General Catalyst のマネージングディレクターである Pranav Singhvi は、マーケティングと顧客獲得費用（CAC）を従来の営業費用（OpEx）ではなく、資本支出（CapEx）の一形態として扱うことについて、広範に執筆し講演してきました。以下は、このトピックに関する彼の注目すべき記事や出版物のまとめであり、要約、日付、出典、および彼自身の言葉による主要な議論が含まれています。

「成長」エクイティのアンバンドリング（General Catalyst、2023年3月31日）

出典： General Catalyst の「Insights」ブログ（Pranav Singhvi と KV Mohan の共著）。

要約： この記事では、General Catalyst のカスタマーバリューストラテジー（CVF）を成長のための新しい資金調達モデルとして紹介しています。Singhvi は、現代のサブスクリプションベースのテクノロジー企業が顧客を獲得する際に「キャッシュトラフ」に直面すると説明しています。彼らは、販売とマーケティング（S&M）に多額の費用を事前に投じますが、顧客生涯価値を通じて時間をかけてその費用を回収します。従来、そのような CAC 支出は、標準的な債務を使用すると、回収が変動する場合に資産と負債のミスマッチが生じるため、エクイティ（創業者を希薄化する）によって資金調達されます。Singhvi は、この成長支出をエクイティファイナンスから「アンバンドリング」することを主張しています。CVF ソリューションは、S&M/CAC を個別に資金調達できる資産として扱います。記事にあるように「S&M/CAC を資産のように扱うことで、これを実現しました」。General Catalyst のファンドは、企業の販売およびマーケティング予算を事前に資金調達し、「その支出によって生み出された顧客価値のみを受け取る資格がある」 ため、そのリターンは上限が設定されています。マーケティング投資のパフォーマンスが低い場合、「GC はダウンサイドを所有しています。企業が支払いを受けた場合にのみ GC は支払いを受けます」。これにより、企業は独自の現金やエクイティを枯渇させることなく、成長に投資するための専用の「CAC バランスシート」を効果的に得ることができます。Singhvi は、このアプローチにより、創業者は通常、短期的な損失や希薄化を恐れることなく、（ROI が良好な場合に）積極的なマーケティング投資を継続できることを強調しています。本質的に、マーケティング支出は、構造化された資金調達による資本投資として再構築され、資本コストを単なる費用として扱うのではなく、CAC の予測可能なリターンと一致させます。

Fivetran が過剰なキャッシュを生成しながら成長を拡大した方法（General Catalyst、2024年5月9日）

出典： General Catalyst ケーススタディ（Pranav Singhvi と Harry Elliott による）。

概要: 本稿は、シンヴィのマーケティングを設備投資と見なすというコンセプトの実例を示す、現実世界のケーススタディです。クラウド100のSaaS企業であるFivetranとGeneral Catalystの提携について詳述しており、Fivetranは顧客価値戦略を活用して顧客獲得に資金を投入しました。その結果、Fivetranは「ほぼ倍の収益を上げながら、余剰の現金を生成するという、ほとんど前例のない組み合わせ」を実現しました。希薄化を招くエクイティを調達したり、他の投資を削減したりする代わりに、FivetranはCVFを活用して成長支出に資金を充てました。この記事では、Fivetranのgo-to-marketエンジンが非常に効率的であった（強力なユニットエコノミクスとペイバック）にもかかわらず、伝統的に「顧客の新規コホートのライフサイクルの初期段階で資金を浪費する」と指摘しています。マーケティングに設備投資のような資金調達モデルを使用することで、同社は損益計算書への影響を抑えつつ、顧客獲得を拡大することができました。FivetranのCEOは、GCのCVFの影響は「過大評価できない」ものであり、「これはGTM（go-to-market）に投資し、規模を拡大するための適切な方法であることは明らかだ」と述べています。これは、マーケティングを投資として扱うことが優れた成果につながるというシンヴィの主張を強調するものです。公開詳細: General Catalystのウェブサイトで、シンヴィからの直接的なインプットを得て公開されました。このコンテンツは、顧客獲得への資金調達を別の資本手段を通じて行うことで、成長を促進し、かつ現金を維持できるという戦略的枠組みを補強するものです。Fivetranの事例は、マーケティングを設備投資として扱うことで、プラスの財務的成果（高い成長とプラスのキャッシュフロー）が得られることの証拠となります。

「CACは新しい設備投資、EBIT‘CAC’は新しいEBITDAであるべき」（LinkedIn Pulse/General Catalyst、2024年7月19日）

出典: Pranav Singhvi氏によるLinkedIn Pulse記事（General Catalystのブログでも公開されています）。

概要： シンヴィーはこの詳細な考察の中で、顧客獲得コスト（CAC）をテクノロジー企業の資本支出と直接的に同等視しています。彼は成熟期のテクノロジー企業が、プラスのEBITDAを維持し現金を確保する必要性に迫られるため、しばしば「成長への投資を著しく抑制する」ことに言及しています。シンヴィーはジョン・マローンのケーブル業界におけるEBITDAの発明との類似性を引き合いに出し、マローンは多額の設備投資が価値のある資産を構築していることを反映させるために減価償却費を足し戻しました。同様に、シンヴィーは、CACが長期的な資産（顧客とそのLTV）を生み出すため、CACを前払い費用として処理することは、テクノロジー企業の真の収益力を曖昧にすると主張しています。彼は成長企業にとって、より適切な収益性指標としてEBITCAC（利払い前、税引前、およびCAC前利益）の使用を提案しています。この考え方の転換は、CACを減価償却費のように扱い、コア収益を評価する際に足し戻されるべきものとします。シンヴィーが簡潔に述べているように、「CACは新たな設備投資であり、同様に考えるべきです」。彼は、テクノロジー企業は実際には将来のキャッシュフローを生み出す顧客獲得に巨額の投資を行っており、「費用先行型」であるにもかかわらず、「資産軽量型」と誤解されていると指摘しています。もしテクノロジー企業がCACのROIを証明していれば、その「CACマシーンは実質的に資産の特性を持ち、非常に引き受けやすい」、つまりハードアセットと同様に資金調達できることを意味します。シンヴィーはこれを従来型の製造業と比較します。誰も工場購入費を一度に費用処理しないのに、なぜ顧客獲得に対して行うのでしょうか？彼は、成長資金を自己資本のみに依存することは、すべての設備投資を費用処理するようなものであり、「成長への投資を大幅に抑制し」、収益を生み出すはずの現金を拘束すると警告しています。記事はその後、解決策を強調します。つまり、CACの収益に合わせた外部資本（プロジェクトファイナンスやアセットファイナンスと同様）でCACを資金調達し、資本コストを下げ、企業が長期的な価値のためにマーケティングに最適に投資できるようにします。シンヴィーの主な主張には、成熟期のテクノロジー企業は「「CACマシーン」と「事業会社」」という2つの実体と見なすことができるという考えが含まれており、CACマシーンは個別に評価され資金調達されるべき投資エンジンです。（概念的に資本化することにより）損益計算書からCAC費用を取り除くことで、多くのテクノロジー企業は収益性が高く「本質的に高いキャッシュ創出力を持つ」ことになります。全体として、この出版物はマーケティング費用は単なる費用ではなく、資産を構築することと同様の戦略的投資であるという概念を確固たるものにし、その現実を反映するために新しい指標（EBITCAC）と新しい資金調達アプローチの両方を求めています。

参考文献：

  • Singhvi, Pranav et al. “The Unbundling of ‘Growth’ Equity.” General Catalyst Insights, Mar. 31, 2023.
  • Singhvi, Pranav and Harry Elliott. “How Fivetran Scaled Its Growth While Generating Excess Cash.” General Catalyst, May 9, 2024.
  • Singhvi, Pranav. “CAC is the new CapEx, EBIT‘CAC’ should be the new EBITDA.” LinkedIn Pulse (General Catalyst), Jul. 19, 2024.