Rassegna globale dei fondi Customer Value Finance (CVF)

Introduzione: L'ascesa del Customer Value Finance

La Customer Value Finance (CVF) è una filosofia di investimento emergente che si concentra su metriche incentrate sul cliente, come il Customer Acquisition Cost (CAC) e il Customer Lifetime Value (LTV), piuttosto che su metriche contabili tradizionali come l'EBITDA. L'idea di base, articolata da Pranav Singhvi di General Catalyst, è che "Il CAC è il nuovo CapEx" per le moderne aziende tecnologiche, e quindi EBITCAC (Utile prima di interessi, imposte e tasse) e Il costo di acquisizione dei clienti) dovrebbe sostituire l'EBITDA come misura della performance operativa. In altre parole, il denaro speso per l'acquisizione di nuovi clienti viene visto come un investimento (analogo alla spesa in conto capitale) che costruisce un'attività (la base di clienti) che produce flussi di cassa futuri, piuttosto che una spesa di periodo. Questo approccio CVF ha guadagnato terreno in quanto molte aziende in forte crescita (soprattutto nei settori SaaS, fintech, applicazioni per i consumatori ed e-commerce) sono fondamentalmente redditizie. prima per tenere conto delle ingenti spese per l'acquisizione di clienti. Modificando l'analisi finanziaria per aggiungere il CAC (analogamente a quanto avviene per l'ammortamento nell'EBITDA), gli investitori focalizzati sul CVF mirano a cogliere meglio il valore di un'azienda. vero potere di guadagno e potenziale di crescita .

Nel quadro dell'FPC, le imprese integrare le metriche dei clienti nelle decisioni finanziarie. Le misure chiave includono CAC, LTV, periodo di ritorno della CAC e "yield on CAC" (ROI sulla spesa per l'acquisizione dei clienti). Piuttosto che limitare la crescita per raggiungere gli obiettivi di profitto a breve termine, la CVF sostiene la necessità di investire nell'acquisizione dei clienti fino a quando non si raggiungono gli obiettivi di profitto. CAC marginale uguale a LTV marginale - il punto in cui l'acquisizione di un ulteriore cliente non produce più valore attuale netto. Questo approccio promette di massimizzare il valore azionario a lungo termine sfruttando appieno le opportunità di crescita redditizia, a condizione che tali opportunità siano finanziate in modo intelligente. Come illustrato di seguito, diversi fondi di investimento e piattaforme di finanziamento in tutto il mondo hanno abbracciato questa filosofia, strutturando i loro prodotti e le loro strategie per finanziare l'acquisizione di clienti in modo non diluitivo e allineato al ROI.

EBITCAC vs EBITDA: Una nuova prospettiva di redditività e valutazione

Il cuore della FPC è la distinzione tra EBITCAC e EBITDA come misura della redditività. L'EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) è salito alla ribalta negli anni '80 come metodo per escludere i costi non monetari e di finanziamento - originariamente reso popolare da John Malone per mostrare il vero potere di generazione di cassa delle aziende produttrici di cavi che avevano grandi oneri di ammortamento dovuti agli investimenti CapEx. Tuttavia, per le aziende tecnologiche e digitali di oggi, la metrica tradizionale dell'EBITDA esclude "ironicamente" voci che spesso non esistono (poco debito = niente interessi; perdite operative = niente tasse; asset-light = D&A minimo) mentre compreso una voce critica: la spesa per la crescita nell'acquisizione di clienti. Il risultato è che un'azienda SaaS o consumer tech che investe pesantemente nella crescita mostrerà un EBITDA depresso o negativo, anche se il suo nucleo operazioni sono redditizie.

L'EBITCAC, al contrario, aggiunge i costi di acquisizione dei clienti agli utili, trattandoli come se fossero investimenti per la crescita simili alle spese in conto capitale. In questo modo si ottiene una visione più chiara del sottostante redditività della base di clienti e delle operazioni esistenti dell'azienda. Ad esempio, si consideri un'azienda SaaS in fase di crescita con: 70% di margini lordi, spese operative pari a 40% di ricavi in vendite e marketing (in gran parte CAC), 30% in R&S e 20% in G&A. Una società di questo tipo registrerebbe un margine EBITDA di -20%. Ma se la maggior parte della spesa in S&M è destinata all'acquisizione di nuovi clienti, aggiungendo il CAC si otterrebbe un margine EBITCAC positivo dell'ordine di +10-20% . In altre parole, Escludendo le spese per la crescita, l'attività è redditizia. Questo fenomeno di "EBITDA negativo, EBITCAC positivo" è comune nelle aziende B2C e SaaS che investono aggressivamente nella crescita dei clienti.

Da un punto di vista della valutazioneL'utilizzo dell'EBITCAC può portare a conclusioni molto diverse rispetto all'EBITDA. Un'azienda che sembra non redditizia sulla base dell'EBITDA potrebbe essere altamente generativa di cassa sulla base dell'EBITCAC, il che significa che i multipli di valutazione tradizionali basati sull'EBITDA potrebbero sottovalutarla gravemente. Gli investitori che hanno una mentalità di tipo CVF sostengono che la valutazione dovrebbe riflettere la economia del cliente a lungo terminenon penalizzano un'azienda che reinveste nell'acquisizione di clienti ad alto ROI. Concentrandosi su metriche come LTV/CAC (rapporto tra valore di vita e costo di acquisizione) e payback del CAC, gli investitori possono valutare l'efficienza con cui un'azienda trasforma la spesa per la crescita in ricavi futuri. Ad esempio, un'azienda con un payback del CAC di 12 mesi e un elevato valore di vita dei clienti potrebbe giustificare un'espansione aggressiva continua (e una valutazione più ricca) rispetto a un'azienda con un payback di 36 mesi o un LTV incerto. In sostanza, L'analisi basata sull'EBITCAC premia gli investimenti per la crescita sostenibile - se ogni dollaro speso in CAC crea in modo affidabile diversi dollari di LTV, il valore intrinseco dell'azienda è più alto di quanto suggerisca l'EBITDA.

Tuttavia, vale la pena di notare che l'EBITCAC è una metrica non-GAAP e non (ancora) ampiamente riportati nei bilanci. Gli investitori che adottano questo approccio devono effettuare i propri aggiustamenti e la propria diligenza per assicurarsi che la spesa in CAC si comporti davvero come un "asset" con rendimenti prevedibili. Devono inoltre comunicare questo quadro di riferimento agli LP o agli stakeholder che potrebbero essere più abituati alle metriche tradizionali. Nonostante queste sfide, come vedremo, alcuni fondi lungimiranti hanno costruito strategie basate sull'EBITCAC e sulle relative metriche di valore dei clienti, finanziando di fatto la "macchina CAC" delle aziende e valutandole su questa base.

Fondi e strategie chiave che abbracciano i principi della FPC

Negli ultimi anni, diversi fondi e piattaforme di investimento a livello globale hanno sviluppato strategie allineate alla filosofia del CVF. Si va dai programmi innovativi delle principali società di venture capital alle startup fintech che offrono finanziamenti basati sui ricavi. Ciò che li accomuna è la focalizzazione su finanziare l'acquisizione di clienti o investimenti di crescita analoghi in modo tale da collegare il rimborso alla successo di tali investimenti (cioè i ricavi generati da nuovi clienti). Qui di seguito, presentiamo il profilo di alcuni dei più importanti fondi allineati alla CVF e i loro approcci, comprese le dimensioni, l'attenzione e la leadership.

Programma di finanziamento del "Valore del cliente" di General Catalyst

Uno dei pionieri della FPC è Catalizzatore generale (GC), una grande società di venture capital globale, attraverso la sua strategia e il suo programma di finanziamento Customer Value. Nel 2019, GC ha iniziato a offrire in modo silenzioso a selezionate società di portafoglio (e successivamente anche a società non di portafoglio) una forma di capitale di crescita non diluitivo specificamente per finanziare le spese di vendita e marketing. Questa iniziativa - supervisionata dall'amministratore delegato Pranav Singhvi (autore della tesi "CAC is the new CapEx") - è cresciuta in modo impressionante. Secondo quanto riportato da GC e dai notiziari, l'azienda sta ora impiegando "nove cifre" di capitale al mese attraverso questo programma e gestisce "circa 10 cifre" di attività totali dedicate a questo programma. Ciò suggerisce oltre $1-2 miliardi di AUM a sostegno della strategia. In particolare, GC ha fornito finanziamenti CVF ad oltre 40 aziende in circa 5 anni, tra cui aziende tecnologiche private mature e persino una società pubblica (quotata a NY). Limonata nello spazio tecnologico delle assicurazioni) che utilizzano il programma.

Approccio all'investimento: Il fondo Valore Cliente di GC è essenzialmente prefinanzia fino a 80% del budget mensile di S&M (vendite e marketing) di un'azienda.fornendo denaro in anticipo per l'acquisizione di clienti. L'azienda rimborsa poi GC dai nuovi ricavi generati da quei nuovi clienti acquisitiGC prende un rendimento massimo (un "po' di più" rispetto al capitale). Se la spesa per la crescita non riesce a generare i ricavi attesi (ad esempio, la crescita dei clienti si arresta), GC si fa carico del rovescio della medaglia - la società è non di rimborsare con altri fondi. In effetti, si tratta di strutturato come un rischio di tipo azionario su CAC: GC viene pagata solo se e quando i clienti acquisiti producono entrate. Una volta che GC ha ottenuto il suo rendimento massimo, ogni ulteriore valore di vita di quei clienti spetta interamente all'azienda. In questo modo gli incentivi sono strettamente allineati: le aziende possono tranquillamente investire in ogni opportunità di crescita redditizia, mentre il rendimento di GC deriva esclusivamente dalle coorti di clienti di successo.

Focus e portafoglio: Il programma CVF di GC si rivolge a società tecnologiche in fase avanzata con un'economia unitaria comprovata. Gli utenti tipici sono aziende che spendono da $2 milioni a $20 milioni al mese in S&M e generano da $30M a $750M di fatturato annuo. Molte sono aziende SaaS o fintech con ricavi ricorrenti, ma alcune sono aziende B2C o marketplace. ritorno prevedibile del CAC. Ad esempio, la società di dati cloud Fivetran, azienda di gestione di dispositivi B2B Kandji, società di teleassistenza Ro, studio di gioco Superplay, piattaforma di viaggio TravelPerke piattaforma di ricompense per il commercio Il lato positivo hanno tutti utilizzato il finanziamento della crescita di GC, secondo le testimonianze dei loro CFO. Queste aziende riferiscono che il capitale di CVF "ci ha permesso di investire ulteriormente nel nostro motore go-to-market" (come ha osservato il CFO di Kandji) e di scalare la crescita. senza ricorrere a un costoso capitale proprio o a un debito restrittivo . Anche LimonataGC, una società fintech pubblica con notevoli esigenze di CAC, ha dichiarato che questa struttura "ci consente di investire un capitale significativo nella crescita, senza raccogliere capitale proprio costoso e senza imporre covenant restrittivi all'azienda". GC ha precisato che la maggior parte delle società partecipanti al programma non sono state precedentemente partecipate da GC, sottolineando che si tratta di una struttura indipendente. strategia di investimentonon solo un vantaggio per il loro portafoglio VC.

Gestori di fondi e background: La strategia Customer Value di GC è guidata da Pranav SinghviIl programma di GC è stato ideato da GC, un Managing Director che ha lavorato in precedenza nel settore degli investimenti per la crescita e che ha contribuito a concepire il trattamento delle CAC come un'attività. Il programma opera con un pool di capitale dedicato, separato dai fondi di venture tradizionali di GC. Questo pool comprende probabilmente il bilancio di GC e gli impegni di LP interessati a un profilo di rendimento più simile a quello del credito. Sebbene i termini esatti del fondo non siano pubblici, le dichiarazioni di GC indicano che si tratta di un consulente d'investimento registrato dalla SEC che gestisce questa strategia secondo le consuete regole di collocamento privato. Nel giugno 2024, Axios ha riferito che il pool di CVF di GC era sulla buona strada per distribuire oltre $1 miliardi all'anno e aveva Patrimonio in gestione a "10 cifre" per questa strategia. Data la levatura di GC (il CEO Hemant Taneja ha sottolineato l'importanza di innovare nuove soluzioni di capitale), il programma CVF è uno degli esempi più significativi di investimento incentrato sul valore del cliente su scala.

Metriche di prestazione: GC valuta il successo non in base al solo IRR tradizionale del fondo, ma in base a il ROI su ciascuna coorte di CAC finanziate. In effetti, le società si prefiggono un certo rendimento sul capitale fornito, legato al LTV generato. La struttura di solito limita il rendimento di GC a un multiplo o a una soglia IRR preconcordata, fornendo alla società una prevedibilità del costo del capitale. Per esempio, se GC anticipa $1 per CAC, potrebbe avere diritto a, ad esempio, $1,30 rimborsato dai ricavi risultanti nell'arco di 2-3 anni (il che implica un rendimento sano, ma comunque a costo inferiore rispetto alla diluizione del capitale per la società). È importante notare che GC riporta che se la spesa per il CAC non si concretizza, l'azienda non deve nulla; il GC viene pagato solo in quanto l'azienda viene pagata . Questo allineamento tra performance e rischio significa che la GC deve sottoscrivere con attenzione la unità di economia - Si esaminano metriche come il periodo storico di recupero del CAC, il rapporto LTV/CAC, i margini lordi, i tassi di abbandono, ecc. In genere, GC cerca aziende con un forte LTV/CAC e un'esperienza di acquisizione clienti efficiente (cioè ogni dollaro di CAC produce più dollari di profitto lordo nel tempo). Strutturando le operazioni in questo modo, il La performance del fondo è direttamente legata alla crescita dei ricavi dei clienti delle società in portafoglio.e GC può ottenere rendimenti costanti finché queste aziende continuano ad acquisire clienti redditizi. Singhvi ha suggerito che questo modello è "la via da seguire" per molte aziende tecnologiche per scalare responsabilmente, e in effetti il programma di GC è cresciuto rapidamente, indicando prestazioni e domanda solide.

Piattaforme e fondi di finanziamento non diluitivi (esempi globali)

Parallelamente all'iniziativa del GC, è stata avviata una industria globale dei fornitori di finanziamenti non diluitivi Sono emerse aziende che si occupano di CAC o di altre spese per la crescita, molte delle quali progettate esplicitamente per finanziare CAC o altre spese per la crescita. Queste aziende spesso utilizzano finanziamenti basati sui ricavi, factoring dei ricavi ricorrenti o rendimenti basati sulla coorte, simili al modello di GC. Di seguito è riportato un confronto tra alcune importanti piattaforme di finanziamento allineate alla FPC in diverse regioni e settori:

Clearco (Canada/USA) - Clearco (ex Clearbanc) è una delle prime e più grandi piattaforme di finanziamento basate sui ricavi e focalizzata su finanziamento per l'acquisizione di clienti. Fondata nel 2015, Clearco fornisce alle aziende di e-commerce e di consumo liquidità in anticipo da spendere in marketing digitale o inventarioin cambio di una percentuale fissa delle entrate future fino al rimborso di un importo prestabilito. Questo permette alle aziende di finanziare il CAC e il capitale circolante con le vendite future. Il modello di Clearco è in linea con i principi di CVF: le aziende rimborsano solo i loro guadagni e non ci sono diluizioni della proprietà o obblighi di interessi stringenti. A partire dalla metà del 2024, Clearco ha finanziato più di $2,5 miliardi di euro a più di 10.000 imprese in tutto il mondo, il che la rende probabilmente la piattaforma più scalabile di questo tipo. La sua commissione tipica varia da 6% a 12% per anticipo (ad esempio, un'azienda potrebbe ricevere $100k oggi e rimborsare $106k-$112k con i ricavi nell'arco di diversi mesi). I cofondatori di Clearco, Michele Romanow e Andrew D'Souza, provengono da esperienze imprenditoriali e hanno presentato Clearco come un modo per eliminare i pregiudizi dai finanziamenti (utilizzando l'intelligenza artificiale per valutare le aziende sulla base di dati come il ROI della spesa pubblicitaria e le vendite). Inizialmente Clearco si rivolgeva a marchi D2C e SaaS con entrate ricorrenti; i suoi partner di fiducia includono piattaforme pubblicitarie come Facebook e Shopify, da cui estraggono i dati sulle prestazioni. La performance di Clearco è stata forte in termini di volume di finanziamenti (aiutando i marchi a crescere senza diluirsi), anche se la società stessa ha affrontato venti contrari nel 2022, a causa del rallentamento dell'e-commerce, e si è ristrutturata per concentrarsi sul suo prodotto principale di finanziamento. Tuttavia, Clearco rimane una esempio di FPC - trattando le spese di marketing come investimenti per la crescita da finanziare separatamente. L'azienda si è persino estesa al finanziamento delle fatture e ad altri prodotti per sostenere ulteriormente la crescita incentrata sul cliente per i fondatori.

Capchase (USA/Europa) - Fondata nel 2020, Capchase è una società di prestito fintech che ha aperto la strada a "Finanziamento CAC" per le startup SaaS. La sua offerta principale, Capchase Grow, consente alle aziende SaaS di ottenere anticipi sui loro futuri ricavi da abbonamento (Annual Recurring Revenue), ottenendo di fatto i pagamenti dei clienti di domani oggi. Questo aiuta le startup a evitare il divario di tempistica del flusso di cassa insito nei modelli di abbonamento (in cui si paga in anticipo per acquisire un cliente, per poi recuperare i ricavi nel corso di mesi/anni). Entro il 2022 Capchase aveva raccolto quasi $950 milioni di capitale e aveva oltre $1 miliardi di euro da destinare alle aziende SaaS . L'azienda prevede di lavorare con circa 3.000 aziende entro la metà del 2022. Capchase ha poi introdotto anche un finanziamento CAC specifico, ovvero finanzierà direttamente le spese di marketing/vendita e non solo l'ARR anticipato. Le aziende possono prelevare dinamicamente ciò di cui hanno bisogno ogni mese (piuttosto che prelevare un'unica grande somma). Capchase applica uno sconto sull'ARR (che spesso equivale a una commissione annua a una sola cifra). Dal punto di vista delle metriche di performance, Capchase esamina ricavi ricorrenti mensili, churn e payback del CAC per decidere quanto credito concedere. I fondatori (l'amministratore delegato Miguel Fernandez e il suo team) ritengono che ciò consenta di "crescita neutrale rispetto al flusso di cassa"Le startup possono scalare l'acquisizione di clienti senza consumare denaro, poiché Capchase trasforma i flussi di cassa futuri in fondi immediati. Con l'aumento dei tassi di interesse, il costo del capitale di Capchase è aumentato, ma l'azienda si è assicurata una nuova linea di credito da $400 milioni nel 2023 per continuare a finanziare la crescita del SaaS negli Stati Uniti e in Europa.

Tubo (USA) - Pipe, lanciato nel 2019, ha adottato un approccio di mercato alla FPC. Pipe ha creato una piattaforma commerciale in cui le aziende con ricavi ricorrenti (contratti di abbonamento, pagamenti SaaS, ecc.) potevano vendere i loro futuri flussi di reddito agli investitori in cambio di denaro anticipato . In sostanza, un'azienda SaaS potrebbe "canalizzare" $100 di abbonamento mensile per un anno ($1.200 di contratto annuale) e ottenere, ad esempio, $1.100 ora da acquirenti istituzionali, che a loro volta riscuotono i pagamenti mensili. In questo modo le aziende hanno ottenuto un capitale di crescita immediato, senza diluizione o indebitamento, e gli investitori una nuova classe di asset. crediti al consumo/contratti. Alla fine del 2021, Pipe aveva facilitato oltre $1 miliardi di volume di scambi ed era valutata circa $2 miliardi. Oltre al SaaS, Pipe si è estesa ad aree come gli abbonamenti D2C, i media e persino i ricavi delle polizze assicurative, trattando qualsiasi ricavo prevedibile dei clienti come un'attività da finanziare. I fondatori di Pipe (Harry Hurst, Josh Mangel, Zain Allarakhia) provenivano da ambienti fintech e hanno ottenuto un notevole successo, commercializzando Pipe come "Nasdaq per le entrate". Dal punto di vista delle prestazioni, Pipe è cresciuta molto velocemente (600% di crescita dei ricavi nel 2021). Tuttavia, come mercatoIl suo successo per le aziende dipendeva dalla domanda degli investitori per queste attività di reddito. Nel 2022, l'aumento dei tassi di interesse e alcuni errori interni hanno portato a un rallentamento: gli investitori hanno richiesto rendimenti più elevati (riducendo la liquidità che le aziende potevano ottenere per ogni dollaro di ricavi) e il team fondatore di Pipe ha fatto un passo indietro a causa di problemi di governance. Ciò ha evidenziato un rischio nei modelli CVF se non si basa su una relazione: se le condizioni di mercato si inaspriscono, il costo del capitale può aumentare. Tuttavia, Pipe ha dimostrato che molti investitori sono disposti a finanziare i contratti con i clienti come attività. L'azienda è tuttora in attività con una nuova leadership, anche se con una crescita più misurata. L'eredità di Pipe è la dimostrazione che anche gli investitori del mercato pubblico potrebbe eventualmente fissare i prezzi delle aziende in base al valore cartolarizzabile degli abbonamenti dei clienti, una visione molto allineata alla FPC.

Non vincolato (Regno Unito/Europa) - Uncapped è un finanziatore con sede a Londra (fondato nel 2019) che offre prestiti per la crescita rapidi e flessibili alle imprese online in Europa, con un modello molto simile a quello di Clearco. Uncapped fornisce fino a 10 milioni di sterline di capitale non diluitivo per azienda, da utilizzare per il marketing, l'inventario o l'assunzione di personale, e addebita una commissione forfettaria che viene rimborsata come quota dei ricavi. L'azienda si è assicurata una linea di credito di 200 milioni di sterline da HSBC e Fortress nel 2022 per alimentare i suoi progressi. L'attenzione di Uncapped si è concentrata sulle startup europee di e-commerce, SaaS e giochi d'azzardo che hanno un discreto fatturato ma non vogliono diluire il capitale proprio per scalare. Collegandosi ai processori di pagamento e agli account pubblicitari dei clienti, Uncapped analizza rapidamente le tendenze di CAC, LTV e ricavi per approvare i finanziamenti, spesso in 48 ore, come i colleghi. In termini di prestazioni, Uncapped ha aiutato i fondatori a finanziare la crescita, "preservando il capitale proprio - senza ulteriori diluizioni", come si legge nei loro materiali. I fondatori (tra cui Asher Ismail) hanno posizionato Uncapped in modo da colmare la lacuna in Europa, dove il debito di rischio e le banche erano meno disposte a finanziare le spese di puro marketing/acquisizione clienti. Ora, con un capitale significativo a disposizione, Uncapped si è espansa per servire anche i clienti statunitensi. L'azienda sottolinea che Se un'azienda ha un ROI positivo sul marketing, non dovrebbe vendere azioni per finanziare il marketing. - riecheggiando il mantra della FPC secondo cui il capitale proprio è meglio utilizzato per la ricerca e sviluppo rischiosa, mentre la crescita comprovata dovrebbe essere finanziata con capitale più economico.

Partner PvX (Asia) - Un'entrata in scena più recente, Partner PvX a Singapore, illustra la diffusione delle idee della FPC nei mercati emergenti e in specifici settori verticali. PvX, lanciato nel 2024, fornisce "Finanziamento della coorte" per le applicazioni e i giochi mobili per i consumatori. Co-fondata da imprenditori del settore dei giochi e sostenuta da General Catalyst (che ha guidato il suo seed round), PvX offre finanziamenti agli sviluppatori di app per scalare l'acquisizione di utenti quando hanno un comprovato ritorno sulla spesa pubblicitaria. Il modello consiste nel condividere i guadagni rischio di ribasso di acquisizione degli utenti: come ha detto il CEO di PvX, "i fondatori con ritorni affidabili sulle spese di marketing non dovrebbero diluire o rischiare la loro attività per crescere - questo modello combina la flessibilità dell'equity e l'efficienza del debito". In pratica, PvX (con il supporto del capitale del bilancio di CVF di GC) sottoscriverà rapidamente l'economia unitaria di un'applicazione e consegnare un term sheet entro 24 ore, finanziamenti in pochi giorni. Possono supportare le aziende che cercano di scalare il marketing fino a $25M all'anno. Il rimborso è probabilmente legato alle entrate della coorte che gli utenti generano (simile all'approccio di GC, ma focalizzato sulle app con cicli di rimborso forse più rapidi). La partnership di PvX con la strategia Customer Value di General Catalyst mostra come i fondi più grandi stiano seminando specialisti locali per espandere l'approccio CVF a livello globale. Per ora, PvX si concentra sul sud-est asiatico e sulle applicazioni di gioco/consumo, e ha finanziato applicazioni come Dabble e MysteryTag nelle sue prime operazioni. Le sue prestazioni restano da vedere su scala, ma il rapido sostegno degli investitori segnala la fiducia nella trasferibilità di CVF all'economia delle app mobili.

Altri fornitori di rilievo allineati alla FPC: Oltre a queste, esistono diverse altre piattaforme che si allineano al finanziamento orientato al valore del cliente. Capitale più leggero (USA, fondazione 2010) è stato uno dei primi finanziatori basati sui ricavi per le startup SaaS, fornendo oltre 750 round di finanziamento (in genere $50k-$2M ciascuno) alle aziende di software in cambio di una percentuale dei ricavi fino a un tetto massimo di pagamento - un precursore dell'odierno trend dei CVF. Arco (USA, fondata nel 2021) offre alle startup SaaS un anticipo sulle entrate future e un conto di gestione della liquidità, rivolgendosi ai laureati di Y Combinator con esigenze di finanziamento rapido. RevTek e Capitale Bigfoot sono fondi statunitensi più piccoli che finanziano la crescita di SaaS attraverso accordi di revenue-share. In India, piattaforme come GetVantage e Velocità (entrambe fondate nel 2020) hanno investito milioni di dollari per finanziare le spese di marketing dei marchi D2C in modo simile ai CVF. Anche la Silicon Valley Bank ha iniziato a proporre il "Finanziamento delle attività di crescita e di acquisizione dei clienti" come caratteristica delle linee di debito di rischio. Questa proliferazione sottolinea che il concetto di CVF - finanziare le attività di crescita e l'acquisizione di clienti - è un'idea che si è rivelata molto interessante. Macchina CAC separatamente dall'attività principale - ha preso piede in tutti i mercati. Sebbene le condizioni e le strutture varino, questi fondi condividono un obiettivo comune di misurazione della performance: sottoscrivono l'economia dell'unità (CAC, LTV, margini lordi) per garantire che il capitale fornito sia utilizzato in modo produttivo per acquisire clienti che ripagheranno l'investimento nel tempo.

Background e filosofie dei gestori di fondi

I gestori e i fondatori che guidano i fondi CVF spesso hanno background ibrido in ambito finanziario e operativoe che li ha convinti ad abbandonare i metodi tradizionali. Ad esempio, Pranav Singhvi di General Catalyst (che dirige il programma CVF) è cresciuto affascinato dai mercati dei capitali, ma opera all'interno di una società di VC di alto livello: è un ponte tra la finanza strutturata di Wall Street e la mentalità di crescita della Silicon Valley. In Clearco, Michele Romanow è stata un'imprenditrice del settore tecnologico che ha compreso la riluttanza dei fondatori a diluire il capitale proprio in cambio di annunci; la sua esperienza nella società canadese Tana del Drago (investor show) le ha dato anche una visione dei finanziamenti alternativi. Miguel Fernandez, CEO di Capchase, e il suo team sono emersi dalla consulenza e dalla finanza delle startup, individuando un'opportunità quando hanno sperimentato personalmente come la crescita di SaaS divori la liquidità. Harry Hurst di Pipe ha avuto precedenti startup e un occhio di riguardo per la produzione fintech, mentre i suoi co-fondatori hanno apportato il loro know-how in materia di trading e banche per creare una nuova classe di attività. Operatori europei come Asher Ismail di Uncapped provenivano da un background di venture e hanno capito che i fondatori europei avevano bisogno di un capitale di crescita più amichevole. E i fondatori di PvX, Joe Wadakethalakal e il suo team, ex fondatori di giochi d'azzardo, hanno collaborato con GC per creare una soluzione su misura per gli sviluppatori di app.

Un filo conduttore è che questi manager sfidare lo status quo del finanziamento aziendale. Spesso sposano la filosofia che una crescita sana dovrebbe autofinanziarsi. Ad esempio, Singhvi sostiene che le aziende sono diventate troppo concentrate sull'EBITDA a breve termine e "sottoinvestono nella crescita... sono ossessionate dalla redditività a breve termine", mentre dovrebbero puntare al valore a lungo termine. Gestori come Romanow di Clearco enfatizzano le decisioni basate sui dati: finanziano in base alle metriche, non alle presentazioni o alle proposte a caldo, eliminando così i pregiudizi e concentrandosi esclusivamente sulla creazione di valore per il cliente. Molti di questi leader di fondi hanno dovuto educare il mercato a nuove metriche (ad esempio spiegando l'"EBITDAC" o l'idea del CAC come asset), il che richiede credibilità sia in ambito finanziario (per rassicurare gli investitori) sia in ambito operativo (per convincere i fondatori).

In particolare, con la maturazione delle strategie di FPC, vediamo che istituzioni finanziarie tradizionali e di dirigenti esperti che si uniscono a. Ad esempio, le ampie linee di credito concesse da Uncapped alle banche dimostrano che i finanziatori tradizionali riconoscono questi modelli. Alcune società di venture hanno creato divisioni in stile family-office o fondi crossover del mercato pubblico per applicare l'analisi del valore del cliente anche alle azioni pubbliche e in fase avanzata. Potremmo presto vedere i gestori di hedge fund utilizzare dati sulla coorte di clienti per valutare le società pubbliche (un approccio sostenuto da accademici come Peter Fader in Customer-Based Corporate Valuation). In sintesi, le persone che stanno dietro ai fondi CVF stanno innovando sia sul fronte del tecnica (strutturazione delle operazioni in base alle metriche CAC/LTV) e la culturale (cambiare il modo in cui gli imprenditori pensano al finanziamento della crescita).

Prospettiva comparativa: EBITCAC vs EBITDA nella pratica

Dal punto di vista degli investitori, l'utilizzo dell'EBITCAC al posto dell'EBITDA può modificare in modo significativo le decisioni di investimento e le valutazioni delle società:

• Allocazione del capitale: In un contesto di EBITDA, un'azienda potrebbe tagliare le spese di marketing per migliorare i margini di EBITDA a breve termine, anche se questo frena la crescita a lungo termine. Con l'EBITCAC, l'attenzione si sposta su ROI su CAC - l'azienda continua a spendere per l'acquisizione di clienti finché ogni dollaro speso produce un ritorno interessante in termini di LTV. Ciò significa spesso una crescita e un valore aziendale più elevati nel tempo, a scapito degli utili contabili a breve termine. I fondi CVF incoraggiano esplicitamente le aziende a perseguire ogni opportunità di acquisizione di clienti con un PNV positivo, fornendo il capitale per farlo. Puntando su un "rendimento su CAC" piuttosto che un periodo di ammortamento arbitrario, mirano a massimizzare il valore dell'impresa.
• Valutazione e redditività: Una valutazione tradizionale basata sull'EBITDA potrebbe sottovalutare un'azienda in forte crescita con un EBITDA negativo ma con una forte economia unitaria. Utilizzando l'EBITCAC, gli investitori possono dimostrare che la società core business (senza spese per la crescita) è redditizia e scalabile. Ad esempio, un'azienda potrebbe avere un EBITDA di -$5M, ma se quell'anno è stato speso $10M in CAC con, ad esempio, un LTV/CAC di 2x, allora la somma di quel $10M implica un profitto sottostante sano. Fondi come quello di GC hanno effettivamente detto alle aziende e ai loro azionisti: "Il vostro EBITDA è negativo, ma il vostro EBITCAC è positivo - noi finanzieremo questo gap". In questo modo, implicitamente valutano l'azienda in modo più simile a quello che potrebbe fare un acquirente strategico (che guarda alla base clienti e ai suoi profitti a vita). In effetti, nelle fasi successive di finanziamento o nelle vendite secondarie, le metriche CVF possono sostenere valutazioni più elevate evidenziando la capacità di guadagno a lungo termine. Si potrebbe sostenere che i mercati pubblici finiscono per prezzare alcune società in questo modo - Ad esempio, le aziende in abbonamento in forte crescita spesso vengono scambiate a multipli di fatturato che presuppongono coorti future di profitto, anche se l'EBITDA attuale è negativo. I fondi CVF stanno rendendo esplicito questo collegamento nella loro sottoscrizione.
• Valutazione del rischio: L'EBITCAC non consiste nell'ignorare i costi, bensì nel distinguere Costi strutturati e non strutturati . Il CAC è considerato un investimento strutturato e ripetibile (con un rendimento atteso), mentre qualcosa come lo sviluppo di un prodotto è non strutturato (più rischioso da prevedere). Isolando la CAC, gli investitori possono decidere di finanziarla separatamente (come una classe di attività, in effetti) e valutarne il rischio in modo isolato. Se il ROI del CAC di un'azienda inizia a deteriorarsi (ad esempio, il CAC marginale inizia ad avvicinarsi al LTV o il payback si allunga troppo), si tratta di un segnale di allarme, indipendentemente dall'EBITDA. Pertanto, i fondi CVF esaminano CAC marginale = LTV per determinare quando la crescita deve essere limitata. Gli investitori tradizionali dell'EBITDA potrebbero non cogliere questa sfumatura, chiedendo tagli troppo presto o troppo tardi. In sintesi, l'analisi dell'EBITCAC incoraggia un aspetto più granulare alla redditività - clienti esistenti (spesso molto redditizi) rispetto all'investimento in clienti futuri - e assegna il capitale a ciascuna parte di conseguenza.

È importante notare che, sebbene l'EBITCAC possa essere una metrica superiore per le aziende in crescita, non sostituisce l'esame della salute finanziaria complessiva. Gli investitori continuano a considerare il consumo di cassa, i margini lordi e l'utile d'esercizio. qualità della spesa CAC. Un'azienda non redditizia con una scarsa economia unitaria non sarà salvata dall'EBITCAC; infatti, se il LTV/CAC è <1, gli aggiustamenti dell'EBITCAC sono privi di significato (non si potrebbe mai aggiungere la spesa CAC che distrugge valore). I fondi CVF di solito richiedono la prova di un CAC efficiente (ad esempio, un LTV/CAC ben superiore a 1 e, preferibilmente, un CAC di tipo "atipico"). marginale LTV/CAC si avvicina a 1 man mano che si scala, indicando una crescita redditizia ancora non raggiunta). In sostanza, L'EBITCAC è più utile per le aziende con una comprovata adattabilità del prodotto al mercato e un'economia unitaria scalabile e positiva.. Per queste aziende, la redditività viene riformulata in modo da sostenere la crescita e può portare a finanziamenti e valutazioni più favorevoli: un vantaggio per fondatori e investitori.

Rischi, sfide e critiche alla metodologia dell'FPC

Se da un lato il Customer Value Finance offre un paradigma attraente, dall'altro è accompagnato da rischi e potenziali svantaggi che sia gli investitori che le aziende devono gestire:

• Accuratezza delle ipotesi: La CVF si basa molto sull'ipotesi che il comportamento passato dei clienti predice il valore futuro. Se un'azienda sovrastima l'LTV o sottostima la CAC, trattare la CAC come un "asset" potrebbe portare a delle perdite. Ad esempio, un improvviso aumento del tasso di abbandono dei clienti o un calo degli acquisti ripetuti significa che il ROI previsto sul CAC non si concretizzerà. Gli investitori in FVC si assumono questo rischio. Una critica spesso sollevata è che il valore della vita del cliente può essere incerto o facilmente sovrastimatosoprattutto per le aziende più recenti o per quelle che operano in mercati volatili. A differenza di un macchinario o di un edificio (CapEx tradizionali) che hanno una vita utile abbastanza prevedibile, il valore "a vita" di un cliente può essere ridotto dalla concorrenza, dal cambiamento delle preferenze o da cambiamenti macroeconomici. Pertanto, una sfida consiste nel garantire calcoli rigorosi e conservativi di LTV e payback. I fondi mitigano questo problema finanziando spesso su base variabile (ad esempio, mensile) piuttosto che con un'enorme somma anticipata - valutano continuamente le prestazioni delle coorti e possono ritirarsi se il ROI vacilla.
• Rischio macro e di mercato: Molti fondi CVF sono cresciuti durante un periodo di mercato toro e di bassi tassi d'interesse (2018-2021), quando il capitale era a buon mercato e la crescita era apprezzata. In un contesto di tassi più elevati, il il costo del capitale per i fondi FVC aumentaQuesto può rendere il finanziamento meno attraente per le aziende (che potrebbero trovarsi di fronte a commissioni più elevate). Inoltre, se l'economia si trasforma e i rendimenti di acquisizione dei clienti diminuiscono (ad esempio, gli annunci pubblicitari diventano più costosi o i consumatori riducono la spesa), i fondi CVF potrebbero vedere un rimborso più lento. Ne abbiamo avuto sentore nel 2022: alcune startup finanziarie basate sui ricavi hanno dovuto ridimensionarsi. Axios ha osservato che "ci sono stati degli ostacoli sulla strada" per il settore dei finanziamenti non diluitivi - ad esempio, i problemi di Pipe e i tagli al personale di Clearco - in quanto la crescita è rallentata e l'appetito degli investitori è cambiato. Questo ci ricorda che i CVF non sono immuni dal rischio di credito: un portafoglio di operazioni può avere una performance inferiore se i risultati della coorte sono scarsi. A differenza dei prestiti tradizionali, questi non sono garantiti e dipendono dalle vendite future; se una coorte fallisce, il fondo potrebbe non recuperare affatto il suo denaro (il programma di GC si assume esplicitamente questo svantaggio). Ciò rende il CVF simile al venture investing in termini di rischio, ma con un tetto massimo di guadagno in molti casi. È una linea sottile da percorrere e richiede un'attenta condivisione del rischio e possibilmente un'assicurazione del credito o una diversificazione esterna per gestire le flessioni sistemiche.
• Rischio morale e allineamento degli incentivi: Una sfida potenziale è rischio morale. Se un'azienda sa di dover ripagare il finanziamento del CVF solo con le vendite di successo, potrebbe prendere i soldi e spendere troppo per campagne marginali? Le migliori strutture di FVC allineano gli incentivi (l'azienda vuole un valore a lungo termine per il cliente e il fondo guadagna solo se tale valore viene raggiunto). Tuttavia, c'è il rischio che il management consideri il capitale del CVF come "economico" o non sia altrettanto disciplinato, soprattutto se si utilizzano più fonti di finanziamento. Per ovviare a questo problema, gli investitori di FVC lavorano in genere a stretto contatto con le aziende, quasi come dei partner, e stabiliscono dei parametri di rendimento concordati. Tuttavia, i critici potrebbero dire che è come dare a una startup una licenza di spesa con qualcun altro che condivide il rischio, il che potrebbe incoraggiare una mentalità di crescita a tutti i costi se non viene controllata. Il rovescio della medaglia è che il capitale di rischio tradizionale probabilmente già incoraggiato la crescita a tutti i costi (con i fondatori che bruciano denaro per la crescita); il CVF cambia solo chi sostiene le perdite in caso di fallimento. In ogni caso, una rigorosa Patti legati all'economia dell'unità (ad esempio, se il periodo di ammortamento supera gli X mesi, sospendere il finanziamento) sono spesso integrati.
• Contabilità e percezione: La premessa di CVF di trattare il CAC come un'attività non è conforme agli attuali principi contabili. Le società pubbliche non possono capitalizzare i costi di acquisizione dei clienti nel bilancio (tranne in casi specifici come alcuni costi di contratto ai sensi dell'ASC 606). Ciò significa che un'azienda che utilizza l'EBITCAC internamente può comunque riportare grandi perdite sul mercato, il che potrebbe confondere gli investitori che non sono convinti del concetto. Fino a quando l'EBITCAC o misure simili non saranno adottate su larga scala, le aziende potrebbero trovarsi di fronte a una sfida di comunicazione: devono spiegare agli investitori perché una forte spesa in CAC è positiva. C'è anche il fattore cinismo: alcuni scettici potrebbero vedere l'EBITCAC come un espediente, simile alle dubbie metriche corrette. (In particolare, il famigerato "Community-adjusted EBITDA" di WeWork ha dato una cattiva fama a tutte le metriche non-GAAP). I critici sostengono che l'"EBITCAC" potrebbe essere semplicemente un modo per giustificare il fatto di non aver mai realizzato un profitto.e che "dice tutto quello che c'è da sapere su come sta andando la liquidità dei VC" (come ha scherzato un commentatore) - implicando che i VC promuovono tali metriche quando la redditività convenzionale rimane inafferrabile. I sostenitori del CVF ribattono che, a differenza delle metriche di vanità, l'EBITCAC si basa sull'economia unitaria e ha una logica chiara (che rispecchia il modo in cui gli ammortamenti sono stati aggiunti per le imprese ad alta intensità di capitale). La sfida consiste nell'assicurarsi che venga utilizzato in modo responsabile, non per mascherare i fondamentali scadenti ma per illuminare quelli buoni. Nel corso del tempo, se le aziende finanziate tramite FPC dimostreranno di essere in grado di trasformare la crescita dell'EBITCAC in un vero e proprio flusso di cassa (riducendo la spesa per il CAC alla scadenza), gli scettici si tranquillizzeranno.
• Complessità delle commissioni e della strutturazione: Per i fondi stessi, la strutturazione di queste operazioni può essere complessa e richiedere molte risorse. È più facile concedere un prestito standard o un assegno di partecipazione che sottoscrivere migliaia di micro-coorti di clienti. I fondi CVF devono creare dei sistemi per ingerire i dati di performance in tempo reale delle aziende (vendite, churn, coorti) e spesso integrarsi con i sistemi di fatturazione o con i cruscotti analitici. Si tratta di una sfida, ma anche di un vantaggio: ad esempio, Clearco e Capchase hanno investito molto per collegarsi a Shopify, Stripe, QuickBooks, Facebook Ads, ecc. per monitorare costantemente la salute. Inoltre, determinare il giusto "tetto" o la giusta commissione da applicare è complicato: se è troppo alta, le aziende non useranno il prodotto; se è troppo bassa, i rendimenti corretti per il rischio del fondo ne risentiranno. Alcune piattaforme sono state criticate per la trasparenza delle commissioni o per il fatto che il TAEG effettivo della loro "commissione fissa" potrebbe essere elevato se il rimborso è molto rapido. La maggior parte ha risposto pubblicando gli intervalli e sottolineando che si tratta di una commissione fissa, non di un interesse composto. C'è anche la questione liquidità per gli investitori dei fondi - Molti fondi FVC sono strutturati come fondi di credito privati o addirittura con cartolarizzazione (come nel caso di Pipe) per riciclare il capitale. Garantire la liquidità agli investitori (che potrebbero voler uscire prima che tutti i ricavi arrivino) è una sfida di ingegneria finanziaria. Alcuni hanno risolto il problema creando linee di credito (Capchase con i80 Group, Uncapped con le banche) o mercati (la piattaforma di trading di Pipe). Ma questi aggiungono rischio di controparte e complessità.

In sintesi, l'investimento orientato ai CVF può sbloccare un valore enorme, ma richiede eccellente esecuzione e gestione del rischio. I migliori operatori sono consapevoli di queste insidie. Monitorano attentamente le metriche delle società in portafoglio, spesso fornendo non solo denaro, ma anche consigli tratti da benchmark (ad esempio, Capchase ha lanciato uno strumento analitico per consentire alle società di confrontare le proprie metriche con quelle dei colleghi del settore). Inoltre, diversificano tra molte società per distribuire il rischio idiosincratico di fallimento della strategia CAC di una singola società. In definitiva, il rischio maggiore - e la critica - è che la FPC potrebbe incoraggiare spese eccessive per la crescita con il grido di "EBITCAC positivo!", per poi scoprire che il presunto LTV non si concretizza mai del tutto. Le voci prudenti ci ricordano che non tutti i ricavi sono di pari qualità: $1 di vendite da un cliente fortemente scontato acquisito a costi marginali potrebbe non essere altrettanto buono di $1 da un cliente organico. Pertanto, i fondi FVC devono distinguere buon CAC (ad alto rendimento, scalabile) da CAC scadente (a basso rendimento o una tantum). I fondi di successo in questo settore sono quelli che mantengono questa disciplina e aiutano le aziende ad allocare il capitale per l'acquisizione dei clienti in modo realmente accrescitivo del valore.

Strutture commissionali e profili di liquidità dei fondi CVF

I fondi e le piattaforme di finanziamento incentrati sui CVF operano tipicamente con strutture di commissioni e condizioni di liquidità che riflettono un ibrido di modelli di venture capital, private debt e fintech:

• Per le aziende (costo del capitale): La maggior parte dei fornitori di FPC applica un compenso fisso o tetto massimo di rendimento sui fondi impiegati. Ad esempio, Clearco e Uncapped utilizzano una commissione forfettaria (ad esempio, 6-12% dell'anticipo), che funziona in modo simile agli interessi, ma con pagamenti variabili in base alle entrate. Le operazioni di General Catalyst con i FVC hanno di solito una commissione tappo (multiplo) - Diciamo che il GC riceve indietro 1,3 volte l'importo finanziato per una coorte, ma niente di più. Il modello di Capchase spesso addebita effettivamente un interesse/sconto che può equivalere a tassi percentuali annui a una o due cifre, a seconda del rischio. Queste commissioni sono il modo in cui i fondi ottengono i rendimenti. È importante, in genere non vi sono commissioni di gestione o warrant a carico della società (a differenza del debito di rischio che potrebbe includere warrant azionari e covenant). La "commissione" è semplicemente il rendimento concordato sulla quota di ricavi. Alcune piattaforme sottolineano "nessuna commissione nascosta, nessun covenant". In cambio, l'azienda rinuncia a una parte delle sue entrate a breve termine. Dal punto di vista dell'azienda, si tratta di una compromesso tra crescita e margine - Ad esempio, perdendo 5-10% di entrate per un periodo, per avere la liquidità necessaria a crescere più rapidamente. La struttura è solitamente aperto - Le aziende possono prendere tranche incrementali a seconda delle necessità e, se la crescita rallenta, il rimborso si allunga (non c'è una scadenza fissa che bussa alla porta).
• Per gli investitori in fondi (Commissioni e struttura dei fondi): Nella parte posteriore, i fondi CVF spesso assomigliano a fondi di credito privato o di investimento alternativo. Un fondo come il CVF di GC è probabilmente un veicolo chiuso o un pool sempreverde con capitale proveniente da istituzioni (LP) alla ricerca di un certo rendimento. Potrebbero addebitare agli LP un commissione di gestione (~1-2%) e una commissione di performance o un carried interest tipico dei fondi privati, o in alcuni casi un semplice spread di interesse se è strutturato più come una linea di credito. Il profilo di liquidità Gli investitori in questi fondi sono generalmente limitati: come per i fondi di capitale di rischio o di debito privato, il loro denaro è vincolato fino a quando il fondo non riceve i rimborsi dalle aziende nel corso del tempo. Tuttavia, poiché le operazioni dei CVF producono flussi di cassa (rimborsi) molto prima Rispetto agli investimenti azionari, questi fondi possono spesso restituire il capitale o riciclarlo più rapidamente. Ad esempio, un prestito del CVF potrebbe iniziare a ripagare entro pochi mesi dall'impiego ed essere completamente restituito in 2-3 anni se le cose vanno bene. Ciò significa che un fondo CVF potrebbe essere potenzialmente costituito come un fondo apertoreinvestendo continuamente il capitale restituito in nuove operazioni (un po' come un credito rotativo). Piattaforme come Pipe hanno cercato di creare liquidità a breve termine consentendo a investitori terzi di acquistare fette dei flussi di reddito, cartolarizzandoli di fatto. Sebbene il mercato di Pipe fosse unico nel suo genere, altri fondi avrebbero potuto usare società veicolo (SPV) o collaborare con le banche per scaricare parte dell'esposizione e liberare capacità.
• Liquidità per le aziende: Il finanziamento fornito è concepito per essere relativamente flessibile e favorevole ai fondatori in termini di tempistica. I pagamenti ai fondi CVF variano in base alle entrate: ad esempio, se una startup ha un mese fiacco, rimborsa meno in quel mese, evitando la crisi di liquidità. Ciò contrasta con i prestiti tradizionali che prevedono obblighi mensili fissi di capitale/interessi indipendentemente dalle vendite. Alcuni accordi possono prevedere una data di scadenza (ad esempio, se dopo X anni il saldo non viene pagato, diventa esigibile un residuo), ma in generale il fascino è che il rimborso è legato alla liquidità. Dal punto di vista dell'azienda, si tratta di una quasi-equity in feel (nessun onere immediato se l'attività rallenta), ma senza rinunciare alla proprietà. La "liquidità" ottenuta consiste nella possibilità di spendere di più ora e di ritardare l'impatto sul flusso di cassa fino all'arrivo delle entrate.
• Esempio - Termini dell'FPC di GC: Sebbene i termini esatti siano riservati, è probabile che il programma di GC preveda un prezzo per ogni accordo in base al profilo dell'azienda. Axios ha riferito che GC fornisce fino a 80% di spesa mensile per l'S&M e l'azienda ripaga con le entrate di quella coorte "più un po' di più". Se interpretiamo "un po' di più" come, ad esempio, 10-20% in più, e se il rimborso avviene nell'arco di ~1 anno, il costo implicito del capitale potrebbe essere dell'ordine della decina. Cioè più economico del tipico venture equity (che prevede rendimenti annuali di 30%+)ma più costoso del debito bancario (che potrebbe essere <10% se ottenibile). Si colloca nel mezzo, riflettendo il rischio più elevato per GC rispetto a un prestito garantito, ma più basso rispetto all'equity pura. Il fondo di GC ha probabilmente un obiettivo di rendimento interno a metà degli anni '10 e struttura le operazioni di conseguenza. L'amministratore delegato di Lemonade ha fatto notare esplicitamente che la struttura di GC non prevede covenant restrittivi e non mette a rischio l'azienda, a differenza del debito, indicando quanto siano leggere le condizioni per l'azienda (il rischio è sostenuto principalmente dagli investitori del fondo).
• Esempio - Commissioni della piattaforma Fintech: Capchase e Clearco pubblicano gamme di costi abbastanza trasparenti. Lo sconto di Capchase sull'ARR significa essenzialmente che se un SaaS ha un contratto annuale di $120k, Capchase potrebbe dare ~$114k in anticipo e incassare $10k al mese per 12 mesi (quindi $120k indietro), il che è approssimativamente una commissione di 5% per un anticipo di un anno - scalando questo dato a un TAEG si arriva a ~9-10%. L'accordo tipico di Clearco: finanziare $100k di spesa pubblicitaria, prendere 5-15% di entrate fino alla restituzione di $106k-$115k. Se ci vogliono 6 mesi, il TAEG implicito è più alto (~20-25% annualizzati); se ci vogliono 12 mesi, ~10-12%. Si tratta di una tassa fissa, non di un interesse, che molti fondatori psicologicamente preferiscono. Alcuni criticano il fatto che se un'azienda può rimborsare molto velocemente, il costo del capitale è alto per quel breve periodo - ma in pratica, se le vendite arrivano più velocemente, l'azienda può immediatamente attingere di più per il ciclo successivo, mantenendo alta la crescita.
• Durata e uscita del fondo: I fondi CVF di solito non hanno la lunga durata decennale di un fondo VC perché non aspettano un'IPO o un'acquisizione per uscire; ottengono rendimenti in contanti per tutto il tempo. Un fondo potrebbe essere impostato con un orizzonte di 5-7 anni, riciclando i rimborsi ricevuti nei primi anni in nuove operazioni per alcuni cicli, quindi restituendo il capitale e gli utili agli investitori. Questo fa del CVF un classe d'investimento interessante per gli investitori in cerca di rendimentoSi tratta di un fondo di debito ad alto rendimento, ma con un upside simile a quello delle azioni, se strutturato senza massimale (anche se la maggior parte di essi ha un massimale). Nel caso di GC, potrebbe trattarsi di una raccolta di capitale permanente o di una strategia sempreverde sotto l'ombrello dell'azienda, visto che l'hanno definita un "pool di capitale separato" piuttosto che un fondo numerato. D'altra parte, le startup fintech in questo spazio (Clearco, Capchase, ecc.) sono esse stesse delle aziende - guadagnano sul differenziale tra il costo del capitale (da VC o banche) e le commissioni applicate. Per loro, la gestione della liquidità significa assicurarsi di avere sufficienti linee di credito per finanziare i clienti e che i loro investitori azionari vedano un percorso verso la redditività (ad esempio, attraverso servizi software o volumi). Alcune, come Clearco, hanno raccolto grandi quote di capitale (ad esempio, $215M da SoftBank) per sostenere la crescita e hanno iniziato a esplorare entrate accessorie (come la tariffazione degli strumenti finanziari o l'assunzione di piccole partecipazioni azionarie accanto al finanziamento).

In conclusione, le strutture delle commissioni nei CVF sono generalmente semplici per l'azienda (commissione forfettaria o revenue share) e più complesse dietro le quinte per il fondo. I fondi mirano a fornire alle aziende una liquidità sufficiente per essere significativi (spesso in grado di coprire una grossa fetta della spesa CAC), garantendo al contempo la propria liquidità attraverso la diversificazione e lo scaglionamento dei rimborsi. Con la maturazione di questa nicchia, potremmo assistere a una standardizzazione, forse anche a rating di questi "asset garantiti da CAC" o a mercati di sindacazione. Il coinvolgimento di banche come HSBC, Deutsche Bank e i80 Group nel fornire grandi linee di credito alle piattaforme indica già che gli asset CVF sono considerati una categoria legittima in cui investire. La visione finale di CVF è quella di un mondo in cui il bilancio di un'azienda in crescita sia strutturato in modo efficienteIl fondo di investimento è un fondo di capitale di rischio: equity per l'innovazione rischiosa e un mix di capitale di tipo CVF (oltre al debito tradizionale) per finanziare l'acquisizione di clienti e altri rendimenti prevedibili. Per raggiungere questo obiettivo nella pratica è necessario un allineamento delle commissioni e della liquidità per tutte le parti: una sfida che questi fondi stanno attivamente lavorando per risolvere, con risultati promettenti finora.

Conclusione

L'avvento del Customer Value Finance rappresenta un'innovazione significativa nel modo in cui le aziende in crescita vengono finanziate e valutate. Spostando l'attenzione dai profitti (o dalle perdite) contabili a breve termine al valore a lungo termine creato dai clienti acquisiti, i fondi CVF consentono alle aziende di investire nell'espansione in modo più aggressivo ed efficiente. La rassegna globale di cui sopra illustra che non si tratta solo di una teoria, ma di un'iniziativa che viene attuata da società di venture leader come General Catalyst, da piattaforme fintech in Nord America, Europa e Asia e da un nuovo tipo di investitori che fondono competenze nell'analisi dei dati, nella finanza e nell'imprenditoria. Pur essendo ancora relativamente nuovo, l'approccio dei CVF ha iniziato a dimostrare i suoi meriti: le aziende che utilizzano questi fondi sono cresciute più rapidamente senza diluire pesantemente i fondatori e gli investitori hanno trovato un modo per ottenere solidi rendimenti legati alla crescita reale dell'azienda piuttosto che all'ingegneria finanziaria.

Detto questo, la CVF non è una panacea. Funziona meglio per le aziende con un'economia unitaria comprovata e richiede un'esecuzione attenta per gestire i rischi. Con l'evoluzione del settore, probabilmente assisteremo a dei perfezionamenti, forse a metriche standard (come una definizione concordata di EBITCAC nel reporting finanziario), a modelli di rischio più sofisticati per gli investimenti in CAC e a una più ampia accettazione di questa struttura da parte degli investitori del mercato pubblico e privato. In caso di successo, il Customer Value Finance potrebbe contribuire a colmare il divario della "crescita perduta", come ha sottolineato Pranav Singhvi, ovvero la crescita a cui le aziende rinunciano quando sono vincolate da vecchie metriche e metodi di finanziamento. Sbloccando questo potenziale in modo responsabile, i fondi CVF mirano a creare un nuovo equilibrio in cui Il valore del cliente guida il valore dell'impresa più direttamente che mai. Per dirla con le parole di General Catalyst, è ora che i fondatori siano "ossessionati dal valore azionario a lungo termine" e che gli investitori forniscano gli strumenti per farlo. I prossimi anni saranno cruciali per osservare l'andamento di questi fondi attraverso i cicli economici e se l'EBITCAC si affermerà davvero come "il nuovo EBITDA" nei consigli di amministrazione e nelle sale degli investitori. Per ora, i fondi CVF a livello globale stanno tracciando un percorso verso questa visione, finanziando la crescita delle aziende di oggi puntando sul valore di vita dei clienti di domani.

Fonti: L'analisi di cui sopra incorpora spunti tratti dall'articolo di Pranav Singhvi su LinkedIn e dalle pubblicazioni di General Catalyst sul trattamento del CAC come CapEx, dettagli di Axios sulla scala e la struttura del programma CVF di GC, dati sulle piattaforme di finanziamento non diluitivo come Capchase e Clearco e vari comunicati stampa e articoli sui fondi CVF emergenti come PvX Partners. Queste e altre fonti sono state citate nel corso del rapporto per avvalorare i punti chiave.