Rentabilidade e Avaliação
O cerne do CVF é a distinção entre EBITCAC e EBITDA como medidas de rentabilidade. O EBITDA (Lucros Antes de Juros, Impostos, Depreciação e Amortização) ganhou destaque na década de 1980 como uma forma de eliminar os custos não monetários e de financiamento – originalmente popularizado por John Malone para mostrar o verdadeiro poder de geração de caixa das empresas de cabo que tinham grandes encargos de depreciação por investimentos de CapEx. No entanto, para as empresas de tecnologia e digitais de hoje, a métrica EBITDA tradicional “ironicamente” exclui itens que muitas vezes não existem (pouca dívida = sem juros; perdas operacionais = sem impostos; leve em ativos = D&A mínimo), enquanto inclui um item que é crítico – gastos de crescimento na aquisição de clientes. O resultado é que uma empresa de SaaS ou tecnologia de consumo a investir fortemente no crescimento mostrará um EBITDA deprimido ou negativo, mesmo que as suas operações principais sejam lucrativas.
O EBITCAC, em contrapartida, readiciona os custos de aquisição de clientes aos lucros, tratando-os como se fossem investimentos de crescimento semelhantes às despesas de capital. Isso proporciona uma visão mais clara da lucratividade subjacente da base de clientes e das operações existentes da empresa. Por exemplo, imagine uma empresa SaaS em fase de crescimento com: margens brutas de 70%, despesas operacionais de 40% da receita em Vendas e Marketing (em grande parte CAC), 30% em P&D e 20% em G&A. Essa empresa reportaria uma margem EBITDA de –20%. Mas se a maior parte dos gastos com S&M for para adquirir novos clientes, adicionar esse CAC de volta resultaria em uma margem EBITCAC positiva na ordem de +10–20%. Em outras palavras, excluindo os gastos com crescimento, a empresa é lucrativa. Esse fenômeno de "EBITDA negativo, EBITCAC positivo" é comum em empresas B2C e SaaS que investem agressivamente no crescimento de clientes.
Do ponto de vista da avaliação, usar o EBITCAC pode levar a conclusões muito diferentes do EBITDA. Uma empresa que parece não lucrativa com base no EBITDA pode ser altamente geradora de caixa com base no EBITCAC, o que significa que os múltiplos de avaliação tradicionais baseados no EBITDA podem subestimá-la gravemente. Investidores com mentalidade CVF argumentam que a avaliação deve refletir a economia de longo prazo do cliente, não penalizar uma empresa por reinvestir na aquisição de clientes com alto ROI. Ao se concentrarem em métricas como LTV/CAC (relação entre o valor vitalício e o custo de aquisição) e o payback do CAC, os investidores podem avaliar a eficiência com que uma empresa transforma gastos com crescimento em receitas futuras. Por exemplo, uma empresa com um payback do CAC de 12 meses e um alto valor vitalício do cliente pode justificar uma expansão agressiva contínua (e uma avaliação mais rica) em comparação com uma com um payback de 36 meses ou um LTV incerto. Em essência, a análise baseada no EBITCAC recompensa o investimento em crescimento sustentável – se cada dólar gasto em CAC criar de forma confiável vários dólares de LTV, o valor intrínseco da empresa é maior do que o EBITDA sugeriria.
No entanto, vale a pena notar que o EBITCAC é uma métrica não GAAP e ainda não é amplamente divulgado em demonstrações financeiras. Os investidores que adotam essa abordagem devem realizar seus próprios ajustes e diligência para garantir que os gastos com CAC realmente se comportem como um "ativo" com retornos previsíveis. Eles também devem comunicar essa estrutura para LPs ou partes interessadas que podem estar mais acostumadas com métricas tradicionais. Apesar desses desafios, como veremos, vários fundos inovadores construíram estratégias em torno do EBITCAC e métricas relacionadas ao valor do cliente, financiando efetivamente a "máquina de CAC" das empresas e avaliando-as com base nisso.
Fundos e Estratégias Chave que Adotam os Princípios do CVF
Nos últimos anos, vários fundos e plataformas de investimento globalmente desenvolveram estratégias alinhadas com a filosofia do CVF. Elas variam de programas inovadores dentro de grandes empresas de capital de risco a startups fintech que oferecem financiamento baseado em receita. O que eles compartilham é um foco em financiar a aquisição de clientes ou investimentos de crescimento semelhantes de uma forma que vincule o reembolso ao sucesso desses investimentos (ou seja, a receita gerada por novos clientes). Abaixo, apresentamos alguns dos fundos alinhados ao CVF mais notáveis e suas abordagens, incluindo sua escala, foco e liderança.
Programa de Financiamento de "Valor do Cliente" da General Catalyst
Um dos pioneiros do CVF é a General Catalyst (GC), uma grande empresa global de capital de risco, através de sua estratégia de Valor ao Cliente e programa de financiamento. Em 2019, a GC começou a oferecer discretamente a determinadas empresas de seu portfólio (e, posteriormente, a empresas fora do portfólio) uma forma de capital de crescimento não dilutivo especificamente para financiar gastos com vendas e marketing. Esta iniciativa – supervisionada pelo Diretor-Geral Pranav Singhvi (autor da tese “CAC é o novo CapEx”) – tem crescido dramaticamente desde então. De acordo com a GC e notícias, a empresa está agora implementando “nove dígitos” de capital por mês através deste programa e gerenciando “na casa dos 10 dígitos” de ativos totais dedicados a ele. Isso sugere mais de US$1–2 bilhões em AUM apoiando a estratégia. Notavelmente, a GC forneceu financiamento CVF para mais de 40 empresas ao longo de ~5 anos, incluindo empresas de tecnologia privadas maduras e até mesmo uma empresa pública (Lemonade, listada na bolsa de NY, no espaço de tecnologia de seguros) usando o programa.
Abordagem de investimento: O fundo de Valor ao Cliente da GC essencialmente pré-financia até 80% do orçamento mensal de V&M (vendas e marketing) de uma empresa, fornecendo dinheiro para a aquisição de clientes adiantado. A empresa então reembolsa a GC com a nova receita gerada por esses clientes recém-adquiridos, com a GC obtendo um retorno limitado (um “pouco mais” sobre o principal). Se os gastos com crescimento não gerarem a receita esperada (por exemplo, o crescimento do cliente estagna), a GC assume o prejuízo – a empresa não é obrigada a reembolsar com outros fundos. Na prática, isso é estruturado como um risco semelhante ao de ações sobre o CAC: a GC só é paga se e quando os clientes adquiridos produzirem receita. Uma vez que a GC obtém seu retorno limitado, qualquer valor vitalício adicional desses clientes reverte inteiramente para a empresa. Isso alinha os incentivos de perto – as empresas podem investir com segurança em todas as oportunidades de crescimento lucrativas, e o retorno da GC vem exclusivamente de coortes de clientes bem-sucedidos.
Foco e portfólio: O programa CVF da GC tem como alvo empresas de tecnologia em estágio avançado com economia de unidade comprovada. Os usuários típicos são empresas que gastam de US$2 milhões a US$20 milhões em V&M por mês e geram de US$30 milhões a US$750 milhões em receita anual. Muitas são empresas SaaS empresariais ou fintech com receita recorrente, mas algumas são empresas B2C ou de marketplace – o que elas têm em comum é o payback de CAC previsível. Por exemplo, a empresa de dados em nuvem Fivetran, a empresa de gerenciamento de dispositivos B2B Kandji, a empresa de telessaúde Ro, o estúdio de jogos Superplay, a plataforma de viagens TravelPerk e a plataforma de recompensas de comércio Upside utilizaram o financiamento de crescimento da GC, de acordo com os depoimentos de seus CFOs. Essas empresas relatam que o capital do CVF “nos permitiu investir ainda mais em nosso motor de go-to-market” (como observou o CFO da Kandji) e escalar o crescimento sem recorrer a ações caras ou dívidas restritivas. Até mesmo a Lemonade, uma fintech pública com necessidades substanciais de CAC, disse que essa estrutura “nos permite investir um capital significativo em crescimento, sem levantar ações caras e sem impor cláusulas restritivas ao negócio”. A GC indicou que a maioria das empresas no programa não eram investidas anteriormente em ações da GC, destacando que esta é uma estratégia de investimento independente, não apenas uma vantagem para seu portfólio de VC.
<| Fund/Platform | Founded | Strategy & Approach | Scale of Capital & Performance | Sector / Geographic Focus | Key People (Background) |
|---|---|---|---|---|---|
| General Catalyst – CVF | ~2019 | Prefunds S&M/CAC; returns tied to new customer revenues (EBITCAC model). | “10-figure” AUM; 40+ companies financed; up to 80% of monthly S&M funded. | Late-stage tech (SaaS, fintech, consumer) globally. | Pranav Singhvi (MD, ex-investment banker/VC). |
| Clearco (Clearbanc) | 2015 | Revenue-share advances for marketing & inventory spend; flat fee repaid from revenue. | $2.5B+ deployed to 10,000+ businesses; typical fee 6–12% per advance. | D2C ecommerce and online SMBs (US, Canada, EU). | Michele Romanow (Co-founder, tech entrepreneur). |
| Capchase | 2020 | Advances future recurring revenue and CAC spend (“CAC financing”) for SaaS; repaid over time from ARR. | ~$1B+ to deploy (raised $950M in debt/equity); served ~3,000 companies by 2022. | B2B SaaS startups (North America & Europe). | Miguel Fernandez (Co-founder/CEO, ex-consultant). |
| Pipe | 2019 | Marketplace to trade subscription contracts for upfront cash (recurring revenue securitization). | $1B+ in annualized trade volume by end 2021; valued $2B in 2021. Growth slowed post-2022. | SaaS, subscription services (primarily US). | Harry Hurst (Co-CEO, serial entrepreneur). |
| Uncapped | 2019 | Revenue-based financing lines (flat-fee) for startups; quick underwriting via data integration. | €200M+ debt facility from investors; hundreds of EU/UK companies funded (up to $5M each). | Tech SMEs (e-commerce, SaaS) in Europe & UK. | Asher Ismail (Co-founder, ex-VC). |
| PvX Capital | 2024 | “Cohort financing” for mobile apps/games; funds user acquisition, shares downside with founders. | Initial $3.8M seed co-led by GC; offering up to $25M/yr per company in marketing capital. | Gaming and consumer app developers (Southeast Asia). | Joe Wadakethalakal (Co-founder, ex-gaming founder). |
Clearco (Canadá/EUA) – Clearco (anteriormente Clearbanc) é uma das primeiras e maiores plataformas de financiamento baseado em receita focada no financiamento de aquisição de clientes. Fundada em 2015, a Clearco fornece às empresas de e-commerce e de consumo dinheiro adiantado para gastar em marketing digital ou estoque, em troca de uma porcentagem fixa da receita futura até que um valor definido seja pago. Isso efetivamente permite que as empresas financiem o CAC e o capital de giro com as vendas futuras. O modelo da Clearco está alinhado com os princípios do FBC: as empresas pagam apenas quando ganham, e não há diluições de propriedade ou obrigações de juros rigorosas. Em meados de 2024, a Clearco financiou mais de US$ 2,5 bilhões para mais de 10.000 empresas em todo o mundo, tornando-a, possivelmente, a plataforma mais escalonada desse tipo. Sua taxa típica varia de 6% a 12% por adiantamento (por exemplo, uma empresa pode receber US$ 100 mil hoje e pagar de volta US$ 106 mil a US$ 112 mil com as receitas ao longo de vários meses). Os cofundadores da Clearco, Michele Romanow e Andrew D'Souza, vêm de históricos de empreendedorismo e apresentaram a Clearco como uma forma de remover o viés do financiamento (usando IA para avaliar as empresas com base em dados como ROI de gastos com anúncios e vendas). A Clearco inicialmente tinha como alvo marcas D2C e SaaS com receita recorrente; seus parceiros confiáveis incluem plataformas de publicidade como Facebook e Shopify, das quais eles extraem dados de desempenho. O desempenho da Clearco tem sido forte em volume de financiamento (ajudando as marcas a crescer sem diluição), embora a própria empresa tenha enfrentado dificuldades em 2022, à medida que o e-commerce desacelerou e ela se reestruturou para se concentrar em seu principal produto de financiamento. Ainda assim, a Clearco continua sendo um exemplo emblemático de FBC – tratando os gastos com marketing como um investimento em crescimento a ser financiado separadamente. Ela até se expandiu para o financiamento de faturas e outros produtos para apoiar ainda mais o crescimento centrado no cliente para os fundadores.
Capchase (EUA/Europa) – Fundada em 2020, a Capchase é uma credora fintech que foi pioneira no "financiamento de CAC" para startups SaaS. Sua principal oferta, Capchase Grow, permite que as empresas SaaS façam adiantamentos em suas futuras receitas de assinatura (Receita Recorrente Anual), efetivamente recebendo os pagamentos dos clientes de amanhã hoje. Isso ajuda as startups a evitar a lacuna de tempo do fluxo de caixa inerente aos modelos de assinatura (onde você paga antecipadamente para adquirir um cliente e, em seguida, recupera a receita ao longo de meses/anos). Em 2022, a Capchase havia arrecadado quase US$ 950 milhões em capital e tinha mais de US$ 1 bilhão para implantar em empresas SaaS. A empresa relata trabalhar com aproximadamente 3.000 empresas em meados de 2022. Desde então, a Capchase introduziu também o financiamento específico de CAC – o que significa que financiará diretamente os gastos de marketing/vendas, e não apenas adiantará o ARR. As empresas podem sacar dinamicamente o que precisam a cada mês (em vez de receber uma grande soma). A Capchase cobra um desconto no ARR (geralmente equivalente a uma taxa anualizada na casa de um dígito alto). Do ponto de vista das métricas de desempenho, a Capchase analisa a receita recorrente mensal, o churn e o payback do CAC para decidir quanto crédito estender. Os fundadores (o CEO Miguel Fernandez e sua equipe) viram isso como possibilitando o "crescimento neutro em relação ao fluxo de caixa" – as startups podem escalar a aquisição de clientes sem queimar caixa, já que a Capchase transforma os fluxos de caixa futuros em fundos imediatos. À medida que as taxas de juros aumentaram, o custo de capital da Capchase aumentou, mas ela garantiu uma nova linha de crédito de US$ 400 milhões em 2023 para continuar financiando o crescimento de SaaS nos EUA e na Europa.
Pipe (EUA) – A Pipe, lançada em 2019, adotou uma abordagem de marketplace para o FVC. A Pipe criou uma plataforma de negociação onde empresas com receita recorrente (contratos de assinatura, pagamentos SaaS, etc.) podiam vender seus fluxos de receita futuros para investidores por dinheiro adiantado. Essencialmente, uma empresa SaaS poderia "canalizar" US$ 100 de assinatura mensal por um ano (contrato anual de US$ 1.200) e obter, digamos, US$ 1.100 agora de compradores institucionais, que, por sua vez, coletam os pagamentos mensais. Isso proporcionou às empresas capital de crescimento imediato sem diluição ou dívida, e aos investidores uma nova classe de ativos de contas a receber de consumidores/contratos. No final de 2021, a Pipe havia facilitado mais de US$ 1 bilhão em volume de negociação e foi avaliada em cerca de US$ 2 bilhões. Ela se expandiu para além do SaaS para áreas como assinaturas D2C, mídia, até mesmo receita de apólices de seguro – tratando qualquer receita previsível do cliente como um ativo para financiar. Os fundadores da Pipe (Harry Hurst, Josh Mangel, Zain Allarakhia) vieram de áreas de fintech e ganharam destaque significativo, comercializando a Pipe como a "Nasdaq da receita". Em termos de desempenho, a Pipe cresceu extremamente rápido (crescimento de receita de 600% em 2021). No entanto, como um marketplace, seu sucesso para as empresas dependia da demanda dos investidores por esses ativos de receita. Em 2022, o aumento das taxas de juros e alguns erros internos levaram a uma desaceleração – os investidores agora exigiam rendimentos mais altos (reduzindo o dinheiro que as empresas podiam obter por dólar de receita), e a equipe fundadora da Pipe se afastou em meio a relatos de problemas de governança. Isso destacou um risco nos modelos de FVC quando não feitos com base em relacionamentos: se as condições de mercado se tornarem mais rigorosas, o custo de capital pode disparar. Mesmo assim, a Pipe provou o conceito de que muitos investidores estão dispostos a financiar contratos de clientes como ativos. Ela permanece em operação sob nova liderança, embora com um crescimento mais medido. O legado da Pipe é demonstrar que mesmo investidores do mercado público podem eventualmente precificar empresas com base no valor securitizável de suas assinaturas de clientes – uma visão muito alinhada com o FVC.
Uncapped (Reino Unido/Europa) – A Uncapped é uma financiadora sediada em Londres (fundada em 2019) que oferece empréstimos de crescimento rápidos e flexíveis para empresas online na Europa, com um modelo muito parecido com o da Clearco. A Uncapped fornece até £ 10 milhões em capital não dilutivo por empresa para ser usado em marketing, estoque ou contratação, e cobra uma taxa fixa que é paga como uma participação na receita. A empresa garantiu um financiamento de dívida de £ 200 milhões do HSBC e da Fortress em 2022 para impulsionar seus adiantamentos. O foco da Uncapped tem sido startups europeias de e-commerce, SaaS e jogos que têm uma receita razoável, mas não querem diluir o capital para escalar. Ao se conectar aos processadores de pagamento e contas de anúncios dos clientes, a Uncapped analisa rapidamente o CAC, o LTV e as tendências de receita para aprovar o financiamento – geralmente em 48 horas, semelhante aos seus pares. Em termos de desempenho, a Uncapped ajudou os fundadores a financiar o crescimento enquanto "preservam o patrimônio – sem mais diluição", como seus materiais divulgam. Os fundadores (incluindo Asher Ismail) posicionaram a Uncapped como preenchendo a lacuna na Europa, onde a dívida de risco e os bancos estavam menos dispostos a financiar gastos puramente com marketing/aquisição de clientes. Agora, com um capital significativo disponível, a Uncapped se expandiu para atender também clientes dos EUA. Eles enfatizam que se uma empresa tem um ROI positivo no marketing, não deve vender ações para financiar o marketing – ecoando o mantra do FVC de que o patrimônio líquido é mais bem usado para P&D arriscado, e o crescimento comprovado deve ser financiado por um capital mais barato.
PvX Partners (Ásia) – Uma entrante mais recente, a PvX Partners em Singapura, ilustra a disseminação das ideias do CVF para mercados emergentes e verticais específicas. A PvX, lançada em 2024, fornece "Financiamento de Cohort" para aplicativos e jogos para consumidores móveis. Cofundada por empreendedores da indústria de jogos e apoiada pela General Catalyst (que co-liderou sua rodada seed), a PvX oferece financiamento para desenvolvedores de aplicativos para escalar sua aquisição de usuários quando eles têm um retorno comprovado sobre os gastos com anúncios. O modelo é compartilhar o risco de queda da aquisição de usuários: como o CEO da PvX colocou, "fundadores com retornos confiáveis sobre os gastos com marketing não deveriam ter que diluir ou arriscar seus negócios para crescer – este modelo combina a flexibilidade do capital próprio e a eficiência da dívida". Na prática, a PvX (com o apoio de capital do balanço patrimonial do CVF da GC) subscreverá rapidamente a economia unitária de um aplicativo e entregará uma folha de termos em 24 horas, financiando em dias. Eles podem apoiar empresas que buscam escalar o marketing em até US$ 25 milhões por ano. O reembolso provavelmente está ligado à receita de cohort que esses usuários geram (semelhante à abordagem da GC, mas focado em aplicativos com ciclos de retorno talvez mais rápidos). A parceria da PvX com a estratégia de Valor do Cliente da General Catalyst mostra como fundos maiores estão semeando especialistas locais para expandir a abordagem do CVF globalmente. Por enquanto, a PvX está focada no Sudeste Asiático e em aplicativos de jogos/consumidores, e financiou aplicativos como Dabble e MysteryTag em seus primeiros negócios. Seu desempenho ainda está para ser visto em escala, mas o rápido apoio do investidor sinaliza confiança na transferibilidade do CVF para a economia de aplicativos móveis.
Outros provedores notáveis alinhados ao CVF: Além do acima, existem várias outras plataformas que se alinham com o financiamento orientado ao valor do cliente. A Lighter Capital (EUA, est. 2010) foi uma das primeiras a conceder empréstimos baseados em receita para startups de SaaS, fornecendo mais de 750 rodadas de financiamento (normalmente US$ 50 mil – US$ 2 milhões cada) para empresas de software em troca de uma porcentagem da receita até um limite de pagamento – um precursor da tendência atual de CVF. A Arc (EUA, fundada em 2021) oferece às startups de SaaS um adiantamento sobre a receita futura e uma conta de gerenciamento de caixa, visando graduados da Y Combinator com necessidades de financiamento rápido. RevTek e Bigfoot Capital são fundos menores dos EUA que financiam o crescimento de SaaS por meio de acordos de participação na receita. Na Índia, plataformas como GetVantage e Velocity (ambas fundadas por volta de 2020) implantaram milhões de dólares para financiar os gastos de marketing de marcas D2C de maneira semelhante ao CVF. Até o Silicon Valley Bank começou a oferecer "Financiamento de atividades de crescimento e aquisição de clientes" como um recurso das linhas de dívida de risco. Esta proliferação sublinha que o conceito de CVF – financiar a máquina de CAC separadamente do negócio principal – se estabeleceu em todos os mercados. Embora os termos e estruturas variem, esses fundos compartilham um foco comum em métricas de desempenho: eles subscrevem a economia unitária (CAC, LTV, margens brutas) para garantir que o capital que fornecem seja usado de forma produtiva para adquirir clientes que pagarão o investimento ao longo do tempo.
Histórico e Filosofias dos Gestores de Fundos
Os gestores e fundadores que lideram os fundos CVF muitas vezes têm experiências híbridas em finanças e operações, o que lhes dá convicção para romper com os métodos tradicionais. Por exemplo, Pranav Singhvi, da General Catalyst (que lidera seu programa CVF), cresceu fascinado por mercados de capitais, mas opera em uma empresa de VC de ponta – ele concilia as finanças estruturadas no estilo de Wall Street com a mentalidade de crescimento do Vale do Silício. Na Clearco, Michele Romanow era uma empreendedora de tecnologia que entendia a relutância dos fundadores em diluir o capital próprio para anúncios; sua experiência no Dragon's Den do Canadá (programa de investidores) também lhe deu insights sobre financiamento alternativo. O CEO da Capchase, Miguel Fernandez, e sua equipe surgiram da consultoria e do financiamento de startups, percebendo uma oportunidade quando vivenciaram pessoalmente como o crescimento do SaaS consome dinheiro. Harry Hurst, da Pipe, já havia trabalhado em startups e tinha um olhar atento para a criação de produtos fintech, enquanto seus cofundadores trouxeram conhecimento de negociação e bancário para criar uma nova classe de ativos. Jogadores europeus como Asher Ismail, da Uncapped, vieram de experiências em venture capital e perceberam que os fundadores europeus precisavam de capital de crescimento mais amigável. E os fundadores da PvX, Joe Wadakethalakal, e sua equipe são ex-fundadores de jogos, unindo-se à GC para personalizar uma solução para outros desenvolvedores de aplicativos.
Um ponto em comum é que esses gestores desafiam o status quo do financiamento de empresas. Eles geralmente defendem a filosofia de que o crescimento saudável deve se financiar sozinho. Por exemplo, Singhvi argumenta que as empresas se tornaram muito focadas no EBITDA de curto prazo e "subinvestem em crescimento...obcecam por lucratividade de curto prazo" quando deveriam estar mirando no valor de longo prazo. Gestores como Romanow na Clearco enfatizam decisões orientadas por dados: eles financiam com base em métricas, não em apresentações calorosas – isso remove o viés e se concentra puramente na criação de valor para o cliente. Muitos desses líderes de fundos tiveram que educar o mercado sobre novas métricas (por exemplo, explicar o "EBITDAC" ou a ideia de CAC como um ativo), o que exige credibilidade tanto em finanças (para tranquilizar os investidores) quanto em operações (para convencer os fundadores).
Notavelmente, à medida que as estratégias de CVF amadurecem, vemos instituições financeiras tradicionais e executivos experientes se juntando. Por exemplo, as grandes linhas de crédito da Uncapped de bancos mostram que os credores tradicionais estão reconhecendo esses modelos. Algumas empresas de venture capital criaram divisões no estilo family office ou fundos de crossover do mercado público para aplicar a análise de valor do cliente a ações públicas e de estágio mais avançado também. Em breve, poderemos ver gestores de fundos de hedge usando dados de coorte de clientes para avaliar empresas públicas (uma abordagem defendida por acadêmicos como Peter Fader em Customer-Based Corporate Valuation). Em suma, as pessoas por trás dos fundos CVF estão inovando tanto no lado técnico (estruturando negócios em torno das métricas CAC/LTV) quanto no lado cultural (mudando a forma como os empreendedores pensam sobre o financiamento do crescimento).
Perspectiva Comparativa: EBITCAC vs EBITDA na Prática
Da perspectiva de um investidor, usar EBITCAC em vez de EBITDA pode alterar significativamente as decisões de investimento e as avaliações de empresas:
- Alocação de Capital: Sob uma estrutura de EBITDA, uma empresa pode cortar despesas de marketing para melhorar as margens de EBITDA de curto prazo, mesmo que isso prejudique o crescimento de longo prazo. Sob EBITCAC, o foco muda para o ROI no CAC – a empresa continua gastando em aquisição de clientes, desde que cada dólar gasto gere um retorno atraente em LTV. Isso geralmente significa maior crescimento e valor da empresa ao longo do tempo, à custa dos lucros contábeis de curto prazo. Os fundos CVF incentivam explicitamente as empresas a buscar todas as oportunidades de aquisição de clientes com VPL positivo, fornecendo o capital para fazê-lo. Ao mirar em um "rendimento sobre o CAC", em vez de um período de retorno arbitrário, eles visam maximizar o valor da empresa.
É importante notar que, embora o EBITCAC possa ser uma métrica superior para empresas em crescimento, não é um substituto para examinar a saúde financeira geral. Os investidores ainda observam o consumo de caixa, as margens brutas e a qualidade dos gastos com CAC. Uma empresa não lucrativa com indicadores econômicos unitários fracos não será salva pelo EBITCAC; na verdade, se o LTV/CAC for <1, os ajustes de EBITCAC são sem sentido (você nunca adicionaria gastos com CAC que destroem valor). Os fundos CVF, portanto, geralmente exigem evidências de CAC eficiente (por exemplo, LTV/CAC bem acima de 1 e, preferencialmente, LTV/CAC marginal se aproximando de 1 à medida que você escala, indicando um crescimento lucrativo ainda não explorado). Em essência, o EBITCAC é mais útil para empresas com um Product-Market Fit comprovado e indicadores econômicos unitários escaláveis e positivos. Para essas empresas, ele reformula a lucratividade de uma forma que suporta o crescimento e pode levar a um financiamento e avaliação mais favoráveis – um ganha-ganha para fundadores e investidores.
Riscos, Desafios e Críticas da Metodologia CVF
Embora o Customer Value Finance ofereça um paradigma atraente, ele também vem com riscos e desvantagens potenciais que investidores e empresas precisam gerenciar:
- Precisão das Premissas: O CVF depende fortemente da premissa de que o comportamento passado do cliente prevê o valor futuro. Se uma empresa superestimar o LTV ou subestimar o CAC, tratar o CAC como um "ativo" pode levar a perdas. Por exemplo, um aumento repentino na rotatividade de clientes ou uma queda nas compras repetidas significa que o ROI antecipado no CAC não se materializará. Os investidores em CVF estão assumindo esse risco. Uma crítica frequentemente levantada é que o valor vitalício do cliente pode ser incerto ou facilmente superestimado, especialmente para empresas mais novas ou aquelas em mercados voláteis. Ao contrário de uma máquina ou um edifício (CapEx tradicional) que possui uma vida útil razoavelmente previsível, o valor da "vida útil" de um cliente pode ser interrompido pela concorrência, mudanças nas preferências ou mudanças macroeconômicas. Assim, um desafio é garantir cálculos rigorosos e conservadores de LTV e payback. Os fundos atenuam isso, muitas vezes financiando em uma base contínua (por exemplo, mensalmente), em vez de uma grande quantia inicial - eles avaliam continuamente o desempenho das coortes e podem recuar se o ROI falhar.
- Risco Macroeconômico e de Mercado: Muitos fundos de CVF cresceram durante um período de baixa taxa de juros e mercado em alta (2018–2021), quando o capital era barato e o crescimento era valorizado. Em um ambiente de taxa mais alta, o custo de capital para os fundos de CVF aumenta, o que pode tornar o financiamento menos atraente para as empresas (que podem enfrentar taxas mais altas). Além disso, se a economia mudar e os resultados da aquisição de clientes caírem (digamos, os anúncios se tornem mais caros ou os consumidores diminuam os gastos), os fundos de CVF podem ter um retorno mais lento. Vimos indícios disso em 2022: algumas startups de financiamento baseado em receita tiveram que reduzir a escala. A Axios observou que "houve solavancos na estrada" para a indústria de financiamento não diluidor - por exemplo, os problemas da Pipe e os cortes de pessoal da Clearco - à medida que o crescimento desacelerou e os apetites dos investidores mudaram. Este é um lembrete de que o CVF não é imune ao risco de crédito: um portfólio de negócios pode ter um desempenho inferior se os resultados da coorte forem ruins. Ao contrário dos empréstimos tradicionais, estes não são garantidos e dependem de vendas futuras; se uma coorte falhar, o fundo pode não recuperar seu dinheiro (o programa da GC assume explicitamente essa desvantagem). Isso torna o CVF semelhante ao investimento de risco em termos de risco, mas com um potencial de valorização limitado em muitos casos. É uma linha tênue para se trilhar e exige um agrupamento de risco cuidadoso e, possivelmente, seguro de crédito externo ou diversificação para gerenciar as crises sistêmicas.
- Risco Moral & Alinhamento de Incentivos: Um desafio potencial é o risco moral. Se uma empresa sabe que só precisa reembolsar o financiamento do CVF com as vendas bem-sucedidas, pode pegar o dinheiro e gastar demais em campanhas marginais? As melhores estruturas de CVF alinham incentivos (a empresa deseja valor de longo prazo do cliente e o fundo só ganha dinheiro se esse valor vier). Mas existe o risco de que a administração trate o capital do CVF como "barato" ou não seja tão disciplinada, especialmente se várias fontes de financiamento forem usadas. Para combater isso, os investidores em CVF normalmente trabalham em estreita colaboração com as empresas, quase como parceiros, e estabelecem gatilhos de desempenho mutuamente acordados. Ainda assim, os críticos podem dizer que é semelhante a dar a uma startup uma licença para gastar com outra pessoa compartilhando o risco - o que poderia encorajar uma mentalidade de crescimento a qualquer custo se não for controlada. O outro lado da moeda é que o VC de capital tradicional, sem dúvida, já incentivava o crescimento a qualquer custo (com fundadores queimando dinheiro para o crescimento); o CVF apenas muda quem arca com a perda se falhar. Em qualquer caso, cláusulas rigorosas vinculadas à economia unitária (por exemplo, se o período de retorno exceder X meses, pausar o financiamento) são frequentemente incorporadas.
- Accounting and Perception: CVF’s premise of treating CAC as an asset is not how current accounting standards work. Public companies can’t capitalize customer acquisition costs on the balance sheet (except in specific cases like certain contract costs under ASC 606). This means that a company using EBITCAC internally may still report large losses to the market, which could confuse investors who aren’t bought into the concept. Until EBITCAC or similar measures gain wider adoption, companies might face a communication challenge: they have to educate investors on why heavy CAC spend is good. There’s also the cynicism factor – some skeptics might see EBITCAC as a gimmick, akin to dubious adjusted metrics. (Notably, WeWork’s infamous “Community-adjusted EBITDA” gave all non-GAAP metrics a bad name.) Critics quip that “EBITCAC” could simply be a way to justify never making a profit, and that it “tells you everything you need to know about how VC liquidity is going” (as one commentator joked) – implying that VCs promote such metrics when conventional profitability remains elusive. CVF proponents counter that, unlike vanity metrics, EBITCAC is grounded in unit economics and has a clear logic (mirroring how depreciation was added back for capital-intensive businesses). The challenge is ensuring it’s used responsibly, not to mask poor fundamentals but to illuminate good ones. Over time, if companies financed via CVF show they can eventually turn EBITCAC growth into true cash flow (by tapering CAC spend at maturity), skeptics will be assuaged.
- Fee and Structuring Complexity: For the funds themselves, structuring these deals can be complex and resource-intensive. It’s easier to give a standard loan or equity check than to underwrite thousands of micro-cohorts of customers. CVF funds must build systems to ingest companies’ real-time performance data (sales, churn, cohorts) and often integrate with billing systems or analytics dashboards. This is a challenge but also a moat – for example, Clearco and Capchase invested heavily in connecting to Shopify, Stripe, QuickBooks, Facebook Ads, etc., to monitor health continuously. Additionally, determining the right “cap” or fee to charge is tricky: too high, and companies won’t use the product; too low, and the fund’s risk-adjusted returns suffer. Some platforms have faced criticism on fee transparency or that the effective APR of their “flat fee” could be high if payback is very quick. Most have responded by publishing ranges and emphasizing it’s a flat fee, not compounding interest. There’s also the issue of liquidity for the funds’ investors – many CVF funds are structured as private credit funds or even have securitization (as in Pipe’s case) to recycle capital. Ensuring liquidity for those investors (who might want out before all the revenue trickles in) is a financial engineering challenge. Some have solved it by setting up credit lines (Capchase with i80 Group, Uncapped with banks ) or marketplaces (Pipe’s trading platform). But these add counterparty risk and complexity.
In summary, while CVF-oriented investing can unlock tremendous value, it requires excellent execution and risk management. The best practitioners are aware of these pitfalls. They tightly monitor portfolio company metrics, often providing not just money but advice drawn from benchmarks (for instance, Capchase launched an analytics tool so companies can compare their metrics to industry peers ). They also diversify across many companies to spread out idiosyncratic risk of any one’s CAC strategy failing. Ultimately, the biggest risk – and critique – is that CVF could encourage over-spending on growth under the rallying cry of “EBITCAC positive!” only to find that the supposed LTV never fully materializes. Cautious voices remind us that not all revenue is equal quality: $1 of sales from a heavily discounted customer acquired at marginal economics might not be as good as $1 from an organic customer. Thus, CVF funds must distinguish good CAC (high-return, scalable) from bad CAC (low-return or one-off). The successful funds in this space are those who maintain that discipline and help companies allocate capital to customer acquisition in a truly value-accretive way.
Fee Structures and Liquidity Profiles of CVF Funds
CVF-focused funds and financing platforms typically operate with fee structures and liquidity terms that reflect a hybrid of venture capital, private debt, and fintech models:
- For Companies (Cost of Capital): Most CVF providers charge a fixed fee or return cap on the funds deployed. For example, Clearco and Uncapped use a flat fee (e.g. 6-12% of the advance), which functions similarly to interest but with payments that flex based on revenue. General Catalyst’s CVF deals usually have a cap (multiple) – say GC gets back 1.3x the amount funded for a cohort, but nothing more. Capchase’s model often effectively charges an interest/discount that might equate to high single-digit or low double-digit annual percentage rates, depending on the risk. These fees are how the funds earn returns. Importantly, there are generally no management fees or warrants charged to the company (unlike venture debt which might include equity warrants and covenants). The “fee” is purely the agreed return on the revenue share. Some platforms highlight “no hidden fees, no covenants”. In exchange, the company gives up a portion of its near-term revenue. From a company’s perspective, this is a trade-off between growth and margin – e.g., losing 5-10% of revenue for a period in order to have the cash to grow faster now. The structure is usually open-ended – companies can take incremental tranches as needed, and if growth slows, repayment stretches out (no fixed maturity knocking at the door).
- Para Investidores em Fundos (Taxas e Estrutura do Fundo): Na prática, os fundos CVF frequentemente se assemelham a fundos de crédito privado ou de investimento alternativo. Um fundo como o CVF da GC provavelmente é um veículo fechado ou um pool perene com capital de instituições (LPs) que buscam um determinado rendimento. Eles podem cobrar dos LPs uma taxa de administração (~1-2%) e uma taxa de desempenho ou carried interest típica de fundos privados, ou, em alguns casos, um spread de juros direto se for estruturado mais como uma linha de crédito. O perfil de liquidez para investidores nesses fundos é geralmente limitado – muito parecido com um fundo de VC ou dívida privada, seu dinheiro fica preso até que o fundo receba reembolsos das empresas ao longo do tempo. No entanto, como os negócios da CVF produzem fluxos de caixa (reembolsos) muito mais cedo do que os investimentos em ações, esses fundos geralmente podem retornar o capital ou reciclá-lo mais rapidamente. Por exemplo, um empréstimo da CVF pode começar a ser pago em poucos meses após a implantação e ser totalmente retornado em 2 a 3 anos, se tudo correr bem. Isso significa que um fundo CVF pode ser potencialmente configurado como um fundo aberto, reinvestindo continuamente o capital retornado em novos negócios (um pouco como um crédito rotativo). Plataformas como a Pipe tentaram criar liquidez de curto prazo, permitindo que investidores terceirizados comprassem fatias dos fluxos de receita – efetivamente securitizando-os. Embora o marketplace da Pipe fosse único, outros fundos podem usar veículos de propósito específico (SPVs) ou fazer parceria com bancos para descarregar alguma exposição e liberar capacidade.
- Liquidez para Empresas: O financiamento fornecido é projetado para ser relativamente flexível e amigável ao fundador em termos de prazos. Os pagamentos aos fundos da CVF são dimensionados com a receita – por exemplo, se uma startup tiver um mês lento, ela pagará menos naquele mês, evitando crise de caixa. Isso contrasta com os empréstimos tradicionais que têm obrigações fixas mensais de principal/juros, independentemente das vendas. Alguns acordos podem ter uma data limite (por exemplo, se após X anos o saldo não for pago, algum valor residual se torna devido), mas geralmente o apelo é que o reembolso é vinculado à liquidez. Do lado da empresa, isso parece quase como equity (sem ônus imediato se os negócios desacelerarem), mas sem abrir mão da propriedade. A "liquidez" que ganham é a capacidade de gastar mais agora e efetivamente atrasar o impacto em seu fluxo de caixa até que a receita chegue.
- Exemplo – Termos da CVF da GC: Embora os termos exatos sejam confidenciais, o programa da GC provavelmente precifica cada negócio com base no perfil da empresa. A Axios informou que a GC fornece até 80% dos gastos mensais com S&M e a empresa reembolsa a receita daquele grupo "mais um pouco adicional". Se interpretarmos "um pouco mais" como, digamos, 10-20% extras, e se o retorno acontecer em cerca de 1 ano, o custo de capital implícito pode estar em percentual de baixa dezena. Isso é mais barato do que o equity de risco típico (que espera retornos anuais de 30%+), mas mais caro do que a dívida bancária (que pode ser <10% se obtida). Ele fica no meio, refletindo o risco maior para a GC do que um empréstimo garantido, mas um risco menor do que o equity puro. O fundo da GC provavelmente tem uma meta de retorno interno em meados da adolescência e estrutura os negócios de acordo. O CEO da Lemonade observou explicitamente que a estrutura da GC não tem covenants restritivos e não coloca a empresa em risco, ao contrário da dívida, indicando o quão leves são os termos do lado da empresa (o risco é suportado principalmente pelos investidores do fundo).
- Exemplo – Taxas da Plataforma Fintech: Capchase e Clearco publicam faixas de custo relativamente transparentes. O desconto do ARR pela Capchase essencialmente significa que, se um SaaS tiver um contrato anual de US$ 120 mil, a Capchase pode fornecer cerca de US$ 114 mil adiantados e coletar US$ 10 mil por mês durante 12 meses (portanto, US$ 120 mil de volta), o que é aproximadamente uma taxa de 5% para um adiantamento de um ano – ao aumentar isso para uma APR, fica em torno de 9-10%. Acordo típico da Clearco: financiar US$ 100 mil em gastos com anúncios, tirar 5-15% da receita até que US$ 106 mil-US$ 115 mil sejam devolvidos. Se isso levar 6 meses, a APR implícita é maior (aproximadamente 20-25% anualizada); se levar 12 meses, ~10-12%. Eles o apresentam como uma taxa fixa, não juros, que muitos fundadores preferem psicologicamente. Alguns criticam que, se uma empresa pudesse pagar muito rápido, o custo de capital seria alto para esse curto período – mas, na prática, se as vendas entrarem mais rápido, a empresa pode imediatamente sacar mais para o próximo ciclo, mantendo o crescimento alto.
- Duração e Saída do Fundo: Os fundos CVF normalmente não têm a longa vida de 10 anos de um fundo de VC porque não estão esperando por um IPO ou aquisição para a saída; eles recebem retornos de caixa ao longo do tempo. Um fundo pode ser criado com um horizonte de 5 a 7 anos, reciclando os reembolsos recebidos nos primeiros anos em novos acordos por alguns ciclos e, em seguida, devolvendo o principal e o lucro aos investidores. Isso torna o CVF uma classe de ativos interessante para investidores que buscam rendimento: é como um fundo de dívida de alto rendimento, mas com potencial de valorização semelhante a ações se estruturado sem limite (embora a maioria seja limitada). No caso da GC, pode ser que eles levantem capital permanente ou o tratem como uma estratégia perene sob o guarda-chuva da empresa, dado que o chamaram de "pool de capital separado" em vez de um fundo numerado. Por outro lado, as startups de fintech neste espaço (Clearco, Capchase, etc.) são empresas em si – elas ganham dinheiro com o spread entre seu custo de capital (de VCs ou bancos) e as taxas que cobram. Para elas, a gestão da liquidez significa garantir que tenham linhas de crédito suficientes para financiar os clientes e que seus investidores em ações vejam um caminho para a lucratividade (por exemplo, por meio de serviços de software ou volume). Alguns, como a Clearco, levantaram grandes rodadas de ações (por exemplo, US$ 215 milhões do SoftBank) para apoiar o crescimento e começaram a explorar receitas auxiliares (como cobrar por ferramentas financeiras ou assumir pequenas participações acionárias junto com o financiamento).
Em conclusão, as estruturas de taxas no CVF são geralmente diretas para a empresa (taxa fixa ou participação na receita) e mais complexas nos bastidores para o fundo. Os fundos visam fornecer liquidez suficiente para as empresas para ser significativa (muitas vezes capaz de cobrir uma grande parte dos gastos com CAC), garantindo ao mesmo tempo sua própria liquidez, diversificando e escalonando os reembolsos. À medida que este nicho amadurece, podemos ver a padronização – talvez até classificações desses "ativos lastreados em CAC" ou mercados de sindicação. Já o envolvimento de bancos como HSBC, Deutsche Bank e i80 Group no fornecimento de grandes linhas de crédito para plataformas sinaliza que os ativos CVF estão sendo vistos como uma categoria legítima para investir. A visão final do CVF é um mundo onde o balanço patrimonial de uma empresa em crescimento é estruturado de forma eficiente: ações para inovação arriscada e uma combinação de capital no estilo CVF (além da dívida tradicional) para financiar a aquisição de clientes e outros retornos previsíveis. Alcançar isso na prática requer o alinhamento de taxas e liquidez para todas as partes – um desafio que esses fundos estão trabalhando ativamente para resolver, com resultados promissores até agora.
Conclusão
The advent of Customer Value Finance represents a significant innovation in how growth companies are funded and valued. By shifting focus from short-term accounting profits (or losses) to the long-term value created by acquired customers, CVF funds enable companies to invest in expansion more aggressively and efficiently. The global review above illustrates that this is not just a theory – it’s being implemented by leading venture firms like General Catalyst, by fintech platforms across North America, Europe, and Asia, and by a new breed of investor who blends skills in data analysis, finance, and entrepreneurship. While still relatively new, the CVF approach has started to prove its merit: companies using these funds have scaled faster without diluting founders as heavily, and investors have found a way to earn solid returns tied to real business growth rather than financial engineering.
That said, CVF is not a panacea. It works best for companies with proven unit economics and requires careful execution to manage risks. As the industry evolves, we will likely see refinements – perhaps standard metrics (like an agreed definition of EBITCAC in financial reporting), more sophisticated risk models for CAC investments, and wider acceptance of this framework among both private and public market investors. If successful, Customer Value Finance could help bridge the gap for the “lost growth” that Pranav Singhvi noted – the growth that companies forego when constrained by old metrics and financing methods. By unlocking that potential in a responsible way, CVF funds aim to create a new equilibrium where customer value drives enterprise value more directly than ever. In the words of General Catalyst, it’s time for founders to “obsess over long-term equity value” and for investors to provide the tools to make that happen. The next few years will be crucial in observing how these funds perform through economic cycles and whether EBITCAC truly gains traction as “the new EBITDA” in boardrooms and investor decks. For now, CVF funds globally are forging a path toward that vision, financing the growth of today’s companies by banking on the lifetime value of the customers of tomorrow.
Sources: The analysis above incorporates insights from Pranav Singhvi’s LinkedIn article and General Catalyst publications on treating CAC as CapEx, details from Axios on GC’s CVF program scale and structure, data on non-dilutive financing platforms such as Capchase and Clearco, and various press releases and articles on emerging CVF funds like PvX Partners. These sources and others have been cited throughout the report to substantiate key points.
