Il potenziale del Consumer Value Finance (CVF) per le startup negli Stati Uniti, nel Regno Unito e nell'UE

Introduzione

Le startup di tutti i settori, da SaaS e fintech ai marchi direct-to-consumer, si trovano spesso di fronte a un dilemma: come finanziare l'acquisizione aggressiva di clienti senza mettere a repentaglio le proprie finanze o la proprietà. Il tradizionale finanziamento azionario porta a una forte diluizione, mentre il debito convenzionale può affaticare un'azienda in crescita con obblighi fissi. Negli ultimi anni, una nuova struttura chiamata Finanziamento del valore del consumatore (CVF) è emerso, sostenuto da investitori come Pranav Singhvi di General Catalyst. CVF reimmagina costo di acquisizione del cliente (CAC) come un investimento (analogo alla spesa in conto capitale) piuttosto che come una spesa di periodo, e introduce "EBITCAC" come parametro alternativo all'EBITDA. Considerando il CAC come il "nuovo CapEx", il CVF propone che le spese di marketing e di vendita per l'acquisizione dei clienti creino un asset - il valore di vita di quei clienti - che può essere finanziato e misurato in modo diverso per ottenere un valore a lungo termine. Questo rapporto analizza il potenziale del CVF per le startup negli Stati Uniti, nel Regno Unito e nell'Unione Europea, esaminando come esso aiuti a finanziare la crescita, a trasformare le spese di marketing in attività e a migliorare la trasparenza per gli investitori. Analizzeremo inoltre casi di studio (di successo e non) e discuteremo le implicazioni normative, finanziarie e strategiche in ciascuna regione.

Comprendere il quadro CVF (CAC come nuovo CapEx)

CAC come investimento: Nel paradigma del CVF, il costo di acquisizione dei clienti non è visto come una spesa una tantum, ma come una spesa investimenti a crescita discrezionale realizzati oggi con l'aspettativa di rendimenti futuri. Pranav Singhvi sostiene che le imprese tecnologiche sono "leggere" in termini fisici, ma "pesanti" in termini di spese, a causa dei grandi esborsi CAC. Proprio come il proprietario di una fabbrica investe in nuovi macchinari (CapEx) per aumentare la produzione futura, una startup investe nell'acquisizione di nuovi clienti per generare flussi di reddito futuri. Singhvi afferma sinteticamente che, "Il CAC è il nuovo CapEx e deve essere considerato allo stesso modo". . Il "bene" creato dalla spesa CAC è il valore di vita del cliente (LTV) - essenzialmente un'attività immateriale di flussi di cassa futuri. Le regole contabili odierne non consentono di capitalizzare questa attività in bilancio (il marketing viene spesato in base alle spese sostenute), ma il framework CVF incoraggia il management e gli investitori a riconoscere che l'acquisizione dei clienti crea un patrimonio duraturo (la base clienti) che genera valore a lungo termine . In effetti, molte startup in fase avanzata sarebbero molto redditizie se non avessero investito molto in CAC; appaiono non redditizie solo perché la contabilità tratta il CAC come una spesa che colpisce l'EBITDA.

EBITDA vs. EBITCAC: Il concetto di EBITCAC (Utile prima degli interessi, delle imposte, Costo di acquisizione del cliente) viene introdotto come analogo dell'EBITDA (che aggiunge gli ammortamenti). L'EBITCAC aggiunge agli utili le spese per l'acquisizione dei clienti, indicando così la potenziale di generazione di cassa sottostante di un'azienda prima investimenti per la crescita. Questa metrica è utile perché per molte aziende tecnologiche l'EBITDA tradizionale può essere fuorviante. Le aziende tecnologiche hanno spesso interessi, imposte e spese generali e amministrative trascurabili, ma spese CAC sostanziali che deprimono gli utili. Aggiungendo il CAC, l'EBITCAC isola la redditività dell'azienda. "core business" (ricavi dei clienti esistenti meno i costi operativi) dalla spesa per la crescita. Ad esempio, si consideri un'azienda SaaS con: 70% di margine lordo, 40% di ricavi spesi in vendite e marketing, 30% in R&S, 20% in G&A. Il margine EBITDA risulterebbe pari a -20%, ma se la maggior parte delle attività di S&M è costituita da CAC per i nuovi clienti, aggiungendo questo dato si ottiene un margine "EBITCAC" di +10-20%. Ciò dimostra che le attività principali generano liquidità, mentre le perdite sono dovute a investimenti deliberati per la crescita. Secondo le parole di Singhvi, utilizzando l'EBITCAC "cattura per qualsiasi azienda che genera valore di vita del cliente". il suo vero potere di guadagno trattando il CAC come il "Investimento discrezionale... per un ROI futuro". . Lo scopo dell'EBITCAC è quello di incoraggiare il pensiero a lungo termine: se il ROI sul CAC è forte, tagliare quei costi per migliorare l'EBITDA a breve termine sarebbe miope. Le aziende dovrebbero "ottimizzare l'EBITCAC e non l'EBITDA". per massimizzare il valore a lungo termine, continuando a investire nell'acquisizione di clienti fino a quando il CAC marginale non eguaglia l'LTV (cioè fino a quando ogni dollaro di marketing aggiuntivo non raggiunge il pareggio). Questa mentalità impedisce di sottoinvestire nella crescita a causa di obiettivi di profitto arbitrari.

Due componenti aziendali: la "macchina CAC" e il nucleo operativo: Può essere d'aiuto immaginare una startup in fase di crescita come due entità intrecciate: (1) una Macchina CAC che impiega il capitale nelle vendite e nel marketing per acquisire nuovi clienti (producendo flussi di cassa futuri), e (2) una Società operativa che assiste i clienti esistenti e sviluppa il prodotto (con spese di R&S, supporto, G&A). L'output della CAC Machine è costituito da nuove coorti di clienti che generano entrate nel tempo; l'output del nucleo operativo è costituito dal prodotto e dall'infrastruttura che consentono la fidelizzazione e l'assistenza dei clienti. Considerato separatamente, il nucleo operativo di molte aziende tecnologiche è redditizio di per sé: è la CAC Machine che consuma liquidità. "Se si rimuove la macchina del CAC, le aziende tecnologiche sono altamente generative di cassa".con guadagni positivi derivanti dalla base di clienti esistente che coprono i costi operativi. Questo rafforza l'idea che il la base di clienti è un vantaggio costruite dalla CAC Machine. Misurando e finanziando esplicitamente la CAC Machine in modo diverso, la CVF mira a far crescere le aziende più velocemente senza ingannare i bilanci o affamare il nucleo operativo. In pratica, una volta che un'azienda ha dimostrato un'economia unitaria (LTV > CAC), il continuo investimento nella macchina CAC aumenterà il valore dell'impresaE dovrebbe essere finanziato come tale, invece di essere visto come un freno ai guadagni.

Sfruttare l'FPC per finanziare la crescita

Finanziamento dell'acquisizione (e della fidelizzazione) dei clienti con Aligned Capital

Un principio fondamentale della FPC è che le startup possono finanziare l'acquisizione di clienti come l'acquisto di un bene, utilizzando un capitale adeguato al profilo di rischio/rendimento dell'investimento, invece di utilizzare solo capitale proprio o debito generico. Nei settori tradizionali, le aziende finanziano i CapEx (come le fabbriche o le attrezzature) con prestiti o leasing garantiti da asset, non con capitale proprio. Allo stesso modo, nell'ambito della FPC, il capitale di una startup La "spesa CAC" può essere finanziata da un pool di capitale separato. che viene ripagato con i ricavi futuri generati da quei clienti. Questo è esattamente ciò che General Catalyst ha fatto con il suo programma Customer Value Fund: fornire capitale di crescita dedicato al finanziamento delle vendite e del marketing. Secondo il modello di GC, l'azienda fronteggiare una parte consistente (fino a 80%) del budget mensile di un'azienda per le attività sadomaso. in modo che la startup possa acquisire clienti su scala, e in cambio la startup rimborsa GC dalle nuove entrate ottenute da quei clienti più un premio . In particolare, se la crescita non si concretizza (cioè la spesa di marketing non riesce a produrre i nuovi ricavi/clienti previsti), l'investitore non viene completamente rimborsato per l'investimento di quel periodo. In altre parole, il rischio di ribasso è a carico del finanziatore, non della startupa differenza di un prestito. Questa struttura è in linea con la filosofia di CVF: trattare la spesa CAC come capitale di rischio che produce rendimenti futuri, piuttosto che come un obbligo fisso. Si tratta essenzialmente di un capitale di crescita non diluitivo con rimborso basato sui risultati.

Le startup che sfruttano la FPC possono così riversare le risorse nelle campagne di acquisizione e di fidelizzazione dei clienti con fiduciasapendo che, se queste iniziative daranno i loro frutti, potranno permettersi di ripagare il finanziatore con le nuove entrate e che, se non dovessero dare i loro frutti, la startup non sarà gravata da debiti che potrebbero affondare l'attività. Questa impostazione trasforma il marketing da un costo iniziale a una forma di finanziamento delle attività di crescita., appianando il flusso di cassa. Consente alle aziende di scalare più velocemente di quanto potrebbero fare se fossero costretti a utilizzare solo il prezioso capitale proprio o a temere l'indebitamento. Per esempio, l'azienda tecnologica assicurativa statunitense Limonata (che spende molto in marketing per far crescere la propria base di utenti) ha utilizzato il finanziamento di tipo CVF di GC. L'amministratore delegato Daniel Schreiber ha osservato che "La struttura GC ci consente di investire un capitale significativo nella crescita, senza raccogliere costosi capitali azionari e senza imporre all'azienda rischi o covenant restrittivi associati a prodotti simili al debito". . Ciò evidenzia che l'FVC può finanziare la crescita "senza diluire gli azionisti o assumere rischi aggiuntivi". per la startup, come ha sottolineato un fondatore europeo di fintech in un recente annuncio di finanziamento.

Vale la pena notare che fidelizzazione dei clienti è il rovescio della medaglia dell'acquisizione: mentre la FPC si concentra principalmente sul finanziamento dei costi di acquisizione di nuovi clienti, il mantenimento di questi ultimi (e la massimizzazione del loro valore di vita) è fondamentale per realizzare i ritorni. Anche gli sforzi di fidelizzazione (programmi di fidelizzazione, customer success, ecc.) sono spesso inclusi nelle spese di S&M. Un'azienda con un elevato tasso di abbandono non potrà beneficiare appieno della FPC, poiché la premessa è basata sui flussi di cassa futuri (LTV) degli utenti acquisiti. Pertanto, le startup che sfruttano il CVF tendono a essere quelle con un solido adattamento al mercato del prodotto e una forte fidelizzazione, in modo che la CAC finanziata produca davvero una base di clienti duratura. In pratica, molte operazioni di CVF si rivolgono a attività in abbonamento e a ricavi ricorrenti (SaaS, fintech, abbonamenti al consumo) dove la retention e l'LTV possono essere misurati con sicurezza. Queste aziende utilizzano il capitale di CVF per accelerare l'acquisizione dei clienti (attraverso annunci, assunzioni di personale, promozioni, ecc. recuperare l'investimento con le tariffe di abbonamento o di utilizzo nel corso del tempoe condividendo una parte delle entrate con il finanziatore. Questo approccio è stato utilizzato da decine di startup in fase di crescita negli Stati Uniti e in Europa per accelerare la crescita degli utenti senza i tipici vincoli di budget o di redditività a breve termine.

Trasformare le spese di marketing in attività di bilancio (concettualmente)

Un aspetto trasformativo della FPC è il concetto che Le spese di marketing possono essere considerate come la creazione di un'attività, capitalizzando di fatto l'acquisizione di clienti.. In base alla contabilità standard, praticamente tutte le spese di marketing e vendita vengono spesate immediatamente. Ma la FPC invita a una visione più sfumata: se l'acquisizione di una coorte di clienti genererà, ad esempio, $5 milioni di profitto lordo nei prossimi 3 anni, allora spendere $1 milioni oggi per acquisirli è più simile all'acquisto di un'attività con flusso di cassa futuro di $5M. In altre parole, il "asset del cliente" (e il suo LTV) è ciò che l'azienda acquista con quella spesa di $1M CAC. Come ha detto Singhvi, "Ci siamo convinti che le aziende tecnologiche siano 'asset light', ma non abbiamo sottolineato che sono 'expense heavy'... anche se sono fondamentalmente 'asset rich' sotto forma di lifetime value". . La FPC incoraggia le parti interessate a riorganizzare la spesa di marketing come un investimento con un ritorno pluriennalein modo da far corrispondere meglio i costi ai periodi di beneficio. Si tratta essenzialmente di un'applicazione del principio contabile principio di corrispondenza - ma che si spingono oltre i limiti tradizionalmente consentiti dai GAAP/IFRS.

Dal punto di vista della rendicontazione, le società non possono ancora iscrivere letteralmente a bilancio i "clienti acquisiti" come attività (a meno che non si tratti di un'acquisizione di un'altra società o di determinati costi contrattuali differiti). Storicamente, le autorità di regolamentazione hanno impedito la capitalizzazione dei costi di acquisizione dei clienti interni a causa dell'incertezza - un caso degno di nota è stato quello del AOL negli anni '90che aveva capitalizzato i costi per l'invio di CD di software di prova alle famiglie con il presupposto di abbonamenti fedeli. La SEC costrinse AOL a mettere in conto questi costi di marketing, trasformando quelli che sembravano profitti in ingenti perdite. Questa storia esemplare illustra il motivo per cui le regole contabili sono conservative in materia. Tuttavia, l'approccio dell'FPC evita la necessità di modificare i principi contabili. utilizzando invece la strategia finanziaria: la startup spende ancora il CAC nel P&L, ma raccoglie finanziamenti specializzati per sostenere efficacemente tali costi. In sostanza, il effetto economico È come se l'azienda avesse un'attività che ha finanziato: l'investitore del FPC fornisce contanti ora (a fronte dei futuri ricavi dei clienti), e l'azienda ammortizza questa "passività" pagando man mano che i ricavi arrivano.

Il risultato è che il i flussi di cassa dell'azienda e gli utili dichiarati non sono così pesantemente depressi dalla spesa per la crescitae il suo migliora la liquidità del bilancio. A livello interno, la direzione può tracciare una visione rettificata del bilancio con le "attività CAC" o almeno chiarire agli investitori la quantità di ricavi futuri bloccati da investimenti CAC passati. Alcune norme contabili moderne consentono una capitalizzazione limitata dei costi di acquisizione (ad esempio, in base all'ASC 606/IFRS 15, alcuni costi diretti per l'ottenimento di un contratto, come le commissioni di vendita per accordi pluriennali, vengono capitalizzati e ammortizzati nel corso della durata del contratto). La FPC estende questa logica a una classe più ampia di costi (marketing, pubblicità, ecc.) attraverso l'ingegneria finanziaria. Man mano che si rendono disponibili più dati per prevedere l'LTV del cliente, la il rischio di trattare il marketing come un asset diminuiscee che potrebbe aprire la strada a un riconoscimento più formale in futuro. Ma anche senza una modifica contabile, Le startup che adottano la FPC considerano già la spesa per l'acquisizione dei clienti come un bene prezioso e la finanziano di conseguenza.. Questo cambiamento di mentalità fa sì che il ROI del marketing sia visto in una luce più chiara: anziché una nebulosa "spesa", diventa un asset misurabile con un tasso di rendimento interno.

Migliorare la visibilità finanziaria e la fiducia degli investitori

Uno dei grandi vantaggi per le aziende che abbracciano i principi della FPC è maggiore trasparenza e credibilità nei confronti degli investitori per quanto riguarda la qualità della crescita. Separando gli investimenti per la crescita dai risultati operativi, i fondatori e i direttori finanziari possono tracciare un quadro più accurato dell'economia della loro azienda. Invece di dichiarare semplicemente un EBITDA negativo e chiedere agli investitori di credere che "se smettessimo di crescere, saremmo redditizi", possono mostrare metriche che lo quantificano, per esempio, che riporta un margine EBITCAC insieme all'EBITDA. Se l'EBITCAC è positivo e in buona salute, indica agli investitori che il modello di business principale funziona ed è redditizio, e che l'azienda sta deliberatamente reinvestendo i profitti (e non solo) nell'acquisizione di nuovi clienti per l'espansione futura. Questo migliora la visibilità finanziaria rendendo il compromesso tra guadagni attuali e crescita futura.. Gli investitori possono capire meglio quanto valore viene creato dalla spesa del CAC.

Inoltre, L'FPC impone una disciplina nella misurazione del valore di vita del cliente e del ritorno dell'investimento.. Gli investitori vorranno vedere la prova che ogni dollaro speso in CAC produce un rendimento prevedibile (ad esempio, un tasso di rendimento interno del CAC). In effetti, Singhvi ha sostenuto che "TIR su CAC" o il rendimento del CAC è forse "La metrica che conta" per le aziende in fase di crescita - essenzialmente misurare la rapidità e l'efficienza con cui l'investimento nei clienti si ripaga. Quando le startup si concentrano su questo aspetto, forniscono agli investitori una visibilità sui risultati ottenuti. unità di economia: CAC, LTV, periodo di ammortamento e ROI. Un'azienda con un forte CAC ROI è in grado di presentare un'argomentazione credibile per raccogliere e impiegare più capitale (tramite CVF o altro) per alimentare la crescita. Questo livello di conoscenza è di gran lunga migliore rispetto alla strategia opaca di crescita a tutti i costi che ha prevalso nell'era dei tassi zero. Gli investitori sono confortati dal fatto che la spesa per la crescita è più simile a un CapEx (con ritorni attesi) piuttosto che a un buco nero di perdite.

È importante notare che l'FPC ha anche allineare gli incentivi tra fondatori e investitori a lungo termine. Gli investitori azionari tradizionali spesso iniziano a spingere per la redditività quando i mercati di finanziamento si restringono, il che può entrare in conflitto con il desiderio del management di continuare a investire nella crescita. Con un approccio di tipo CVF, gli investitori che forniscono il finanziamento CAC desiderare l'azienda a continuare a spendere per l'acquisizione di clienti redditizi, perché è così che viene ripagata. Ciò significa che la startup non è costretta a tagliare il marketing solo per raggiungere un obiettivo di guadagno a breve termine. Evitare questi tagli può prevenire il tipo di circolo vizioso che si è visto in alcune startup pubbliche, dove tagliare l'acquisizione di clienti per "apparire migliori" dal punto di vista finanziario ha portato solo a un calo dei ricavi. Per esempio, Grembiule bluBlue Apron, una startup statunitense di kit per il pasto, ha notoriamente tagliato drasticamente la sua pubblicità nel periodo della sua IPO del 2017 per migliorare le finanze a breve termine - solo per vedere la crescita degli abbonati bloccarsi e i ricavi diminuire, esacerbando le preoccupazioni degli investitori. La riduzione delle spese di marketing di Blue Apron (21% in un trimestre) ha contribuito direttamente a un calo dei ricavi di 12% e a perdite nette, poiché il numero di clienti è diminuito. Questa soluzione a breve termine ha compromesso la redditività a lungo termine, dimostrando che "Se ogni mese si perdono più clienti di quanti se ne guadagnano, non si ha una grande attività". in un modello di abbonamento. In questo caso, una strategia sostenuta da CVF avrebbe potuto consentire a Blue Apron di continuare a investire nell'acquisizione di clienti (se tali investimenti erano effettivamente validi) senza spaventare gli investitori con perdite immediate, evitando così la spirale della riduzione di scala. In generale, Le startup che adottano i principi del CVF forniscono agli investitori metriche più chiare e fiducia nel mantenimento della crescita.e allo stesso tempo dimostrare un'allocazione prudente del capitale (spendere in CAC solo fino a quando i rendimenti marginali non sono pari ai costi). Questa trasparenza può attirare altri investitori o capitali non diluitivi, creando un circuito di feedback positivo per lo scaling up.

Prospettive regionali sull'adozione degli FPC

Stati Uniti: Pionieri dell'FPC in un'epoca di ristrettezze di capitale

Gli Stati Uniti - sede del più grande ecosistema di venture capital e startup - sono stati all'avanguardia nella sperimentazione di FVC e di innovazioni di finanziamento correlate. Diversi fattori rendono gli Stati Uniti un terreno fertile: l'enorme scala delle startup tecnologiche, una storia di spese aggressive per la crescita e i recenti cambiamenti del mercato che hanno ridotto i finanziamenti tradizionali. Negli ultimi cinque anni, General Catalyst (GC) negli Stati Uniti ha ha implementato in modo silenzioso un programma di finanziamento del valore del cliente a oltre 40 aziende, pilotando di fatto la CVF su scala. Queste aziende includono non solo startup private in fase avanzata, ma anche aziende tecnologiche pubbliche come Limonata (una fintech quotata al NYSE) che cercano un capitale di crescita non diluitivo. GC riferisce che ora sta impiegando "cifre a nove zeri" (centinaia di milioni) in capitale CVF. al mesecon un pool dedicato a "10 cifre" in gestione per questa strategia. Ciò sottolinea l'interesse sostanziale degli investitori: accanto ai fondi azionari tradizionali, si sta ritagliando un'intera classe di attività per il finanziamento della crescita.

Anche altri investitori americani e società di fintech hanno offerto finanziamento basato sui ricavi e finanziamento ARR prodotti che rispondono agli obiettivi della FPC. Aziende come Capchase, Pipe, Lighter Capital e Arc sono cresciuti durante il boom dei bassi tassi di interesse, offrendo alle startup contanti anticipati in cambio di una quota dei futuri ricavi o dei crediti mensili. Questi strumenti sono stati spesso utilizzati per finanziare il marketing o per colmare il flusso di cassa, soprattutto per le aziende SaaS e di e-commerce. Tuttavia, l'esperienza statunitense ha anche rivelato sfideCon l'aumento dei tassi di interesse e il rallentamento della crescita di alcune startup, molti fornitori hanno dovuto adeguare i propri modelli. Per esempio, Tubo - che ha creato un marketplace per i contratti SaaS (consentendo alle aziende di vendere i ricavi futuri degli abbonamenti in cambio di denaro immediato) - ha dovuto rivedere la propria leadership e allontanarsi dai prestiti diretti dopo aver incontrato delle difficoltà. E Clearco (Clearbanc) - un'azienda canadese/statunitense di alto profilo che fornisce capitale di marketing ai marchi D2C - ha visto una crescita esplosiva (con un investimento di SoftBank nel 2021) seguita da licenziamenti e da una ricapitalizzazione nel 2022 quando il mercato si è trasformato. I problemi di Clearco sono stati causati dalla reale rischi di finanziamento non diluitivoSe le società in portafoglio registrano performance inferiori o il costo del capitale aumenta, il finanziatore può trovarsi in una posizione precaria. La conclusione per gli Stati Uniti è che, sebbene i finanziamenti simili a quelli dei FVC siano non del tutto nuovoIl suo successo dipende dalla gestione intelligente del rischio e dall'allineamento. L'approccio di GC, che prevede l'assunzione di un rischio di ribasso (che viene rimborsato solo in caso di nuove entrate), è essenzialmente un'evoluzione per affrontare queste insidie, assicurando che le startup non siano schiacciate dagli obblighi in caso di crescita.

Da un prospettiva normativa e contabileLe aziende statunitensi che si avventurano nella FPC devono superare i vincoli dei GAAP. Come già detto, i GAAP non consentono di capitalizzare i costi di acquisizione dei clienti (a meno che non siano soddisfatti criteri molto specifici per la pubblicità a risposta diretta), quindi le startup continuano a registrare queste spese nel conto economico. Spesso utilizzano rendicontazione non-GAAP di evidenziare l'EBITCAC o le metriche rettificate nelle comunicazioni agli investitori. Tali rettifiche sono sempre più accettate, purché siano spiegate chiaramente. La SEC esamina attentamente le metriche non-GAAP, quindi le società devono presentare l'EBITCAC in buona fede (non come espediente per ignorare le perdite reali, ma come informazione supplementare). Finora abbiamo visto il sostegno degli investitori ai concetti di FPC negli Stati Uniti.soprattutto perché il mercato delle IPO e i finanziamenti in fase avanzata si sono raffreddati. Al posto di rapide uscite pubbliche, le startup statunitensi hanno bisogno di modi per **"resistere" più a lungo come società private e fornire comunque rendimenti agli stakeholder. Il CVF offre una soluzione liberando liquidità (altrimenti destinata a finanziare la crescita) che le aziende possono utilizzare per altre esigenze strategiche - anche per liquidità secondaria o buyback, come ha osservato il team di GC. Dal punto di vista strategico, questo significa che i fondatori statunitensi possono preservare la proprietà (evitare la diluizione) e allungare il percorso utilizzando il capitale del CVF per la crescita, risparmiando il capitale proprio per gli investimenti veramente rischiosi come la ricerca e sviluppo di nuovi prodotti. È indicativo il fatto che GC abbia raccolto un enorme $8B in nuovi fondi nel 2024, con una parte destinata al suo Strategia del valore del clientea dimostrazione della fiducia che la FPC sia un approccio scalabile nel mercato statunitense.

In sintesi, gli Stati Uniti sono in testa nell'adozione dei CVF, con decine di aziende che già lo utilizzano per alimentare la crescita. La comunità degli investitori, dai fondi specializzati alle società di venture, vede sempre più spesso Il finanziamento delle CAC come classe di attività valida. Le implicazioni principali negli Stati Uniti sono: un cambiamento nel modo in cui viene finanziata la crescita (meno con azioni diluitive e più con finanziamenti strutturati), la necessità di metriche e relazioni solide (per convincere gli stakeholder del ROI sul CAC) e un'attenta considerazione dei confini legali della contabilità. Data l'ampiezza dei settori delle startup statunitensi, il CVF è stato applicato in SaaS, fintech, assicurazioni, e-commerce, giochi e altro ancora, ovunque le economie dei clienti siano quantificabili e la storia di crescita sia forte.

Regno Unito: Abbracciare il capitale di crescita non diluitivo

L'ecosistema delle startup del Regno Unito, con sede a Londra, ha seguito da vicino gli Stati Uniti nell'adozione di nuovi modelli di finanziamento, talvolta addirittura innovando in anticipo nel settore fintech. Negli ultimi anni, il Regno Unito ha assistito all'ascesa di diverse finanziamento basato sulle entrate (RBF) fornitori come Uncapped, Outfund e Wayflyer (Wayflyer ha sede a Dublino ma opera nel Regno Unito) che incarnano i principi della FPC. Queste aziende si rivolgono specificamente a finanziamento del marketing e dell'inventario per le imprese onlineoffrendo ai fondatori un capitale di crescita senza diluizione azionaria. Ad esempio, la società londinese Fondo di finanziamento (fondata nel 2020) posiziona il suo finanziamento come "Un modo più equo e più allineato per far crescere velocemente le aziende online".In contrasto con i prestiti bancari (che spesso richiedono garanzie personali) e il capitale di rischio (diluizione e perdita di controllo). Outfund fornisce un capitale da 10k sterline fino a qualche milione di sterline a imprese di e-commerce e di abbonamento, che rimborsano attraverso una fetta di ricavi (circa 5-20%) fino al rimborso di una commissione fissa. La popolarità di questo tipo di finanziamento nel Regno Unito indica una forte domanda da parte dei fondatori di finanziare l'acquisizione di clienti e le iniziative di crescita in modo non diluitivosoprattutto in considerazione dell'ampia base londinese di startup direct-to-consumer e fintech che spendono molto nell'acquisizione di utenti. Nel 2022, Outfund e altri hanno impegnato collettivamente centinaia di milioni di sterline per le startup del Regno Unito a questo scopo, rendendo il Regno Unito uno dei mercati più grandi per gli RBF al di fuori degli Stati Uniti.

L'interesse degli investitori per i finanziamenti di tipo CVF nel Regno Unito è stato evidente nel capitale raccolto da questi fornitori (ad esempio, la Serie A di Outfund da 115 milioni di sterline nel 2022, i round di finanziamento di Uncapped, ecc. I fondi di capitale di rischio con sede nel Regno Unito non hanno ancora lanciato pubblicamente "fondi CVF" dedicati come quelli di GC, ma spesso indirizzano le società in portafoglio promettenti a finanziatori non diluitivi per estendere la loro capacità di sviluppo. La logica strategica nel Regno Unito è simile a quella degli Stati Uniti: utilizzare il capitale più economico per finanziare la crescita ripetibile e conservare il capitale proprio per l'innovazione. Ciò è particolarmente prezioso per i fondatori britannici, poiché il mercato britannico dei capitali di rischio, pur essendo solido, è più piccolo di quello statunitense e spesso le startup dovrebbero altrimenti cercare investitori statunitensi (con termini potenzialmente più severi o diluizione) per ottenere fondi per la crescita nella fase finale. Il CVF offre un percorso alternativo per scalare a livello nazionale facendo leva su prestiti o anticipi basati sui ricavi.

Un notevole caso nel Regno Unito è l'assicuratore digitale Marshmallowche, secondo quanto riferito, ha utilizzato il finanziamento basato sulle entrate di Uncapped per alimentare l'acquisizione di utenti. Uncapped ha evidenziato che, grazie a un finanziamento di 750.000 sterline, i fondatori di Marshmallow sono stati in grado di risparmiare una cifra stimata in 7,5 milioni di sterline di capitale che altrimenti avrebbero rinunciato. Allo stesso modo, molti marchi di ecommerce D2C del Regno Unito (dalla moda agli abbonamenti per il cibo per animali) hanno assunto capitali di marketing per aumentare la pubblicità, soprattutto in occasione di promozioni stagionali, e poi li hanno ripagati con l'aumento delle vendite. Il fondatore di una startup britannica che si occupa di alimenti salutari ha osservato, "Uncapped ci ha dato il respiro necessario per continuare a crescere senza ricorrere alla raccolta di fondi... molti marchi non hanno più margine di manovra e sono costretti a raccogliere fondi troppo presto". . Questo sentimento racchiude il modo in cui la CVF sta dando agli imprenditori del Regno Unito la possibilità di ritardare o evitare i cicli prematuri di acquisizione di titoli azionari monetizzando in anticipo i loro futuri ricavi.

Il contesto normativo britannico è stato generalmente favorevole a questi modelli di finanziamento. La Financial Conduct Authority (FCA) supervisiona le offerte di credito, ma molte operazioni di RBF sono strutturate come accordi commerciali o anticipi piuttosto che come prestiti tradizionali, il che ha consentito una certa flessibilità. Nel Regno Unito è in corso un dibattito su come classificare questi strumenti (debito o revenue share), ma finché si tratta di capitali accreditati o istituzionali (e non di investitori al dettaglio che prestano alle imprese), ci sono stati dei problemi. nessun ostacolo normativo di rilievo. Da un punto di vista contabile, le aziende britanniche (che per lo più utilizzano gli IFRS) trattano le entrate da RBF/CVF come passività o ricavi differiti, e le commissioni come costi finanziari - in modo sostanzialmente simile a come si tratterebbe un prestito, anche se la natura contingente può confondere i confini. Dal punto di vista strategico, le aziende britanniche che utilizzano i FVC devono gestire con attenzione il rapporto: poiché alcuni fornitori, come Uncapped, inizialmente prendono una quota di ricavi fino al pagamento di una commissione fissa, le aziende in forte crescita si sono trovate a ripagare molto rapidamente (rendendo il costo effettivo del capitale piuttosto elevato). Infatti, Uncapped nel 2023 ha deciso di smettere di offrire finanziamenti basati solo sui ricavi perché i clienti in rapida crescita rimborsavano troppo velocemente (e si sentivano "penalizzati" dall'alto costo implicito), mentre i clienti in difficoltà impiegavano più tempo (aumentando il rischio per il prestatore). Si è passati a prestiti a tempo determinato, il che dimostra un'evoluzione nel mercato britannico: anche all'interno della FPC, le condizioni specifiche sono importanti per garantire l'allineamento. Nonostante questi aggiustamenti, l'idea di fondo rimane... nel Regno Unito i finanziamenti flessibili e legati alla crescita sono destinati a restare. L'ambiente e l'ordinamento giuridico favorevoli al settore fintech del Paese rendono probabile l'adozione di strategie di FVC da parte di un maggior numero di fondi o la collaborazione con fornitori. Potremmo anche vedere gli investitori di venture britannici incorporare l'EBITCAC e metriche simili nella loro diligenza; già oggi, nel Regno Unito, i fondatori più sofisticati parlano abitualmente di LTV/CAC e di periodi di ritorno dell'investimento, il che è molto in linea con il pensiero del CVF.

Unione europea: Scalare la FPC nei mercati continentali

Nell'UE, i fondi di capitale di rischio stanno guadagnando terreno, in quanto le startup e gli investitori cercano modi per alimentare la crescita in un panorama storicamente dominato dal capitale proprio e dai prestiti bancari. Il mercato europeo del venture è maturato in modo significativo nell'ultimo decennio, e con questa maturità è arrivata la ricerca di capitale di crescita efficiente. La promessa del CVF di un finanziamento non diluitivo per l'acquisizione di clienti ha una forte risonanza, soprattutto in paesi come la Germania, la Francia e i Paesi Bassi, dove i fondatori sono spesso molto consapevoli della diluizione e dove il capitale di crescita può essere più difficile da ottenere. L'UE ha visto importanti operazioni di FVC, tra cui un esempio emblematico è rappresentato da Finom, una startup fintech olandese che si rivolge alle PMI. Nel maggio 2025, Finom si è assicurata un investimento di 92,3 milioni di euro da parte del Customer Value Fund di General Catalyst - un'operazione strutturata specificamente per finanziare l'acquisizione di clienti di Finom in Europa senza diluire gli azionisti . Questa somma si aggiunge ai precedenti round di equity di Finom e funge effettivamente da pool dedicato a "finanziano i loro investimenti nell'acquisizione di clienti... con GC che si assume l'esposizione al ribasso"., secondo l'azienda e l'investitore. Il caso Finom dimostra che i concetti di FPC possono essere trapiantati con successo in Europa: GC (un'azienda statunitense) ha portato il suo modello e lo ha adattato al contesto europeo, permettendo a Finom di accelerare l'espansione in modo efficiente dal punto di vista del capitale. I fondatori di Finom hanno sottolineato che l'operazione di FVC è stata "non si tratta solo di immettere capitale, ma di immettere competenze e allineamento... di finanziare la crescita in modo da preservare il nostro capitale e la nostra autonomia". . Ciò sottolinea un vantaggio chiave apprezzato in Europa, dove i fondatori spesso danno la priorità al mantenimento del controllo: I finanziamenti dell'FPC sono accompagnati da molto meno interferenze e vincoli rispetto all'equityPoiché il rendimento degli investitori è direttamente legato all'esito della crescita dei clienti, non ai seggi del consiglio di amministrazione o al potere di voto.

Oltre a queste grandi operazioni, l'UE ha un ecosistema crescente di finanziatori alternativi per la crescita. Ad esempio, la società tedesca re:cap (ora Capacura) e altri hanno offerto finanziamenti basati sui ricavi alle aziende SaaS in DACH, mentre in Spagna e Francia hanno fatto il loro ingresso operatori come Capchase (dagli Stati Uniti) e fondi di venture debt locali che stanno esplorando strumenti legati ai ricavi. Il Ambiente normativo dell'UE è alquanto frammentata (ogni Paese ha le proprie normative, oltre ai quadri normativi a livello europeo), ma in linea di massima c'è consapevolezza di questi nuovi modelli di finanziamento. In base alle norme dell'UE, se questi accordi sono strutturati come prestiti o titoli, potrebbero far scattare i requisiti di un prospetto o di una licenza bancaria; tuttavia, la maggior parte delle operazioni di FVC sono accordi privati e su misura tra un fondo e una società, quindi rientrano nei regimi di collocamento privato. Il contabilità nell'UE (IFRS) I principi IFRS richiedono anche l'espulsione dei CAC, per cui le aziende utilizzano gli FPC fuori bilancio o come passività. Una differenza è che gli IFRS tendono a essere leggermente più aperti alla capitalizzazione di alcuni costi (come quelli di sviluppo) rispetto ai GAAP statunitensi, ma il marketing non è ancora qualificato. Quindi le aziende europee si basano anche su metriche rettificate. Potremmo vedere le startup europee riportare un "EBITDAC" o qualcosa di simile nei loro rapporti di gestione; di certo il concetto di aggiungere le spese di crescita non è sconosciuto in Europa - ad esempio, alcuni prospetti di IPO europee hanno discusso metriche come il margine di contribuzione escluso il marketing, ecc. per illustrare la redditività sottostante.

Dal punto di vista strategico, il CVF potrebbe essere un fattore di svolta in Europa perché tradizionalmente le startup europee avevano poche opzioni di finanziamento: si raccoglievano fondi propri o si ricorreva al debito di rischio (che in Europa è meno diffuso che negli Stati Uniti). I finanziamenti bancari per le startup in Europa sono stati molto limitati (le banche di solito evitano di concedere prestiti a società senza profitti o attività tangibili). Il CVF colma quindi una lacuna trasformare i futuri ricavi dei clienti in capitale di crescita iniziale, cosa che le banche non farebbero senza garanzie. Il interesse degli investitori in Europa La mossa di General Catalyst con Finom è probabilmente un indicatore di altri sviluppi futuri, e altri fondi internazionali potrebbero introdurre programmi simili. I VC europei come Northzone (che ha guidato il round di equity di Finom) stanno sicuramente osservando come i CVF possano integrare gli investimenti in equity. Vediamo anche fornitori paneuropei di finanziamenti alle entrate come Wayflyer (un'impresa irlandese-spagnola) che ha impegnato centinaia di milioni per i venditori di e-commerce in tutta l'UE, dimostrando che il modello va oltre il singolo Paese. In effetti, Outfund (Regno Unito) e Clearco si sono entrambe espanse nell'Europa continentale (Paesi Bassi, Spagna, ecc.) durante la loro crescita, il che indica una domanda transfrontaliera.

Una sfida nell'UE è rappresentata dalla diversità dei mercati: l'acquisizione di clienti in Europa spesso deve avvenire paese per paese (lingue diverse, regolamenti per i servizi finanziari, ecc.), quindi il ROI delle CAC potrebbe variare notevolmente da un mercato all'altro. Questo potrebbe complicare le operazioni di FPC: i finanziatori devono fidarsi del piano di crescita di un'azienda in più Paesi. Tuttavia, l'ampio mercato unificato europeo (a livello di UE) rappresenta anche un'opportunità: una startup potrebbe utilizzare i finanziamenti CVF per entrare rapidamente in nuovi Paesi dell'UE, "acquistando" di fatto quote di mercato mentre è ancora in fase di crescita. Ad esempio, una fintech potrebbe finanziare un'azione di marketing in Francia e in Germania simultaneamente utilizzando il capitale di CVF, cosa che potrebbe essere difficile da mettere a bilancio altrimenti. Le autorità di regolamentazione in Europa sono generalmente favorevoli all'innovazione nel settore dei finanziamenti; la Commissione europea ha persino esaminato la possibilità di incoraggiare i finanziamenti alternativi per le PMI. Finché gli investitori sono professionali e le società sono trasparenti, i FVC dovrebbero prosperare secondo i principi dell'UE. Alla fine potremmo vedere prodotti strutturati o cartolarizzazioni in Europa in cui vengono raggruppati portafogli di prestiti per l'acquisizione di clienti di startup - L'Europa ha una storia di titoli garantiti da attività (ABS) e di obbligazioni garantite, quindi un futuro in cui i finanziamenti CAC vengono raggruppati in un ABS (sostenuto da crediti diversificati di clienti di startup) non è lontano.

In sintesi, l'UE sta rapidamente recuperando terreno nell'adozione della FPC: Le startup ne sono desiderose e i grandi investitori stanno iniziando a fornirle.. Il potenziale in Europa è enorme, dato il numero di aziende a forte crescita e la relativa scarsità di capitale di rischio nelle fasi finali. Il CVF potrebbe consentire a un maggior numero di startup europee di scalare per competere a livello globale senza dover cercare immediatamente finanziamenti a livello statunitense. Il caso di Finom indica già una tendenza: aspettatevi che altre startup dell'UE annuncino strutture simili per finanziare la crescita dei loro utenti in modo non diluitivo e orientato alla partnership.

Casi di studio ed esempi

Caso di studio 1: Lemonade (USA) - Azienda pubblica che fa leva sulla FPC

Lemonade, una società insurtech con sede a New York nota per la sua piattaforma assicurativa guidata dall'intelligenza artificiale, fornisce un esempio istruttivo di FPC in azione su scala più ampia. Nel 2023, Lemonade era una società pubblica ancora focalizzata su una crescita elevata, con spese di marketing significative per acquisire clienti per i suoi prodotti assicurativi per affitti, case e animali domestici. Piuttosto che emettere continuamente nuove azioni o fare affidamento sulle sue riserve di liquidità (soprattutto quando le valutazioni del settore tecnologico sono scese nel 2022), Lemonade si è rivolta al programma CVF di General Catalyst per rafforzare il suo capitale di crescita. Attraverso questo programma, Lemonade ha ricevuto un finanziamento che ha coperto una parte sostanziale dei costi di acquisizione dei clienti, con l'accordo che Il rimborso avverrebbe grazie ai nuovi premi assicurativi generati. Se tali campagne avessero avuto successo, Lemonade avrebbe ripagato la GC con i ricavi dei nuovi assicurati (più un modesto rendimento concordato); se la crescita non avesse avuto successo, l'obbligo di Lemonade di ripagare quella parte era limitato.

Questo accordo ha permesso a Lemonade di aumentare significativamente gli investimenti in marketing nel 2024 senza mostrare un aumento proporzionale delle perdite operative o dell'utilizzo di liquidità. In sostanza, le spese di CAC sono state spostate dal conto economico di Lemonade (perché la liquidità è stata fornita da GC e il rimborso è stato subordinato alle entrate). L'amministratore delegato di Lemonade ha elogiato questa soluzione come un modo per "investire un capitale significativo nella crescita" mentre evitare di "raccogliere capitale proprio costoso" o di mettere a bilancio un debito restrittivo . Per gli investitori in Lemonade, questo era un segnale positivo: l'azienda poteva mantenere un forte tasso di crescita (aggiungendo clienti, entrando in nuovi segmenti come l'assicurazione auto). senza tornare ai mercati azionari per ottenere finanziamenti con effetto diluitivoe senza il rischio di un'insolvenza del debito. Gli azionisti di Lemonade hanno anche potuto valutare meglio lo stato di salute dell'azienda: ad esempio, le relazioni di Lemonade per il 2024 includevano metriche che evidenziavano il miglioramento del rapporto di sinistrosità sottostante e dell'efficienza operativa, mentre la spesa di marketing, aiutata dal CVF, ha guidato la crescita delle polizze. L'uso di FVC da parte di Lemonade è considerato successo finora: è riuscita a far crescere la sua base di clienti nel 2024 in un momento in cui molte altre società fintech e insurtech stavano tagliando, e lo ha fatto mentre migliorare la sua liquidità. Il caso dimostra che anche le aziende tecnologiche pubbliche possono utilizzare il CVF per equilibrio tra crescita e redditività, essenzialmente come alternativa alle offerte secondarie o alle convertibili costose. Inoltre, dimostra la tesi di GC secondo la quale la CVF è "la strada da seguire per la maggior parte delle aziende tecnologiche che si basano sui costi di acquisizione dei clienti per scalare". - Se funziona per un ente pubblico e regolamentato come Lemonade, molti altri potrebbero seguirlo.

Caso di studio 2: Finom (UE) - Alimentare l'espansione europea con CVF

Finom è una piattaforma fintech con sede nei Paesi Bassi, che offre soluzioni bancarie e di fatturazione digitale a PMI e liberi professionisti in tutta Europa. Nel 2024, Finom aveva un prodotto solido e aveva raccolto un round di capitale di serie B, ma si trovava ad affrontare una classica sfida di espansione: aveva bisogno di ingenti spese di marketing e vendita per scalare in nuovi mercati europei (e competere con gli operatori storici), in un momento in cui i finanziamenti di rischio stavano diventando più difficili da ottenere. Nel 2025, Finom è balzata agli onori della cronaca per aver raccolto 92,3 milioni di euro di finanziamenti per la crescita da parte del Customer Value Fund di General Catalyst specificamente per finanziare l'acquisizione di clienti. Si è trattato di una delle più grandi operazioni di tipo CVF in Europa fino ad oggi. La struttura dell'operazione era in linea con i principi del CVF: General Catalyst fornisce il capitale iniziale per finanziare le campagne di crescita degli utenti di Finom e recupererà l'investimento dai futuri ricavi generati dai nuovi clienti, sempre che il ROI sia quello previsto.. Se l'espansione di Finom produce la base di clienti prevista, GC guadagna il suo profitto; in caso contrario, è GC a farsi carico degli svantaggi, non i fondatori di Finom.

Con questo finanziamento, Finom ha pianificato di espandersi in modo aggressivo in tutta l'UE - lanciando in nuovi paesi, intensificando il marketing e coinvolgendo migliaia di nuove PMI clienti. senza emettere nuove azioni o assumere debiti tradizionali.. "Avere GC come partner è un'enorme vittoria strategica... stanno finanziando la crescita in un modo che preserva il nostro capitale e la nostra autonomia". ha dichiarato il cofondatore di Finom, sottolineando che questo approccio ha mantenuto intatta la proprietà del team fondatore, pur alimentando una crescita ambiziosa. Il caso è ancora in corso, ma le prime indicazioni sono positive: L'acquisizione di clienti da parte di Finom nel terzo e quarto trimestre del 2025 ha subito un'accelerazione superiore alle tendenze precedenti e l'azienda ha registrato una forte fidelizzazione dei clienti, il che significa che gli LTV sembrano promettenti. Per General Catalyst, questa è stata l'occasione per approfondire l'investimento senza semplicemente raddoppiare il capitale a una valutazione incerta, ottenendo invece un ritorno strutturato legato alla crescita dei ricavi di Finom. Il successo di Finom nell'adozione di CVF dimostra il vitalità dell'FPC nel contesto europeo. Dimostra che le startup europee possono effettivamente attrarre grandi investimenti strutturati per il CAC se dispongono di dati a sostegno delle loro richieste di LTV. Inoltre, serve da modello per altre startup dell'UE: ad esempio, un'azienda SaaS tedesca o un marketplace francese potrebbero raccogliere un round di FVC per espandersi a livello internazionale. Il risultato di Finom (finora) sembra essere "win-win". - Finom scala più velocemente e mantiene la salute finanziaria, mentre gli investitori ottengono un'esposizione alla crescita senza rischi. Rimangono delle sfide (devono acquisire clienti in modo efficiente), ma l'audace mossa di Finom potrebbe aprire la strada alla diffusione dei CVF in Europa, alla stregua del venture lending o del growth equity.

Caso di studio 3: Blue Apron (USA) - Una storia cautelativa senza CVF

Non tutte le storie sono un successo; alcune illustrano ciò che la FPC cerca di evitare. Grembiule bluBlue Apron, una startup statunitense che consegna kit di pasti, è stata quotata in borsa nel 2017 a fronte di una crescita elevata, ma anche di alti costi di acquisizione dei clienti. L'attività di Blue Apron richiedeva un'intensa attività di marketing - dagli annunci online agli sconti promozionali - per acquisire abbonati, e le metriche dell'azienda mostravano una durata di vita dei clienti relativamente breve (elevata rinuncia nel giro di pochi mesi). Di fronte alle pressioni degli investitori per mostrare un percorso verso la redditività, Blue Apron ha drasticamente ridurre le spese di marketing poco prima e dopo l'IPO per migliorare le perdite di EBITDA. Nel breve termine, ciò ha ridotto le spese; tuttavia, poiché l'azienda non aveva risolto i suoi problemi di abbandono, la riduzione della spesa per le CAC ha immediatamente portato a un minor numero di nuovi clienti. Nel trimestre successivo all'IPO, il numero di clienti e gli ordini di Blue Apron sono diminuiti drasticamente, contribuendo a un calo delle entrate di 12% e l'azienda ha continuato a registrare forti perdite nette. Questa combinazione di ricavi in calo e perdite persistenti ha fatto crollare le azioni della società (che a un certo punto sono scese di circa 90% rispetto al prezzo dell'IPO) e ha eroso la fiducia degli investitori. Blue Apron è diventata una un caso di studio sui pericoli del modello "crescere e poi tagliare - L'azienda ha speso in modo aggressivo per acquisire clienti, ma quando i soldi sono finiti, ha tagliato le spese per la crescita per cercare di mostrare bilanci migliori, solo per minare le dimensioni e il futuro dell'azienda, creando un circolo vizioso.

Se la FPC fosse stata un'opzione per Blue Apron, la storia sarebbe stata diversa. Immaginate se Blue Apron, invece di tagliare il marketing per conservare la liquidità, avesse ottenuto un accordo di FPC in cui un investitore avrebbe finanziato le acquisizioni di clienti finché l'economia dell'unità fosse stata redditizia. All'epoca Blue Apron sosteneva che il suo LTV dei clienti giustificava il suo CAC (anche se questo aspetto è stato discusso). Se un investitore di CVF fosse stato d'accordo, avrebbe potuto finanziare il capitale per le campagne di marketing, da ripagare con i margini sugli ordini dei kit pasto dei nuovi clienti. Questo avrebbe potuto permettere a Blue Apron di continuare a far crescere la sua base di abbonati o almeno di mantenerla, pur registrando un miglioramento dell'EBITDA (poiché i costi di marketing verrebbero effettivamente scaricati). Naturalmente, il CVF non è una panacea: se il problema fondamentale era che i clienti di Blue Apron non rimanevano abbastanza a lungo, allora finanziare l'acquisizione di altri clienti avrebbe solo ritardato la resa dei conti. In effetti, i fornitori di FV probabilmente sarebbero stati cauti, visti i parametri di fidelizzazione di Blue Apron (come abbiamo notato, la FV funziona meglio quando il rapporto LTV/CAC è solido). Ciononostante, il destino di Blue Apron - che alla fine ha lottato ed è stata acquisita per parti nel 2023 - è un chiaro esempio di come la società sia stata in grado di mantenere la propria posizione. un controesempio in cui i finanziamenti e le metriche tradizionali non hanno funzionato.Questo sottolinea il motivo per cui sono nati framework come il CVF: evitare che un'azienda in crescita con un certo potenziale finisca strangolata proprio dalle metriche (EBITDA, cash burn) che non tengono conto in modo adeguato degli investimenti per la crescita. Gli investitori ora citano Blue Apron quando incoraggiano le startup non di tagliare il marketing in modo arbitrario; al contrario, sostengono la necessità di trovare modi più sostenibili per finanziarlo fino a quando il modello non sarà collaudato. In sintesi, Blue Apron evidenzia la sfide e rischi che il FPC intende mitigare - è un promemoria per ricordare che se si trattano le CAC come puramente sacrificabili e non si allinea il capitale, si può distruggere il valore a lungo termine.

Studio di caso 4: Clearco (Canada/Regno Unito) - Insidie per un fornitore di FPC

È anche istruttivo considerare un caso del finanziatore lato: Clearcouna fintech che si è occupata di fornire finanziamenti di marketing alle startup D2C. Clearco (ex Clearbanc) era essenzialmente un fornitore di FV: anticipava fondi alle aziende di e-commerce da spendere in pubblicità su Facebook, inventario, ecc. e prendeva una percentuale fissa dei ricavi fino al rimborso di un importo stabilito. Durante il boom dell'e-commerce del 2020-2021, il modello di Clearco ha prosperato; ha investito oltre $1 miliardi e si è espansa dal Canada agli Stati Uniti, al Regno Unito e all'Europa. Tuttavia, a metà del 2022, Clearco si trovò in difficoltà. La combinazione di tassi di interesse in crescita (che aumentano il costo del capitale) e di un rallentamento della crescita del commercio elettronico (che significa ritorni più lenti) ha messo a dura prova il suo modello. I clienti migliori di Clearco - i marchi di successo - spesso rimborsavano i loro anticipi molto rapidamente, producendo per Clearco un rendimento inferiore a quello previsto (un buon problema, ma che limita l'upside), mentre alcuni commercianti più deboli avevano difficoltà, prolungando il rimborso (aumentando il rischio di Clearco). Questa asimmetria - in cui le aziende migliori si rifinanziano o si ripagano in anticipo e le peggiori si "bloccano" - ha reso il portafoglio di Clearco meno equilibrato del previsto. Entro il 2022, Clearco ha dovuto licenziare personale, i suoi cofondatori hanno lasciato i ruoli esecutivi e ha subito una ricapitalizzazione in cui nuovi investitori hanno acquistato un prestito per tenerla a galla. Inoltre, si è ritirata da tutti i mercati ad eccezione del Nord America e ha ridotto significativamente le sue offerte. In sostanza, Clearco colpire le "buche" che il finanziamento del FPC può comportareIl costo del capitale è più elevato, il rischio di credito delle startup e la difficoltà di fissare il prezzo del denaro in modo che sia equo per i fondatori ma anche redditizio per il finanziatore su un ampio portafoglio.

Il caso Clearco, pur non essendo una startup che solleva l'FPC, è un caso di un esempio di cautela nell'ecosistema dell'FPC - dimostra che fornire capitali per le CAC è di per sé un'attività impegnativa. Per le startup che stanno prendendo in considerazione l'FVC, questo evidenzia l'importanza di scegliere il partner e la struttura giusti. Il modello di condivisione dei ricavi di Clearco, con una commissione fissa, ha finito per far pagare ai clienti di successo tassi di interesse molto elevati (perché hanno ripagato la commissione in tempi brevi) e, col senno di poi, è stato considerato meno favorevole ai fondatori. Le strutture CVF più recenti (come quella di GC) hanno cercato di risolvere questo problema rendendo i rendimenti più condizionati al successo e potenzialmente più continui (in modo che gli investitori partecipino ai lati positivi della crescita e non si limitino ad addebitare una commissione fissa). Affinché il concetto di FVC possa prosperare, la I fornitori devono rimanere solvibili e desiderosi di - Clearco ha dovuto ricapitalizzare una linea di credito della Silicon Valley Bank, il che ha rappresentato un intoppo. Ora, con l'intervento di operatori come GC (con tasche profonde e capitale paziente), il modello potrebbe essere più solido. L'inciampo di Clearco non invalida CVF; piuttosto, ha insegnato al mercato lezioni preziose sulla determinazione del prezzo del rischio e sull'allineamento delle condizioni (ad esempio, alcuni fondi ora utilizzano strutture convertibili o di partecipazione agli utili che consentono un maggiore margine di profitto se un'azienda cresce molto velocemente, invece di un tetto massimo che finisce per essere troppo economico per i casi migliori).

In sintesi, il viaggio di Clearco è un utile un caso di studio sulle sfide della scalabilità delle soluzioni CVF. Il documento sottolinea che, se da un lato l'FVC può essere una manna per le startup, dall'altro l'economia deve funzionare per i finanziatori in tutti gli scenari, buoni e cattivi. I recenti aggiustamenti da parte di aziende come Uncapped (Regno Unito), che si sono spostate dalla pura quota di ricavi ai prestiti a termine, riflettono anche questa consapevolezza. Nonostante queste difficoltà, il fatto che nuovi finanziamenti continuino ad affluire ai fornitori di FVC (ad esempio, gli aumenti di Outfund e Wayflyer, il lancio del fondo di GC) suggerisce che l'approccio è destinato a rimanere, anche se con modelli perfezionati.

Vantaggi e sfide dell'adozione della FPC

Vantaggi del CVF per le startup e gli investitori

• Preservare il patrimonio netto e la proprietà dei fondatori: Forse il vantaggio più immediatamente attraente per le startup è che la FPC fornisce capitale di crescita senza diluizione azionaria. I fondatori possono scalare l'acquisizione dei clienti mantenendo una quota maggiore della loro azienda. Nell'arco di più round, questo può significare che i fondatori mantengono una proprietà significativa al momento dell'uscita (storicamente, una crescita aggressiva finanziata con capitale proprio ha lasciato molti fondatori con <20% all'IPO). CVF capovolge il copione utilizzando il capitale esterno per far crescere i clienti, ma senza prendere una parte del capitale sociale. Ciò avvantaggia anche gli investitori esistenti, che evitano i down round o l'eccessiva diluizione: la loro quota non viene sminuita quando l'azienda ha bisogno di più denaro per il marketing.
• Finanziamento non a debito e allineato (riduzione del rischio di ribasso): A differenza di un prestito bancario o di un debito di rischio, il finanziamento da parte di CVF tipicamente non richiede rimborsi fissi o garanzie in caso di mancata realizzazione dei ricavi. In questo modo si riduce notevolmente il rischio di una crisi di liquidità o di un'insolvenza in un trimestre lento. Come abbiamo visto, se la crescita si arresta, una startup con un prestito bancario deve comunque onorare il debito (potenzialmente tagliando i costi o raccogliendo fondi di emergenza). Con il CVF, se le spese di marketing non funzionano, il rimborso può essere differito o condonato per quel periodo, e l'azienda non viene trascinata in bancarotta: l'investitore condivide essenzialmente il ribasso. Questo allineamento significa che il il capitale è paziente e si comporta più come il capitale proprio nei momenti difficili, ma come il debito in quelli positivi (essere ripagati quando i ricavi fluiscono). Incoraggia una relazione collaborativa, non conflittuale, tra la startup e il finanziatore. L'amministratore delegato di Lemonade ha sottolineato esplicitamente l'assenza di "covenant restrittivi" con la struttura CVF. I fondatori ottengono quindi opzionalità: possono spingere per la crescita senza il timore che il prestito di denaro possa affondare in seguito.
• Crescita accelerata e quota di mercato: Con una cassa più grande destinata all'acquisizione di clienti, le startup possono scalare più velocemente e cogliere le opportunità di mercato che potrebbero sfuggire se vincolati da un budget limitato. Questo aspetto è particolarmente critico nei mercati in cui si vince sempre o quando anche un concorrente è in fase di scalata. L'FPC, in sostanza, mette il turbo al motore del go-to-market: per esempio, un'azienda SaaS può assumere più rappresentanti di vendita o una startup di e-commerce può raddoppiare la spesa pubblicitaria durante l'alta stagione, sapendo che i finanziamenti sono disponibili. Diversi casi di studio (Finom, Marshmallow, ecc.) hanno dimostrato che le startup hanno utilizzato il capitale per entrare in nuovi mercati o per aumentare significativamente il tasso di crescita. Trattando il CAC come CapEx, queste aziende possono investire prima dei ricavi (proprio come si costruisce una fabbrica prima della produzione) e raccogliere i frutti nei periodi successivi.
• Miglioramento delle metriche finanziarie e della visibilità: Come già discusso, l'utilizzo dell'FPC può rendere la società i bilanci sono più attraenti e facili da interpretare in termini di performance sottostante. Anche se le voci contabili non cambiano, l'azienda può presentare metriche come l'EBITCAC o il flusso di cassa operativo rettificato al netto degli investimenti per la crescita, che spesso sono di gran lunga migliori dell'EBITDA grezzo. Questo può portare a valutazioni più elevate perché gli investitori vedono la vera redditività mascherata dai costi di crescita. Inoltre, impone una disciplina: le startup tracceranno con attenzione i rendimenti della spesa finanziata dal FPC, il che significa dati più solidi sull'economia della coorte e possibilmente decisioni migliori su dove allocare i dollari del marketing. Inoltre, liberando la liquidità che sarebbe stata spesa per la CAC, il CVF permette che tale liquidità sia per altri usi strategici - Ad esempio, lo sviluppo di prodotti, le assunzioni o persino la fornitura di liquidità ai primi dipendenti (come ha notato il team di GC, le aziende potrebbero riacquistare azioni o finanziare M&A se non stanno bruciando tutta la liquidità sul CAC). Questa flessibilità può aumentare il morale (i dipendenti vedono che l'azienda può permettersi nuovi progetti e stabilità) e ridurre la pressione per un'uscita anticipata.
• Struttura del capitale ottimizzata (costo complessivo del capitale più basso): Il CVF può portare a una maggiore efficienza del capitale per le startup. L'equity è la forma di capitale più costosa (i fondatori rinunciano a un futuro upside - di fatto un "interesse" infinito se l'azienda ha successo). Il debito tradizionale è più economico, ma poco flessibile per la crescita. Il CVF si colloca nel mezzo: è più conveniente del capitale proprio negli scenari di successo (poiché l'upside dell'investitore è spesso limitato o strutturato) e più flessibile del debito. Utilizzando l'FPC per la parte "a rendimento costante" dell'attività (acquisizione di clienti con un ritorno prevedibile), le aziende possono riservare il finanziamento azionario per gli investimenti ad alto rischio e ad alto rendimento (come nuove linee di prodotti o l'ingresso in un mercato non ancora collaudato). Questo migliora il rendimento del capitale proprio (ROE) per l'azienda. In effetti, uno degli impulsi per il CVF è stato il fatto che molte buone startup avevano un ROE basso perché continuavano a raccogliere capitale per cose che potevano essere finanziate - GC ha citato che alcune categorie avevano "buone aziende con una cattiva struttura di capitale" e che il continuo finanziamento di CAC con capitale proprio dava un "colpo massiccio" al ROE. Utilizzando la FPC, queste aziende possono sfruttare la loro crescita come un asset, aumentando il ROE e, in ultima analisi, i multipli di valutazione (poiché gli investitori premiano l'uso efficiente del capitale).
• Orientamento e resilienza a lungo termine: Con il sostegno della CVF, le startup sono in grado di pensare a lungo termine al valore del cliente. Se i fondamentali sono solidi, le aziende sono meno tentate di ridurre il marketing nei periodi di crisi, il che significa che possono continuare ad acquisire clienti in momenti in cui i concorrenti potrebbero ritirarsi. Questo può produrre un vantaggio permanente. Inoltre, le aziende possono sopravvivere meglio ai periodi di magra: invece di essere in balia della volubilità dei mercati azionari o dei cicli bancari, hanno una fonte di finanziamento legata ai propri risultati. Ciò contribuisce a creare un "business duraturo" come ha detto Hemant Taneja di GC, consentendo alle aziende di resistere privatamente e di creare valore senza precipitarsi verso l'uscita. Per gli investitori, questo significa risultati potenzialmente migliori: invece di costringere un'azienda a vendere o a fare un'IPO nel momento sbagliato, possono aspettare che sia veramente pronta, perché nel frattempo l'azienda non è affamata di denaro. Nel complesso, il CVF può rendere l'ecosistema delle startup più resistente, riducendo l'eccessiva dipendenza da una singola fonte di capitale.

Sfide e rischi dell'adozione della FPC

• Richiede un'economia unitaria comprovata: L'FPC non è adatto a tutte le startup. richiede CAC e LTV ragionevolmente prevedibili. Le startup in fase iniziale che non sono riuscite a trovare l'adattamento del prodotto al mercato o che non dispongono di dati sul comportamento dei clienti faranno fatica ad attrarre finanziamenti tramite FVC. Gli investitori che erogano CVF devono avere la certezza che le coorti acquisite si comportino come previsto. Se un'azienda sottostima il churn o sovrastima l'LTV, sia la startup che il finanziatore possono essere danneggiati. In altre parole, L'FPC funziona solo se gli investimenti delle CAC generano realmente valore. Se il prodotto di una startup ha problemi fondamentali di fidelizzazione (come l'elevato churn di Blue Apron), versare più denaro nell'acquisizione è come "alimentare un secchio che perde" - non è sostenibile. Gli investitori di CVF esamineranno quindi metriche come le curve di retention, il periodo di payback e il ROI marginale CAC. Le startup potrebbero dover migliorare la loro infrastruttura di dati per soddisfare queste richieste. C'è anche il rischio che fattori esterni potrebbero compromettere l'economia dell'unità - Ad esempio, un canale pubblicitario diventa più costoso (aumentando il CAC) o un nuovo concorrente riduce i prezzi (abbassando l'LTV). Questo potrebbe far apparire improvvisamente rischioso un piano di FV precedentemente solido. Sia le startup che gli investitori devono monitorare costantemente queste metriche ed eventualmente modificare l'accordo di finanziamento in caso di cambiamenti economici.
• Complessità nella strutturazione e nella contabilità: Pur essendo concettualmente semplici, le operazioni con FPC possono essere complessa da strutturare dal punto di vista legale e finanziario. Ogni accordo può essere personalizzato in termini di trigger di rimborso, massimali, tempi e ricorso legale. Spesso sono strutturati come accordi di condivisione dei ricavi, finanziamenti sintetici di royalty o strumenti convertibili. Per le startup, è fondamentale capire le clausole di dettaglio: ad esempio, qual è la quota di ricavi condivisa, c'è una scadenza rigida (alcuni accordi possono essere convertiti in azioni o terminare dopo un certo numero di anni) e si può ottenere un altro debito pari passu? C'è anche il trattamento contabile: a seconda della struttura, un'iniezione di FVC può apparire come debito a bilancio o come ricavo differito o talvolta non apparire affatto (fuori bilancio fino a determinate condizioni). Ciò potrebbe influire sui calcoli dei covenant o sulla percezione dei dati finanziari dell'azienda. Un'errata comunicazione su questi aspetti può confondere gli investitori o gli acquirenti meno esperti. Inoltre, implicazioni fiscali Occorre considerare che in alcune giurisdizioni i pagamenti agli investitori degli FVC potrebbero essere trattati come interessi (deducibili fiscalmente), ma in altre come quote di profitto (potenzialmente non deducibili). Le startup dovranno sostenere costi legali e amministrativi per la creazione di queste strutture, che possono essere onerosi per le aziende più piccole.
• Disponibilità e scalabilità: Il finanziamento degli FVC, sebbene in crescita, è ancora un prodotto specializzato. Non tutti gli investitori lo offronoe quelli che lo fanno (come il fondo di GC o i fornitori di RBF) hanno criteri e limiti. Una sfida per le startup, soprattutto nel Regno Unito/UE, potrebbe essere quella di trovare un partner CVF che comprenda la loro attività e sia disposto a investire sulla scala necessaria. Se un'azienda ha bisogno, ad esempio, di $50M per l'acquisizione di clienti, solo pochi fondi a livello globale potrebbero sottoscriverlo. C'è il rischio che, con la crescita della domanda di FVC, l'offerta non riesca a tenere il passo o diventi selettiva, favorendo solo le aziende di alto livello. Questo potrebbe lasciare alcune startup in una situazione intermedia, in cui hanno metriche decenti ma non riescono ad assicurarsi il CVF e lottano anche con l'equity/dent - anche se si potrebbe sostenere che se le metriche sono decenti, alla fine il capitale le troverà. Anche la scalabilità è una questione: il FPC può funzionare per migliaia di startup o è limitato a quelle in fase avanzata e ben consolidate? In questo momento, il punto di forza sembra essere rappresentato dalle aziende dopo la serie B (come indicato da GC, in genere quelle con un fatturato di $30M-$300M che utilizzano $2M-$20M su S&M al mese). Le aziende in fase iniziale potrebbero essere considerate troppo rischiose per le grandi infusioni di FVC. Col tempo, con il miglioramento dell'analisi dei dati (gli algoritmi fintech sono in grado di valutare anche le startup più piccole attraverso i loro dati di pagamento e di marketing), questo potrebbe ampliarsi. Ma attualmente, l'accesso all'FPC potrebbe essere disomogeneo, orientata verso aree geografiche o settori in cui esistono fornitori (ad esempio, una startup SaaS in una regione senza fornitori di RBF potrebbe avere problemi).
• Considerazioni sul costo del capitale: L'FPC non è denaro gratuito; il suo Il costo può essere significativo, a volte pari o superiore a quello del debito.. Gli investitori che forniscono FV si aspettano un rendimento che compensi il rischio assunto. Se una startup cresce molto rapidamente e rimborsa l'importo in tempi brevi, il TAEG effettivo può essere elevato (come nel caso di alcune operazioni di RBF in cui una commissione fissa di 6% rimborsata in 3 mesi equivale a un interesse annualizzato enorme). D'altro canto, se la startup cresce lentamente, potrebbe sostenere il costo del finanziamento più a lungo del previsto. Le startup devono assicurarsi che il Il ROI sui clienti acquisiti supera il costo del capitale di FPC di un buon margine; in caso contrario, sono negativi per l'arbitraggio (pagando, ad esempio, 20% di costo per ottenere clienti che fruttano solo 15% di rendimento). L'equity può talvolta essere "più conveniente" nel senso del costo-opportunità se il valore dell'azienda cresce a dismisura (poiché l'equity ceduto potrebbe valere meno del ritorno rigido). C'è anche rischio di esecuzioneSe un'azienda effettua un grosso round di FVC e poi non riesce a impiegarlo in modo efficace (ad esempio, satura i suoi canali di marketing o insorge un problema di esecuzione), può finire per pagare commissioni sul capitale non utilizzato o per ottenere prestazioni inferiori, il che è inefficiente. A differenza del capitale proprio, che può rimanere in bilancio in modo facoltativo, l'FVC viene di solito utilizzato in base alle necessità, quindi le aziende devono pianificare attentamente l'utilizzo. In caso contrario, potrebbero pagare commissioni d'impegno per nulla.
• Percezione degli investitori e governance: Sebbene il CVF possa migliorare le metriche, alcuni investitori tradizionali potrebbero essere cauti se non lo capiscono. Il consiglio di amministrazione e gli investitori azionari di una startup devono essere d'accordo nell'accettare il finanziamento tramite FPC. Potrebbero esserci preoccupazioni come: questo introduce un altro stakeholder con pretese sui flussi di cassa dell'azienda? Potrebbe complicare una futura acquisizione o IPO (in cui un acquirente o gli investitori pubblici devono tenere conto di questo accordo)? Finora, esperienze come quella di Lemonade dimostrano che la cosa è gestibile, ma potrebbero esserci scenari in cui, ad esempio, un investitore di capitale di rischio pone restrizioni all'assunzione di ulteriori finanziamenti che non siano azionari. Le startup dovranno educare i propri stakeholder sui benefici della FPC per evitare malintesi. Un'altra sfida è governancePoiché gli investitori dei FVC spesso non hanno un posto nel consiglio di amministrazione o un'influenza formale, un'azienda potrebbe in teoria utilizzare in modo improprio i fondi (spendendoli in altro). Questo problema è solitamente mitigato da clausole o dal monitoraggio delle spese, ma se non è ben gestito, potrebbe portare a conflitti o addirittura a controversie legali. Ad esempio, se una startup dirotta i fondi del FPC destinati al CAC verso un progetto diverso che non genera le entrate concordate, l'investitore potrebbe gridare allo scandalo. Pertanto, è importante mantenere la fiducia e un uso chiaro dei fondi.
• Ostacoli normativi e contabili: Negli Stati Uniti, se le operazioni di FPC non sono strutturate con attenzione, potrebbero inavvertitamente innescare problemi: ad esempio, se un'operazione di FPC per una società pubblica assomiglia a un finanziamento, potrebbe essere necessario dichiararlo come debito o ricavo differito, con ripercussioni sui rapporti di indebitamento o sul riconoscimento dei ricavi. Le autorità di regolamentazione potrebbero anche mettere in discussione presentazioni non-GAAP troppo aggressive. In Europa, i diversi Paesi potrebbero trattare gli accordi in modo diverso (alcuni potrebbero considerarli una forma di debito mezzanino). È possibile che, man mano che la FPC diventa più comune, le autorità di regolamentazione intervengano per fornire indicazioni o barriere di sicurezza. Ad esempio, garantendo che gli accordi di marketing-finance non vengano utilizzati per aggirare le leggi sui prestiti o che non ingannino gli investitori sulla redditività. Finora non ci sono state grandi spinte normative, ma le aziende devono comunque operare nel rispetto delle leggi vigenti (ad esempio, rispettando le leggi sull'usura se si tratta effettivamente di un prestito, o assicurandosi le dovute autorizzazioni per la creazione di obblighi di condivisione dei ricavi).
• Potenziale di sovraestensione (sovrainvestimento): Un rischio ironico della FPC è che potrebbe consentire alle aziende di spendere eccessivamente per la crescita al di là di quanto sia salutarese non è stato controllato. Poiché il capitale è disponibile e non è immediatamente "percepito" sul conto economico, il management potrebbe essere tentato di investire nell'acquisizione di clienti che soddisfano marginalmente la soglia del ROI, ma che alla fine producono clienti di bassa qualità. In altre parole, il denaro facile per la CAC potrebbe far salire il prezzo della CAC (attraverso la concorrenza nelle aste pubblicitarie, ecc.) e portare a rendimenti decrescenti. Le aziende devono comunque attenersi al principio osservato da Singhvi: interrompere la spesa quando la CAC marginale è uguale alla LTV marginale. In teoria, anche gli investitori della CVF faranno rispettare questo principio (non finanzieranno oltre la frontiera efficiente), ma potrebbero verificarsi esuberanze o ipotesi ottimistiche che portano a spese che distruggono il valore. È un po' come se il capitale a basso costo negli anni 2010 avesse portato alcune startup a scalare in modo insostenibile. La CVF, pur essendo più legata all'economia unitaria, non garantisce un comportamento razionale: sposta il vincolo ma non elimina la necessità di un buon giudizio.

In sintesi, la FPC offre vantaggi interessanti, Le startup devono affrontarlo con un'analisi rigorosa e con cautela.. Garantire una forte economia dell'unità, allineare tutte le parti sulle aspettative e mantenere ipotesi prudenti mitigherà molti di questi rischi. Le sfide sono superabili e rappresentano gli ostacoli tipici di ogni nuova innovazione finanziaria: conoscenza, allineamento ed esecuzione.

Confronto tra FPC e modelli di finanziamento tradizionali

Per comprendere meglio il ruolo della FPC nel finanziamento delle startup, è utile confrontarla con altri modelli di finanziamento: Equity, Debt e Revenue-Based Financing (RBF). La tabella seguente riassume le differenze principali:

Fonti: Le caratteristiche di ciascun modello sono ricavate da dati ed esempi del settore. L'effetto di diluizione dell'equity è evidenziato dal fatto che i fondatori possiedono <20% entro l'IPO in molti casi. La rigidità del debito e i suoi rischi sono evidenziati da GC (piani fissi che non corrispondono al payback del CAC). Le condizioni del RBF sono descritte dal modello di revenue-share di Outfund e dall'analisi dell'esperienza di Uncapped (le imprese in rapida crescita devono affrontare costi effettivi elevati). I termini del CVF sono riassunti dal programma di General Catalyst (finanziamento fino a 80% di S&M, rimborsato dai ricavi dei nuovi clienti, con GC che non viene pagata se la crescita non avviene), e il suo profilo di costo/rischio è dedotto da come aziende come Lemonade e Finom lo utilizzano (non diluitivo, nessun covenant, protezione dai ribassi).

Dalla tabella si evince che L'FVC cerca di combinare il meglio del capitale proprio e del debito. - non diluitivo come il debito, ma flessibile e basato sul successo come l'equity. In questo modo si evita "il peggio di ciascuno", come ha detto il CEO di Outfund: non mettere in gioco la propria casa (come alcuni prestiti) e non rinunciare al controllo (come il VC). Ciascun modello ha il suo posto e, in pratica, una startup potrebbe utilizzare un modello di capitale di rischio. miscelaPer esempio, l'equity per lo sviluppo del prodotto, l'FVC per la scalata degli utenti e magari una linea di credito per smussare il capitale circolante. L'emergere dei FVC aggiunge semplicemente un nuovo potente strumento al kit di finanziamento, particolarmente adatto alla fase di crescita delle startup moderne.

Tendenze, interesse degli investitori e prospettive future

Crescente interesse degli investitori: La tendenza verso i CVF riflette un cambiamento più ampio nel venture investing e nella strategia delle startup. Gli investitori - dalle grandi società di venture capital ai fondi specializzati - sono sempre più interessati a Prodotti finanziari strutturati per la crescita. Il lancio di un Customer Value Fund formale da parte di General Catalyst e le mosse simili di altri (ad esempio, il fondo Revenue-Based di Kapor Capital, i precedenti esperimenti di Indie VC, ecc.) dimostrano che i grandi operatori di venture vedono in questo un modo per distribuire il capitale in modo efficiente nelle fasi successive. Con oltre $10B di asset di cui si parla nel contesto della strategia CVF di GC e con altre società come Andreessen Horowitz, Insight e B Capital che hanno riferito di aver esplorato il debito di rischio e le opzioni strutturate, possiamo aspettarci che maggiore afflusso di capitale in strumenti simili ai FVC. Anche gli LP (gli investitori dei fondi di capitale di rischio) apprezzano questi modelli perché possono produrre rendimenti più rapidamente rispetto all'attesa di un'IPO: il ritorno di cassa delle operazioni dei CVF può restituire prima il denaro agli investitori, il che è interessante in un ambiente in cui le IPO sono rare. Questo risponde a una preoccupazione attuale del settore venture: la necessità di liquidità. Come ha osservato un partner GC, sbloccare la liquidità vincolata in CAC e restituirla agli azionisti può migliorare il DPI (Distributions to Paid-In) e ridurre la dipendenza dai mercati imprevedibili delle IPO/M&A. Quindi, CVF si sta allineando agli interessi degli investitori di startup che desiderano sia la crescita che un certo rendimento..

Adozione mainstream da parte delle startup: Per quanto riguarda le startup, la consapevolezza dei finanziamenti alternativi è ai massimi storici. I fondatori oggi non pensano solo a "raccogliere VC o fallire". Molti sono esperti di finanziamenti basati sui ricavi, crowdfunding, debito di rischio, ecc. Il CVF si inserisce in questa mentalità come un'altra strada percorribile. Il numero di startup che hanno adottato una qualche forma di capitale non diluitivo è aumentato a dismisura - Axios ha riferito che un'industria di fornitori è sorta durante gli anni dei tassi bassi. Anche se alcuni di questi primi fornitori hanno avuto delle turbolenze, il concetto ha dimostrato di essere richiesto. Ora, con operatori più stabili e più grandi che offrono CVF, le startup sono più tranquille nell'accettarlo. Stiamo assistendo a L'FPC viene utilizzato in tutti i settori: Le aziende SaaS finanziano l'espansione delle vendite, le app fintech finanziano l'acquisizione di utenti, i marketplace online finanziano sovvenzioni per l'ingresso dei clienti, persino le piattaforme healthtech o edtech finanziano il costo per raggiungere nuovi utenti. Gli Stati Uniti sono in testa per volume, ma il Regno Unito e l'Europa stanno recuperando terreno, soprattutto con l'emergere di storie di successo (il caso Finom probabilmente ne ispirerà altre in tutta Europa). È plausibile che entro un paio d'anni, la raccolta di un round di FVC sarà comune come quella di un round di debito di rischio - forse anche parte di un pacchetto di finanziamento standard della Serie B o C (ad esempio, "$30M equity + $10M CVF" combinati).

Integrazione con i finanziamenti tradizionali: Piuttosto che sostituire completamente l'equity o il debito, il CVF viene integrato nel mix di finanziamenti. Alcuni CR potrebbero offrirlo come ponte tra i vari round. Ad esempio, un'azienda potrebbe ritardare la raccolta di una Serie D ottenendo un finanziamento CVF di $20M per raggiungere determinate milestone, per poi raccogliere capitale proprio a una valutazione più elevata in un secondo momento. Anche i venture lender potrebbero iniziare a offrire prodotti ibridi (alcuni già offrono strutture basate sui ricavi). Vediamo anche formazione di partenariatiLe banche e i finanziatori alternativi si alleano con i fondi di capitale di rischio per segnalare le operazioni che soddisfano i criteri dei fondi di capitale di rischio e viceversa. Questo approccio integrato probabilmente farà maturare l'ecosistema. Alla fine, potremmo vedere standardizzazione in una certa misura - forse termini comuni o parametri di riferimento per le operazioni di FVC nei term sheet, rendendo più facile per le startup confrontare le opzioni.

Sviluppi regionali: Negli Stati Uniti, la tendenza è ben avviata e probabilmente si espanderà oltre le startup tecnologiche. Un'area emergente è aziende di prodotti di consumo (marchi CPG e retail) che utilizzano i FVC per finanziare l'espansione retail o il marketing, come alternativa al private equity. Inoltre, settori come quello dei giochi (che spesso hanno alti costi di acquisizione degli utenti) potrebbero sfruttare i FVC - GC ha citato in particolare le società di giochi con buone metriche ma in precedenza con cattive strutture di capitale. Nel Regno Unito e in Europa si prevede una crescita continua. L'industria finanziaria del Regno Unito potrebbe innovare ulteriormente, ad esempio, creando un sistema di finanziamento a lungo termine. mercati per la FPC in cui più investitori possono partecipare al finanziamento della crescita di una singola azienda (analogamente a come alcune piattaforme hanno permesso a più prestatori di finanziare i prestiti). L'Europa, con il suo forte settore bancario, potrebbe anche vedere le banche tentare qualcosa di simile: forse le grandi banche potrebbero collaborare con le fintech per offrire "finanziamenti per la crescita" ai loro clienti aziendali come classe di attività. Se ci sarà chiarezza a livello normativo, si potrebbero aprire le porte (ad esempio, se l'UE dovesse istituire un programma per garantire o sostenere questo tipo di finanziamento per le PMI, in modo simile a come sostiene il debito di rischio attraverso il Fondo europeo per gli investimenti).

Scalabilità e securizzazione: Una tendenza da tenere d'occhio è la cartolarizzazione dei crediti FPC. Una volta che un fondo ha concluso molte operazioni di FVC, potrebbe raggruppare gli accordi di condivisione dei ricavi (che sono essenzialmente attività che producono flussi di cassa) e rifinanziarli. In questo modo si libererebbe la capacità di concludere altri affari. Abbiamo i primi segnali in tal senso: le società finanziarie specializzate sono interessate ad acquistare portafogli di prestiti basati sui ricavi. Con l'accumularsi dei dati sui tassi di insolvenza e sul ROI dei finanziamenti CAC, le agenzie di rating potrebbero persino valutare questi pool. Questo potrebbe aumentare in modo massiccio il capitale disponibile, attingendo a investitori istituzionali (assicurazioni, fondi pensione) che cercano rendimento. Detto questo, dobbiamo essere cauti: la cartolarizzazione introduce i suoi rischi (come abbiamo imparato nel 2008), ma dato che si tratta in genere di attività a breve termine, autoliquidanti e legate a ricavi diversificati dei clienti, potrebbero essere più stabili dei pool di mutui.

Le potenziali sfide future: Nonostante l'ottimismo, alcuni fattori potrebbero rallentare lo slancio di CVF. Se i tassi di interesse rimangono alti o aumentano ulteriormente, il costo del capitale per i fornitori di FVC aumenta, il che a sua volta rende la FVC meno attraente per le startup (se il prezzo diventa troppo caro). È necessario un attento equilibrio; i FVC funzionano meglio in uno scenario in cui il costo dei fondi del fornitore è ragionevole, in modo da poter offrire un buon affare alla startup. Inoltre, se dovessero verificarsi fallimenti o frodi diffuse (immaginiamo uno scenario in cui una startup dichiari in modo errato le proprie metriche per ottenere un finanziamento CVF e poi crolli), ciò potrebbe spaventare il mercato e provocare una flessione o richieste di regolamentazione. Come per ogni innovazione di finanziamento, c'è un periodo di costruzione della fiducia. Finora i problemi hanno riguardato i fornitori (Clearco, ecc.), non gli scandali delle startup. Nel corso del tempo, si stanno formando le migliori pratiche per valutare accuratamente le società per il CVF (integrazione con i loro sistemi finanziari per ottenere dati in tempo reale, ecc.

Impatto sulla strategia delle startup: In prospettiva, se la CVF diventerà onnipresente, potrebbe influenzare il modo in cui le startup strategizzano la crescita. Potremmo vedere le startup ottimizzando prima per LTV/CAC sapendo che se raggiungono determinate metriche, possono sbloccare i fondi del FV. Questo potrebbe essere uno sviluppo positivo, che infonde disciplina fin dall'inizio (concentrandosi sulla fidelizzazione e sull'economia dell'unità, non solo sulla crescita ad ogni costo). Potrebbe anche alterare i modelli di raccolta fondi: forse un numero minore di round di capitale troppo grandi e più infusioni intermittenti di CVF per lo scaling, il che potrebbe mantenere le tabelle di capitalizzazione più semplici e il capitale dei fondatori più alto. In un panorama competitivo, l'accesso al FVC potrebbe diventare un vantaggio; ad esempio, le startup A e B sono rivali, entrambe hanno metriche decenti, ma A si assicura un grosso finanziamento FVC e supera B nell'acquisizione di clienti, conquistando potenzialmente il mercato. Questa dinamica potrebbe costringere altre startup a prendere in considerazione l'FPC solo per tenere il passo (ammesso che le loro metriche lo consentano).

Conclusione: Il potenziale del Consumer Value Finance per le startup è enorme: promette un modo di potenziare la crescita allineandosi alla creazione di valore a lungo termine. Riconoscendo i costi di acquisizione dei clienti come un'attività investibile e finanziandoli di conseguenza, il CVF colma il divario tra crescita e redditività con cui molte startup si scontrano. Gli Stati Uniti, il Regno Unito e l'Unione Europea stanno assistendo all'affermarsi di questa tendenza, adattandola al proprio contesto. Le startup che riescono a sfruttare il CVF possono trasformare il marketing da un freno agli utili a un motore del valore aziendale, rendendo più felici i fondatori e i primi investitori con una minore diluizione. Gli investitori sono sempre più a bordo, attratti dalla prospettiva di rendimenti prevedibili da aziende in forte crescita e dalla possibilità di impiegare il capitale su scala in modo strutturato. Rimangono delle sfide - una sottoscrizione adeguata, la garanzia di un uso oculato e l'integrazione con i quadri finanziari esistenti - ma nessuna sembra insormontabile. Se la traiettoria attuale continua, Il CVF potrebbe diventare un punto fermo del finanziamento delle startup nel prossimo decenniocome standard del capitale di rischio stesso. Il risultato finale è un ecosistema di startup in cui le grandi aziende non devono più scegliere tra la crescita rapida e la solidità finanziaria: possono fare entrambe le cose, utilizzando il CVF per avere la botte piena e la moglie ubriaca, a vantaggio di fondatori, investitori e clienti.

Riferimenti e fonti

1. Pranav Singhvi (catalizzatore generale) - "Il CAC è il nuovo CapEx, l'EBIT'CAC' dovrebbe essere il nuovo EBITDA"., 19 luglio 2024 .
2. Hemant Taneja (GC) - "Finanziato per durare" e approfondimenti GC sulla strategia del Valore del Cliente, 2024.
3. Axios (Kia Kokalitcheva) - "General Catalyst offre alle startup una nuova alternativa"., 30 giugno 2024. Panoramica del programma CVF e delle quotazioni di GC (Lemonade) .
4. EU-Startups (David C. Garcia) - "FINOM raccoglie 92,3 milioni di euro dal CVF della GC"., 7 maggio 2025. Studio del caso Finom, citazione del fondatore.
5. Quarzo - Racconto cautelativo di Blue Apron, agosto 2018 .
6. MediaPost - Blue Apron taglia il marketing, Nov 2022 .
7. Blog Uncapped - "Perché abbiamo interrotto la RBF, 2023. Discussione su RBF e prestiti fissi.
8. TechCrunch (Steve O'Hear) - "Outfund raccoglie 37 milioni di sterline per la RBF"., dicembre 2020. Citazioni dell'amministratore delegato sull'allineamento dei finanziamenti con la generazione di ricavi e la conservazione del capitale.
9. Catalizzatore generale / Messaggi su LinkedIn - vari commenti di Pranav Singhvi su CVF, IRR su CAC, ecc., 2024-2025 .
10. Copertura Clearco - Axios Pro Rata e Bloomberg, 2022 (citato via Axios) sulla crescita e il riassunto di Clearco .
11. Sito Outfund / Startupsmagazine - Outfund impegna 100 milioni di sterline per le imprese (il più grande fornitore di RBF del Regno Unito).
12. Casi di studio non coperti (citazioni di testimonial) - ad esempio, il fondatore di Hunter & Gather che evita di raccogliere capitale proprio troppo presto.
13. Investopedia - definizioni di CAC, principio di corrispondenza, ecc. e caso storico AOL tramite Calcbench .