顧客獲得資金調達に関するケース全体を支える一つの考え方は、マーケティングは費用ではなく、資本投資であるということです。この議論の最も明確な提唱者は、General CatalystのマネージングディレクターであるPranav Singhvi氏で、彼はいくつかの出版物で、顧客獲得コスト（CAC）は設備投資（CapEx）のように振る舞い、そのように資金調達されるべきだと主張しています。ここにその論文、彼が指摘する証拠、そしてなぜそれがSaaS企業の成長資金調達の方法にとって重要なのかを示します。

コアとなる主張：CACは資産を構築する

Singhvi の出発点は、サブスクリプションビジネスは、顧客生涯を通じて、営業・マーケティングに多額の先行投資を行うが、その投資回収はゆっくりとなるため、「キャッシュの谷」が生まれるということです。従来、その支出はエクイティで賄われてきました。なぜなら、変動する回収期間は、通常のデットには不向きだからです。「『成長』エクイティのアンバンドリング」（General Catalyst Insights、2023年3月、KV Mohanとの共著）において、彼はCACを資産と見なすことで、成長支出とエクイティファイナンスを分離することを主張しています。General Catalyst のカスタマーバリュー戦略は、企業のマーケティング予算を事前融資し、「その支出によって創出された顧客価値のみに権利を有する」もので、リターンは上限付きです。支出が期待を下回った場合、資金提供者がダウンサイドを負い、企業が利益を得たときにのみ支払いを受けます。実質的に、企業は獲得のための専用バランスシートを得て、キャッシュを枯渇させたり、創業者の持分を希薄化させたりすることなく、積極的に投資できるようになります。

EBITCAC：新たな測定基準

CACが資本であるならば、それを前もって費用計上すると、企業の真の収益力が過小評価されることになります。これは、Singhviが「CAC is the New CapEx, EBIT'CAC' Should Be the New EBITDA」（LinkedIn / General Catalyst、2024年7月）で主張する主張です。彼は、多額のCapExが価値ある資産を構築していることを反映するために減価償却費を元に戻すことでEBITDAをケーブル業界で普及させたJohn Maloneとの類似性を引き出します。買収費用も同様の扱いを受けるべきであるという主張は、顧客とその生涯価値を創出するため、EBITCAC（利息、税金、CAC控除前利益）のような指標が中核利益率をよりよく反映するというものです。彼の言葉を借りれば、実績のある買収エンジンは「資産の特性を持ち、非常に引受可能」であり、資産と同様に資金調達できるとのことです。このメンタルモデルは、テクノロジー企業を2つに分けます。つまり、買収に投資する「CACマシン」と、事業を運営する事業体です。

証拠：Fivetran

この論文には実証的なテストがあります。「How Fivetran Scaled Its Growth While Generating Excess Cash」（General Catalyst、2024年5月、Harry Elliottとの共著）で、Singhviは、顧客価値戦略を使用して買収資金を調達したCloud 100のSaaS企業を記録しています。その結果、Fivetranは、効率的な市場開拓エンジンが通常行うように、各顧客コホートの初期段階でキャッシュを燃焼させるのではなく、キャッシュを過剰に生み出しながら収益をほぼ倍増させるという、まれな組み合わせを達成しました。マーケティング費用を別途資金調達することで、損益計算書のクリティカルパスから外れ、企業は通常のキャッシュヒットなしで買収を拡大しました。CEOはその影響を「過言にしにくい」と述べています。

創業者にとってなぜ重要なのか

実用的な教訓は、中心的な意思決定を再構築します。買収が資金調達可能な資産である場合、株式で資金調達することは、工場の費用を1年間の収益から支払うようなものであり、リターンが予測可能である場合には高価で不必要です。実績のあるユニットエコノミクスを持つ企業は、代わりに、希薄化しない資金調達を通じて成長資金を調達できます。これは、その支出のリターンに連動したものであり、まさに顧客価値ファンドの背後にあるモデルです。資本コストは下がり、希薄化はテーブルから外れ、企業は、今四半期の現金で許容される範囲ではなく、リターンがそれを正当化する点まで成長に投資できます。Singhviのフレーミングは、「マーケティングにいくら払えるか？」を「買収支出へのリターンはどれくらい良いか？」という、はるかに優れた疑問に変えるため重要です。

参考文献

  • Singhvi, Pranav, and KV Mohan. 「「成長」エクイティのバンドル解除」General Catalyst Insights、2023年3月。
  • Singhvi, Pranav, and Harry Elliott. 「Fivetranはどのようにしてキャッシュを生成しながら成長を拡大したか」General Catalyst、2024年5月。
  • Singhvi, Pranav. 「CACは新しいCapEx、EBIT'CAC'は新しいEBITDAであるべき」LinkedIn / General Catalyst、2024年7月。

この記事は、教育目的で公開されている文章を要約したものであり、投資助言ではありません。