Οι Δυνατότητες της Οικονομικής Αξίας Καταναλωτή (CVF) για Νεοφυείς Επιχειρήσεις στις ΗΠΑ

Εισαγωγή

Οι νεοσύστατες επιχειρήσεις σε διάφορους τομείς, από το SaaS και το fintech μέχρι τις μάρκες απευθείας προς τον καταναλωτή (direct-to-consumer), αντιμετωπίζουν συχνά ένα δίλημμα: πώς να χρηματοδοτήσουν την επιθετική απόκτηση πελατών χωρίς να θέσουν σε κίνδυνο τα οικονομικά τους ή την ιδιοκτησία τους. Η παραδοσιακή μικτή χρηματοδότηση οδηγεί σε σημαντική αραίωση (dilution), ενώ το συμβατικό χρέος μπορεί να επιβαρύνει μια αναπτυσσόμενη επιχείρηση με σταθερές υποχρεώσεις. Τα τελευταία χρόνια, έχει αναδειχθεί ένα νέο πλαίσιο που ονομάζεται Consumer Value Finance (CVF), το οποίο υποστηρίζεται από επενδυτές όπως ο Pranav Singhvi της General Catalyst. Το CVF επαναπροσδιορίζει το κόστος απόκτησης πελατών (CAC) ως επένδυση (ανάλογη με τις κεφαλαιουχικές δαπάνες) αντί για δαπάνη περιόδου και εισάγει το "EBITCAC" ως εναλλακτική μέτρηση έναντι του EBITDA. Αντιμετωπίζοντας το CAC ως τις "νέες CapEx", το CVF προτείνει ότι οι δαπάνες μάρκετινγκ και πωλήσεων για την απόκτηση πελατών δημιουργούν ένα περιουσιακό στοιχείο, την δια βίου αξία αυτών των πελατών, η οποία μπορεί να χρηματοδοτηθεί και να μετρηθεί διαφορετικά για μακροπρόθεσμη αξία. Αυτή η έκθεση εμβαθύνει στο δυναμικό του CVF για νεοσύστατες επιχειρήσεις στις Ηνωμένες Πολιτείες, το Ηνωμένο Βασίλειο και την Ευρωπαϊκή Ένωση, εξετάζοντας πώς βοηθά στη χρηματοδότηση της ανάπτυξης, μετατρέπει τις δαπάνες μάρκετινγκ σε περιουσιακά στοιχεία και βελτιώνει τη διαφάνεια για τους επενδυτές. Θα αναλύσουμε επίσης μελέτες περιπτώσεων (επιτυχημένες και ανεπιτυχείς) και θα συζητήσουμε τις ρυθμιστικές, οικονομικές και στρατηγικές επιπτώσεις σε κάθε περιοχή.

Κατανόηση του Πλαισίου CVF (CAC ως το Νέο CapEx)

CAC ως Επένδυση: Στο παράδειγμα CVF, το Κόστος Απόκτησης Πελάτη (CAC) δεν θεωρείται ως εφάπαξ δαπάνη, αλλά ως μια προαιρετική επένδυση ανάπτυξης που γίνεται σήμερα με την προσδοκία μελλοντικών αποδόσεων. Ο Pranav Singhvi υποστηρίζει ότι οι τεχνολογικές επιχειρήσεις είναι "ελαφρές ως προς τα περιουσιακά στοιχεία" σε φυσικούς όρους, αλλά "βαριές ως προς τις δαπάνες" λόγω μεγάλων εξόδων CAC. Όπως ακριβώς ο ιδιοκτήτης ενός εργοστασίου επενδύει σε νέα μηχανήματα (CapEx) για να αυξήσει τη μελλοντική παραγωγή, μια startup επενδύει στην απόκτηση νέων πελατών για να δημιουργήσει μελλοντικές ροές εσόδων. Ο Singhvi δηλώνει συνοπτικά: "Το CAC είναι το νέο CapEx και θα πρέπει να αντιμετωπίζεται με τον ίδιο τρόπο". Το "περιουσιακό στοιχείο" που δημιουργείται από την δαπάνη CAC είναι η συνολική αξία πελάτη (LTV), ουσιαστικά ένα άυλο περιουσιακό στοιχείο μελλοντικών ταμειακών ροών. Οι σημερινοί λογιστικοί κανόνες δεν επιτρέπουν την κεφαλαιοποίηση αυτού του περιουσιακού στοιχείου στον ισολογισμό (το μάρκετινγκ καταχωρείται ως έξοδο κατά την πραγματοποίησή του), αλλά το πλαίσιο CVF ενθαρρύνει τη διοίκηση και τους επενδυτές να αναγνωρίσουν ότι η απόκτηση πελατών δημιουργεί ένα διαρκές περιουσιακό στοιχείο (η βάση πελατών) που οδηγεί μακροπρόθεσμη αξία. Στην πραγματικότητα, πολλές startups σε τελικά στάδια θα ήταν ιδιαίτερα κερδοφόρες αν δεν υπήρχαν οι βαριές επενδύσεις CAC. Εμφανίζονται ζημιογόνες μόνο επειδή η λογιστική αντιμετωπίζει το CAC ως έξοδο που επηρεάζει το EBITDA.

EBITDA vs. EBITCAC: Η έννοια του EBITCAC (Κέρδη προ Τόκων, Φόρων, Κόστους Απόκτησης Πελάτη) εισάγεται ως ανάλογο του EBITDA (το οποίο προσθέτει πίσω την Απόσβεση και την Απομείωση). Το EBITCAC προσθέτει πίσω τις δαπάνες απόκτησης πελατών στα κέρδη, υποδεικνύοντας έτσι το υποκείμενο δυναμικό παραγωγής μετρητών μιας επιχείρησης πριν από τις επενδύσεις ανάπτυξης. Αυτή η μέτρηση είναι χρήσιμη, διότι για πολλές εταιρείες που βασίζονται στην τεχνολογία, το παραδοσιακό EBITDA μπορεί να είναι παραπλανητικό. Οι εταιρείες τεχνολογίας συχνά έχουν αμελητέους τόκους, φόρους και D&A, αλλά σημαντικές δαπάνες CAC που μειώνουν τα κέρδη. Προσθέτοντας πίσω το CAC, το EBITCAC απομονώνει την κερδοφορία της "βασικής" επιχείρησης (έσοδα από υπάρχοντες πελάτες μείον λειτουργικά κόστη) από τις δαπάνες ανάπτυξης. Για παράδειγμα, ας σκεφτούμε μια εταιρεία SaaS με: **70%** μικτό περιθώριο κέρδους, **40%** των εσόδων που δαπανώνται σε Πωλήσεις & Μάρκετινγκ, **30%** σε Έρευνα & Ανάπτυξη, **20%** σε Γενικά & Διοικητικά. Θα εμφάνιζε περιθώριο EBITDA -**20%**, αλλά εάν ο κύριος όγκος του S&M είναι το CAC για νέους πελάτες, η προσθήκη του πίσω αποδίδει "+10, **20%** περιθώριο “EBITCAC”. Αυτό καταδεικνύει ότι οι βασικές λειτουργίες παράγουν μετρητά· οι ζημίες οφείλονται σε σκόπιμες επενδύσεις ανάπτυξης. Σύμφωνα με τον Singhvi, η χρήση του EBITCAC "αποτυπώνει για οποιαδήποτε εταιρεία που παράγει αξία κύκλου ζωής πελάτη" ποια είναι η πραγματική της κερδοφορία, αντιμετωπίζοντας το CAC ως την "διακριτική επένδυση...για ROI στο μέλλον". Ο σκοπός του EBITCAC είναι να ενθαρρύνει τη μακροπρόθεσμη σκέψη: εάν το ROI στο CAC είναι ισχυρό, η μείωση αυτών των δαπανών για τη βελτίωση του βραχυπρόθεσμου EBITDA θα ήταν βραχύβια. Οι εταιρείες θα πρέπει να "βελτιστοποιούνται για EBITCAC και όχι για EBITDA" για να μεγιστοποιήσουν τη μακροπρόθεσμη αξία, συνεχίζοντας να επενδύουν στην απόκτηση πελατών μέχρι το οριακό CAC να ισούται με το LTV (δηλαδή, μέχρι κάθε επιπλέον δολάριο μάρκετινγκ να φέρνει μόνο στο μηδέν). Αυτή η νοοτροπία αποτρέπει την υποεπένδυση στην ανάπτυξη λόγω αυθαίρετων στόχων κερδοφορίας.

Δύο Επιχειρηματικές Οντότητες, «Μηχανή CAC» εναντίον Λειτουργικού Πυρήνα: Μπορεί να βοηθήσει να φανταστούμε μια νεοσύστατη επιχείρηση σε στάδιο ανάπτυξης ως δύο αλληλένδετες οντότητες: (1) μια Μηχανή CAC που διαθέτει κεφάλαια σε πωλήσεις & μάρκετινγκ για την απόκτηση νέων πελατών (παράγοντας μελλοντικές ταμειακές ροές) και (2) μια Λειτουργική Εταιρεία που εξυπηρετεί υπάρχοντες πελάτες και αναπτύσσει το προϊόν (με δαπάνες σε Έρευνα & Ανάπτυξη, υποστήριξη, Γενικές & Διοικητικές δαπάνες). Η παραγωγή της Μηχανής CAC είναι νέες ομάδες πελατών που παράγουν έσοδα με την πάροδο του χρόνου· η παραγωγή του λειτουργικού πυρήνα είναι το προϊόν και η υποδομή που επιτρέπει τη διατήρηση πελατών και την εξυπηρέτηση. Όταν εξετάζεται ξεχωριστά, ο λειτουργικός πυρήνας πολλών τεχνολογικών εταιρειών είναι από μόνος του κερδοφόρος, είναι η Μηχανή CAC που καταναλώνει μετρητά. «Όταν αφαιρείται η μηχανή CAC, οι τεχνολογικές εταιρείες παράγουν μεγάλα ποσά μετρητών», με θετικά κέρδη από την υπάρχουσα πελατειακή βάση που καλύπτουν τα λειτουργικά έξοδα. Αυτό ενισχύει την ιδέα ότι η πελατειακή βάση είναι ένα περιουσιακό στοιχείο που χτίστηκε από τη Μηχανή CAC. Με την ρητή μέτρηση και χρηματοδότηση της Μηχανής CAC με διαφορετικό τρόπο, η CVF στοχεύει να επιτρέψει στις εταιρείες να αναπτυχθούν ταχύτερα χωρίς παραπλανητικά οικονομικά στοιχεία ή να στερήσουν τον λειτουργικό πυρήνα. Στην πράξη, μόλις μια εταιρεία έχει αποδείξει την οικονομία μονάδας (LTV > CAC), η συνεχής επένδυση στη Μηχανή CAC θα αυξήσει την αξία της επιχείρησης, και θα πρέπει να χρηματοδοτηθεί ως τέτοια αντί να θεωρείται ως επιβάρυνση των κερδών.

Χρησιμοποιώντας το CVF για τη Χρηματοδότηση της Ανάπτυξης

Μια βασική αρχή του CVF είναι ότι οι νεοσύστατες επιχειρήσεις μπορούν να χρηματοδοτήσουν την απόκτηση πελατών, όπως ακριβώς την αγορά ενός περιουσιακού στοιχείου, χρησιμοποιώντας κεφάλαια που έχουν σχεδιαστεί για το προφίλ κινδύνου/απόδοσης αυτής της επένδυσης, αντί να χρησιμοποιούν μόνο μετοχικό κεφάλαιο ή γενικό χρέος. Στις παραδοσιακές βιομηχανίες, οι εταιρείες χρηματοδοτούν τις κεφαλαιουχικές δαπάνες (όπως εργοστάσια ή εξοπλισμό) με δάνεια εξασφαλισμένα με περιουσιακά στοιχεία ή μισθώσεις, όχι με μετοχικό κεφάλαιο. Ομοίως, στο πλαίσιο του CVF, η «δαπάνη CAC» μιας νεοσύστατης επιχείρησης μπορεί να χρηματοδοτηθεί από μια ξεχωριστή δεξαμενή κεφαλαίων που αποπληρώνεται από τα μελλοντικά έσοδα που παράγουν αυτοί οι πελάτες. Αυτό ακριβώς κάνει η General Catalyst με το πρόγραμμα Customer Value Fund: παρέχει κεφάλαια ανάπτυξης αφιερωμένα στη χρηματοδότηση πωλήσεων & μάρκετινγκ. Σύμφωνα με το μοντέλο της GC, η εταιρεία θα προκαταβάλει ένα μεγάλο μέρος (έως και 80%) του μηνιαίου προϋπολογισμού πωλήσεων & μάρκετινγκ μιας εταιρείας, ώστε η νεοσύστατη επιχείρηση να μπορεί να αποκτήσει πελάτες σε κλίμακα, και σε αντάλλαγμα η νεοσύστατη επιχείρηση αποπληρώνει την GC από τα νέα έσοδα που κερδίζονται από αυτούς τους πελάτες, συν ένα ασφάλιστρο. Κρίσιμα, εάν η ανάπτυξη δεν υλοποιηθεί (δηλ. η δαπάνη μάρκετινγκ αποτύχει να παράγει τα αναμενόμενα νέα έσοδα/πελάτες), ο επενδυτής δεν αποζημιώνεται πλήρως για την επένδυση της συγκεκριμένης περιόδου. Με άλλα λόγια, ο κίνδυνος απώλειας βαρύνει τον πάροχο χρηματοδότησης, όχι τη νεοσύστατη επιχείρηση, σε αντίθεση με ένα δάνειο. Αυτή η δομή ευθυγραμμίζεται με τη φιλοσοφία του CVF: αντιμετωπίστε τις δαπάνες CAC ως κεφάλαιο κινδύνου που αποφέρει μελλοντικές αποδόσεις, αντί για σταθερή υποχρέωση. Ουσιαστικά πρόκειται για μη-απομειωτικά κεφάλαια ανάπτυξης με αποπληρωμή βάσει απόδοσης.

Οι νεοφυείς επιχειρήσεις που χρησιμοποιούν το CVF μπορούν έτσι να διοχετεύσουν πόρους στην απόκτηση πελατών, ακόμη και σε καμπάνιες διατήρησης, με αυτοπεποίθηση, γνωρίζοντας ότι εάν αυτές οι πρωτοβουλίες αποδώσουν, μπορούν να αντέξουν οικονομικά να αποπληρώσουν τον χρηματοδότη από το νέο εισόδημα, και εάν δεν αποδώσουν, η νεοφυής επιχείρηση δεν επιβαρύνεται με αποπληρωμές χρέους που θα μπορούσαν να βυθίσουν την επιχείρηση. Αυτή η ρύθμιση μετατρέπει το μάρκετινγκ από ένα προκαταβολικό κόστος σε μια μορφή χρηματοδότησης περιουσιακών στοιχείων ανάπτυξης, εξομαλύνοντας τις ταμειακές ροές. Επιτρέπει στις εταιρείες να αυξηθούν ταχύτερα από ό,τι αν περιορίζονταν από τη χρήση μόνο πολύτιμων ιδίων κεφαλαίων ή τον φόβο του χρέους. Για παράδειγμα, η αμερικανική εταιρεία ασφαλιστικής τεχνολογίας Lemonade (η οποία δαπανά πολλά σε μάρκετινγκ για να αυξήσει την βάση χρηστών της) έχει χρησιμοποιήσει χρηματοδότηση τύπου CVF της GC. Ο Διευθύνων Σύμβουλος Daniel Schreiber σημείωσε ότι "η δομή της GC μας επιτρέπει να επενδύουμε σημαντικό κεφάλαιο στην ανάπτυξη, χωρίς να αντλούμε ακριβά κεφάλαια από ίδια κεφάλαια, και χωρίς να επιβαρύνουμε την επιχείρηση με κίνδυνο ή περιοριστικούς όρους που σχετίζονται με προϊόντα τύπου χρέους". Αυτό υπογραμμίζει ότι το CVF μπορεί να χρηματοδοτήσει την ανάπτυξη "χωρίς να αλλοιώνει τους μετόχους ή να αναλαμβάνει επιπλέον κίνδυνο" για την νεοφυή επιχείρηση, όπως επαινέθηκε παρόμοια από έναν Ευρωπαίο ιδρυτή fintech σε μια πρόσφατη ανακοίνωση χρηματοδότησης.

Αξίζει να σημειωθεί ότι η διατήρηση πελατών είναι η άλλη όψη της απόκτησης, ενώ το CVF επικεντρώνεται κυρίως στη χρηματοδότηση του κόστους απόκτησης νέων πελατών, η διατήρηση αυτών των πελατών (και η μεγιστοποίηση της δια βίου αξίας τους) είναι κρίσιμη για την επίτευξη των αποδόσεων. Οι προσπάθειες διατήρησης (προγράμματα αφοσίωσης, επιτυχία πελατών κ.λπ.) συνήθως περιλαμβάνονται επίσης στα έξοδα S&M. Μια εταιρεία με υψηλό ποσοστό αποχώρησης πελατών δεν θα δει το πλήρες όφελος του CVF, καθώς η προϋπόθεση βασίζεται σε μελλοντικές ταμειακές ροές (LTV) από τους αποκτηθέντες χρήστες. Επομένως, οι νεοσύστατες επιχειρήσεις που χρησιμοποιούν CVF τείνουν να είναι αυτές με ισχυρή προσαρμογή προϊόντος-αγοράς και ισχυρή διατήρηση, ώστε το χρηματοδοτούμενο CAC να αποφέρει πραγματικά μια διαρκή πελατειακή βάση. Στην πράξη, πολλές συμφωνίες CVF στοχεύουν σε επιχειρήσεις συνδρομής και επαναλαμβανόμενων εσόδων (SaaS, fintech, συνδρομές καταναλωτών) όπου η διατήρηση και η LTV μπορούν να μετρηθούν με βεβαιότητα. Αυτές οι εταιρείες χρησιμοποιούν κεφάλαια CVF για να επιταχύνουν την απόκτηση πελατών (μέσω διαφημίσεων, προσλήψεων πωλητών, προωθητικών ενεργειών κ.λπ.) και στη συνέχεια ανακτούν αυτή την επένδυση από τα τέλη συνδρομής ή χρήσης με την πάροδο του χρόνου, μοιράζοντας ένα μέρος αυτών των εσόδων στον χρηματοδότη. Αυτή η προσέγγιση έχει πλέον χρησιμοποιηθεί από δεκάδες νεοσύστατες επιχειρήσεις σε στάδιο ανάπτυξης στις ΗΠΑ και την Ευρώπη για να ενισχύσουν την ανάπτυξη των χρηστών τους χωρίς τους τυπικούς περιορισμούς του προϋπολογισμού ή τις ανησυχίες για βραχυπρόθεσμη κερδοφορία.

Μια σημαντική πτυχή της CVF είναι η ιδέα ότι τα έξοδα μάρκετινγκ μπορούν να θεωρηθούν ως δημιουργία ενός περιουσιακού στοιχείου, κεφαλαιοποιώντας ουσιαστικά την απόκτηση πελατών. Σύμφωνα με τη συνήθη λογιστική, σχεδόν όλες οι δαπάνες μάρκετινγκ και πωλήσεων εκπίπτουν αμέσως. Αλλά η CVF προσκαλεί μια πιο λεπτή άποψη: εάν η απόκτηση μιας ομάδας πελατών θα παράγει, ας πούμε, 5 εκατομμύρια δολάρια ακαθάριστου κέρδους τα επόμενα 3 χρόνια, τότε η δαπάνη 1 εκατομμυρίου δολαρίων σήμερα για την απόκτησή τους μοιάζει περισσότερο με την αγορά ενός περιουσιακού στοιχείου με μελλοντικές ταμειακές ροές 5 εκατομμυρίων δολαρίων. Με άλλα λόγια, το «περιουσιακό στοιχείο πελάτη» (και το LTV του) είναι αυτό που αγοράζει η εταιρεία με αυτό το έξοδο CAC 1 εκατομμυρίου δολαρίων. Όπως χιουμοριστικά ανέφερε ο Singhvi, «μας έχουμε πείσει ότι οι τεχνολογικές επιχειρήσεις είναι «ελαφριές σε περιουσιακά στοιχεία», αλλά δεν τονίσαμε ότι είναι «βαριές σε έξοδα»… παρόλο που είναι ουσιαστικά «πλούσιες σε περιουσιακά στοιχεία» με τη μορφή αξίας διάρκειας ζωής». Η CVF ενθαρρύνει τους ενδιαφερόμενους να επαναπροσδιορίσουν τις δαπάνες μάρκετινγκ ως επένδυση με απόδοση πολλών ετών, επομένως ταιριάζοντας καλύτερα τα κόστη με τις περιόδους οφέλους. Αυτή είναι ουσιαστικά μια εφαρμογή της λογιστικής αρχής αντιστοίχισης, αλλά ξεπερνώντας τα όρια που παραδοσιακά επιτρέπουν τα GAAP/IFRS.

Από πλευράς δημοσιοποίησης, οι εταιρείες εξακολουθούν να μην μπορούν κυριολεκτικά να κατατάξουν τους «πελάτες που αποκτήθηκαν» ως περιουσιακό στοιχείο στον ισολογισμό (εκτός εάν στο πλαίσιο εξαγοράς άλλης εταιρείας, ή ορισμένων αναβαλλόμενων συμβατικών δαπανών). Ιστορικά, οι ρυθμιστικές αρχές έχουν απαγορεύσει την κεφαλαιοποίηση εσωτερικών δαπανών απόκτησης πελατών λόγω αβεβαιότητας, μια αξιοσημείωτη περίπτωση ήταν η AOL στη δεκαετία του 1990, η οποία κεφαλαιοποιούσε το κόστος αποστολής δοκιμαστικών CD λογισμικού σε νοικοκυριά με την παραδοχή πιστών συνδρομών. Η SEC ανάγκασε την AOL να εξοδεύσει αυτές τις δαπάνες μάρκετινγκ, μετατρέποντας αυτό που φαινόταν κέρδη σε μεγάλες ζημίες. Αυτή η προειδοποιητική ιστορία απεικονίζει γιατί οι λογιστικοί κανόνες είναι συντηρητικοί σε αυτό το θέμα. Ωστόσο, η προσέγγιση CVF παρακάμπτει την ανάγκη αλλαγής λογιστικών προτύπων χρησιμοποιώντας αντ' αυτού χρηματοοικονομική στρατηγική: η startup εξακολουθεί να χρεώνει το CAC στην Κατάσταση Αποτελεσμάτων Χρήσης (P&L), αλλά αντλεί εξειδικευμένη χρηματοδότηση για να καλύψει ουσιαστικά αυτές τις δαπάνες. Το οικονομικό αποτέλεσμα είναι σαν η εταιρεία να είχε ένα περιουσιακό στοιχείο που χρηματοδότησε, ο επενδυτής CVF παρέχει μετρητά τώρα (έναντι των μελλοντικών εσόδων πελατών), και η εταιρεία αποσβένει αυτή την «υποχρέωση» αποπληρώνοντας καθώς εισέρχονται έσοδα.

Το αποτέλεσμα είναι ότι οι εσωτερικές ταμειακές ροές και τα αναφερόμενα κέρδη της εταιρείας δεν συμπιέζονται τόσο βαριά από τις δαπάνες ανάπτυξης, και η ρευστότητα του ισολογισμού της βελτιώνεται. Εσωτερικά, η διοίκηση μπορεί να παρακολουθεί μια προσαρμοσμένη άποψη του ισολογισμού με «περιουσιακά στοιχεία CAC» ή τουλάχιστον να καθιστά σαφές στους επενδυτές πόσα μελλοντικά έσοδα είναι «κλειδωμένα» από προηγούμενες επενδύσεις CAC. Ορισμένοι σύγχρονοι λογιστικοί κανόνες επιτρέπουν περιορισμένη κεφαλαιοποίηση των εξόδων απόκτησης (για παράδειγμα, σύμφωνα με το ASC 606/IFRS 15, ορισμένα άμεσα έξοδα για τη σύναψη σύμβασης, όπως οι προμήθειες πωλήσεων για συμβάσεις πολλαπλών ετών, κεφαλαιοποιούνται και αποσβένονται κατά τη διάρκεια της σύμβασης). Το CVF επεκτείνει αυτή τη λογική σε ευρύτερη κατηγορία δαπανών (μάρκετινγκ, διαφήμιση, κ.λπ.) μέσω χρηματοοικονομικής μηχανικής. Καθώς διατίθενται περισσότερα δεδομένα για την πρόβλεψη του LTV του πελάτη, ο κίνδυνος αντιμετώπισης του μάρκετινγκ ως περιουσιακού στοιχείου μειώνεται, δυνητικά ανοίγοντας την πόρτα για πιο επίσημη αναγνώριση στο μέλλον. Αλλά ακόμη και χωρίς λογιστική αλλαγή, οι νεοσύστατες επιχειρήσεις που υιοθετούν το CVF αντιμετωπίζουν ήδη τις δαπάνες απόκτησης πελατών ως δημιουργία ενός πολύτιμου περιουσιακού στοιχείου, και το χρηματοδοτούν ανάλογα. Αυτή η αλλαγή νοοτροπίας σημαίνει ότι η απόδοση επένδυσης (ROI) στο μάρκετινγκ φαίνεται σε πιο καθαρό φως: αντί για ένα ασαφές «έξοδο», γίνεται ένα μετρήσιμο περιουσιακό στοιχείο με εσωτερικό επιτόκιο απόδοσης.

Ένα από τα μεγάλα πλεονεκτήματα για τις εταιρείες που υιοθετούν τις αρχές CVF είναι η μεγαλύτερη διαφάνεια και αξιοπιστία προς τους επενδυτές σχετικά με την ποιότητα της ανάπτυξης. Διαχωρίζοντας τις επενδύσεις ανάπτυξης από τις λειτουργικές επιδόσεις, οι ιδρυτές και οι CFO μπορούν να παρουσιάσουν μια πιο ακριβή εικόνα της οικονομικής κατάστασης της επιχείρησής τους. Αντί να αναφέρουν απλώς ένα αρνητικό EBITDA και να ζητούν από τους επενδυτές να πιστέψουν ότι «αν σταματούσαμε να αναπτυσσόμαστε, θα ήμασταν κερδοφόροι», μπορούν ουσιαστικά να δείξουν μετρήσεις που ποσοτικοποιούν αυτό, για παράδειγμα, αναφέροντας ένα περιθώριο EBITCAC παράλληλα με το EBITDA. Εάν το EBITCAC είναι θετικό και υγιές, λέει στους επενδυτές ότι το βασικό επιχειρηματικό μοντέλο λειτουργεί και είναι κερδοφόρο, και ότι η εταιρεία επανεπενδύει σκόπιμα κέρδη (και κάτι παραπάνω) στην απόκτηση νέων πελατών για μελλοντική επέκταση. Αυτό βελτιώνει την οικονομική ορατότητα καθιστώντας ρητή την ανταλλαγή μεταξύ των τρεχόντων κερδών και της μελλοντικής ανάπτυξης. Οι επενδυτές μπορούν να κατανοήσουν καλύτερα πόση αξία δημιουργείται από τις δαπάνες CAC.

Το CVF επιβάλλει πειθαρχία στη μέτρηση της αξίας ζωής πελάτη και της απόσβεσης. Οι επενδυτές θα θέλουν να δουν αποδείξεις ότι κάθε δολάριο δαπάνης CAC αποδίδει προβλέψιμη απόδοση (π.χ. εσωτερικό επιτόκιο απόδοσης επί του CAC). Στην πραγματικότητα, ο Singhvi έχει υποστηρίξει ότι το "IRR on CAC" ή η απόδοση επί του CAC είναι ίσως "η μετρική που έχει τη μεγαλύτερη σημασία" για εταιρείες σε στάδιο ανάπτυξης, μετρώντας ουσιαστικά πόσο γρήγορα και αποτελεσματικά αποπληρώνεται η επένδυση σε πελάτες. Όταν οι νεοσύστατες επιχειρήσεις εστιάζουν σε αυτό, παρέχουν στους επενδυτές ορατότητα στα μονάδες οικονομικά: CAC, LTV, περίοδος απόσβεσης και ROI. Μια εταιρεία με ισχυρό CAC ROI μπορεί να προβάλει ένα αξιόπιστο επιχείρημα για να συγκεντρώσει και να διαθέσει περισσότερο κεφάλαιο (μέσω CVF ή άλλως) για την καύσιμη ανάπτυξη. Αυτό το επίπεδο διορατικότητας είναι πολύ καλύτερο από την αδιαφανή στρατηγική της ανάπτυξης με κάθε κόστος που επικρατούσε στην εποχή των μηδενικών επιτοκίων. Οι επενδυτές αισθάνονται την άνεση ότι οι δαπάνες ανάπτυξης είναι περισσότερο σαν κεφαλαιουχικές δαπάνες (με αναμενόμενες αποδόσεις) παρά μια μαύρη τρύπα ζημιών.

Επιπλέον, το CVF ευθυγραμμίζει τα κίνητρα μεταξύ ιδρυτών και επενδυτών μακροπρόθεσμα. Οι παραδοσιακοί επενδυτές μετοχικού κεφαλαίου συχνά αρχίζουν να πιέζουν για κερδοφορία καθώς οι αγορές χρηματοδότησης σφίγγουν, κάτι που μπορεί να έρχεται σε σύγκρουση με την επιθυμία της διοίκησης να συνεχίσει να επενδύει στην ανάπτυξη. Με μια προσέγγιση CVF, οι επενδυτές που παρέχουν χρηματοδότηση CAC θέλουν η εταιρεία να συνεχίσει να δαπανά για την απόκτηση κερδοφόρων πελατών, επειδή έτσι αποπληρώνονται. Αυτό σημαίνει ότι η startup δεν πιέζεται να μειώσει το μάρκετινγκ απλώς για να επιτύχει έναν βραχυπρόθεσμο στόχο κερδοφορίας. Η αποφυγή τέτοιων περικοπών μπορεί να αποτρέψει το είδος του φαύλου κύκλου που παρατηρείται σε ορισμένες δημόσιες startups, όπου η μείωση της απόκτησης πελατών για να "φαίνεται καλύτερα" οικονομικά οδήγησε μόνο σε μείωση εσόδων. Για παράδειγμα, η Blue Apron, μια αμερικανική startup με κιτ γευμάτων, έκανε διαβόητα απότομες περικοπές στη διαφήμισή της περίπου την εποχή της αρχικής δημόσιας προσφοράς της το 2017 για να βελτιώσει τα βραχυπρόθεσμα οικονομικά, μόνο για να δει την αύξηση των συνδρομητών να σταματά και τα έσοδα να μειώνονται, επιδεινώνοντας τις ανησυχίες των επενδυτών. Οι μειωμένες δαπάνες μάρκετινγκ της Blue Apron (μείωση κατά 21% σε ένα τρίμηνο) συνέβαλαν άμεσα σε μια μείωση εσόδων 12% και σε καθαρές ζημίες, καθώς ο αριθμός των πελατών της μειώθηκε. Αυτή η βραχυπρόθεσμη λύση υπονόμευσε τη μακροπρόθεσμη βιωσιμότητα, αποδεικνύοντας το επιχείρημα ότι «αν χάνεις περισσότερους πελάτες από όσους κερδίζεις κάθε μήνα, δεν έχεις και πολύ επιχείρηση» σε ένα μοντέλο συνδρομής. Μια στρατηγική υποστηριζόμενη από CVF σε μια τέτοια περίπτωση θα μπορούσε να είχε επιτρέψει στην Blue Apron να συνεχίσει να επενδύει στην απόκτηση πελατών (εφόσον αυτές οι επενδύσεις ήταν όντως υγιείς) χωρίς να ανησυχούν οι επενδυτές για άμεσες ζημίες, αποφεύγοντας έτσι την σπείρα συρρίκνωσης της κλίμακας. Γενικά, οι startups που υιοθετούν τις αρχές του CVF παρέχουν στους επενδυτές σαφέστερες μετρήσεις και αυτοπεποίθηση για να παραμείνουν στην πορεία της ανάπτυξης, ενώ παράλληλα επιδεικνύουν συνετή κατανομή κεφαλαίων (δαπανώντας μόνο σε CAC μέχρι να ισούται το οριακό όφελος με το κόστος). Αυτή η διαφάνεια μπορεί να προσελκύσει περισσότερους επενδυτές ή μη-διαλυτικό κεφάλαιο, δημιουργώντας έναν θετικό κύκλο ανάδρασης για την κλιμάκωση.

Περιφερειακές Προοπτικές για την Υιοθέτηση του CVF

Οι Ηνωμένες Πολιτείες, η πατρίδα του μεγαλύτερου οικοσυστήματος επιχειρηματικών κεφαλαίων και νεοφυών επιχειρήσεων, πρωτοπορεί στον πειραματισμό με το CVF και τις σχετικές καινοτομίες χρηματοδότησης. Αρκετοί παράγοντες καθιστούν τις ΗΠΑ γόνιμο έδαφος: τεράστια κλίμακα τεχνολογικών νεοφυών επιχειρήσεων, ιστορικό επιθετικών δαπανών ανάπτυξης και πρόσφατες αλλαγές στην αγορά που έχουν περιορίσει την παραδοσιακή χρηματοδότηση. Τα τελευταία πέντε χρόνια, η General Catalyst (GC) στις ΗΠΑ έχει αναπτύξει διακριτικά ένα πρόγραμμα Customer Value Financing σε πάνω από 40 εταιρείες, πιλοτάροντας αποτελεσματικά το CVF σε κλίμακα. Αυτές οι εταιρείες περιλαμβάνουν όχι μόνο ιδιωτικές νεοφυείς επιχειρήσεις σε ύστερο στάδιο, αλλά ακόμη και εισηγμένες τεχνολογικές εταιρείες όπως η Lemonade (μια εισηγμένη στο NYSE fintech) που αναζητούν κεφάλαια ανάπτυξης χωρίς αραίωση. Η GC αναφέρει ότι αναπτύσσει τώρα κεφάλαια CVF "εννέα ψηφίων" (εκατοντάδες εκατομμύρια) ανά μήνα, με ένα ειδικό κεφάλαιο "10 ψηφίων" υπό διαχείριση για αυτήν τη στρατηγική. Αυτό δείχνει σημαντικό επενδυτικό ενδιαφέρον, μια ολόκληρη κατηγορία περιουσιακών στοιχείων χρηματοδότησης ανάπτυξης διαμορφώνεται παράλληλα με τα παραδοσιακά μετοχικά κεφάλαια.

Άλλοι Αμερικανοί επενδυτές και εταιρείες fintech έχουν επίσης προσφέρει χρηματοδότηση βάσει εσόδων και προϊόντα χρηματοδότησης ARR που απηχούν τους στόχους της CVF. Εταιρείες όπως οι Capchase, Pipe, Lighter Capital και Arc αναπτύχθηκαν κατά τη διάρκεια της έκρηξης των χαμηλών επιτοκίων, προσφέροντας στις νεοσύστατες επιχειρήσεις άμεσες μετρητά έναντι μεριδίου μελλοντικών εσόδων ή μηνιαίων εισπράξεων. Αυτά συχνά χρησιμοποιούνταν για τη χρηματοδότηση μάρκετινγκ ή τη γεφύρωση ταμειακών ροών, ειδικά για εταιρείες SaaS και ηλεκτρονικού εμπορίου. Ωστόσο, η εμπειρία των ΗΠΑ αποκάλυψε επίσης προκλήσεις: καθώς τα επιτόκια αυξήθηκαν και η ανάπτυξη ορισμένων νεοσύστατων επιχειρήσεων επιβραδύνθηκε, πολλοί πάροχοι έπρεπε να προσαρμόσουν τα μοντέλα τους. Για παράδειγμα, η Pipe, η οποία δημιούργησε μια αγορά για συμβόλαια SaaS (επιτρέποντας στις εταιρείες να πωλούν μελλοντικά έσοδα συνδρομών για άμεσα μετρητά), έπρεπε να αναδιαρθρώσει την ηγεσία της και να απομακρυνθεί από την άμεση δανειοδότηση μετά την αντιμετώπιση δυσκολιών. Και η Clearco (Clearbanc), μια γνωστή καναδο-αμερικανική εταιρεία που παρέχει κεφάλαια μάρκετινγκ σε μάρκες D2C, είδε εκρηκτική ανάπτυξη (με επένδυση από τη SoftBank το 2021) που ακολούθησαν απολύσεις και ανακεφαλαιοποίηση το 2022 όταν η αγορά άλλαξε. Τα προβλήματα της Clearco προέκυψαν από τους πολύ πραγματικούς κινδύνους της μη-απομειωτικής χρηματοδότησης: εάν οι εταιρείες του χαρτοφυλακίου υποαποδώσουν ή το κόστος του κεφαλαίου εκτοξευθεί, ο πάροχος χρηματοδότησης μπορεί να βρεθεί σε επισφαλή θέση. Το συμπέρασμα για τις ΗΠΑ είναι ότι, ενώ η χρηματοδότηση τύπου CVF δεν είναι εντελώς καινούργια, η επιτυχία της εξαρτάται από την έξυπνη διαχείριση κινδύνων και την ευθυγράμμιση. Η προσέγγιση των GC που αναλαμβάνουν τον κίνδυνο ζημίας (επιστρέφοντας τα χρήματα μόνο εάν έρθουν νέα έσοδα) είναι ουσιαστικά μια εξέλιξη για την αντιμετώπιση αυτών των παγίδων, διασφαλίζοντας ότι οι νεοσύστατες επιχειρήσεις δεν συνθλίβονται από υποχρεώσεις εάν η ανάπτυξη αποτύχει.

Από ρυθμιστική και λογιστική σκοπιά, οι αμερικανικές εταιρείες που εισέρχονται στον χώρο του CVF πρέπει να ξεπεράσουν τους περιορισμούς των GAAP. Όπως συζητήθηκε, τα GAAP δεν επιτρέπουν την κεφαλαιοποίηση του κόστους απόκτησης πελατών (εκτός αν πληρούνται πολύ συγκεκριμένα κριτήρια για διαφήμιση άμεσης ανταπόκρισης), επομένως οι νεοφυείς επιχειρήσεις εξακολουθούν να αναφέρουν αυτά τα έξοδα μέσω της κατάστασης αποτελεσμάτων. Συχνά χρησιμοποιούν μη-GAAP αναφορές για να τονίσουν το EBITCAC ή προσαρμοσμένους δείκτες στις επικοινωνίες με τους επενδυτές. Υπάρχει αυξανόμενη αποδοχή τέτοιων προσαρμογών, εφόσον εξηγούνται με σαφήνεια. Η SEC εξετάζει στενά τους μη-GAAP δείκτες, επομένως οι εταιρείες πρέπει να παρουσιάζουν το EBITCAC καλόπιστα (όχι ως τέχνασμα για να αγνοούνται πραγματικές ζημίες, αλλά ως συμπληρωματική πληροφορία). Μέχρι στιγμής, έχουμε δει υποστήριξη από επενδυτές για τις έννοιες του CVF στις ΗΠΑ, ειδικά καθώς η αγορά των IPO και η χρηματοδότηση σε τελικά στάδια έχουν ψυχρανθεί. Αντί για γρήγορες δημόσιες εξόδους, οι αμερικανικές νεοφυείς επιχειρήσεις χρειάζονται τρόπους για να **"αντέξουν"** περισσότερο ως ιδιωτικές εταιρείες και να εξακολουθούν να παρέχουν αποδόσεις στους ενδιαφερόμενους. Το CVF προσφέρει μια λύση απελευθερώνοντας μετρητά (που αλλιώς θα ήταν δεσμευμένα για την ανάπτυξη) τα οποία οι εταιρείες μπορούν να χρησιμοποιήσουν για άλλες στρατηγικές ανάγκες, ακόμη και για δευτερεύουσα ρευστότητα ή επαναγορές, όπως σημείωσε η ομάδα της GC. Στρατηγικά, αυτό σημαίνει ότι οι Αμερικανοί ιδρυτές μπορούν να διατηρήσουν την ιδιοκτησία (να αποφύγουν την αραίωση) και να παρατείνουν την "τροχιά" τους χρησιμοποιώντας κεφάλαια CVF για ανάπτυξη, εξοικονομώντας ίδια κεφάλαια για πραγματικά επικίνδυνες επενδύσεις όπως η έρευνα και ανάπτυξη νέων προϊόντων. Είναι ενδεικτικό ότι η GC συγκέντρωσε ένα τεράστιο **8 δισεκατομμύρια δολάρια** σε νέα κεφάλαια το 2024, με ένα μέρος να προορίζεται για τη στρατηγική της για την Αξία Πελατών, αντανακλώντας την πεποίθηση ότι το CVF είναι μια επεκτάσιμη προσέγγιση στην αγορά των ΗΠΑ.

Οι Ηνωμένες Πολιτείες ηγούνται στην υιοθέτηση της CVF, με δεκάδες εταιρείες να την χρησιμοποιούν ήδη για να τροφοδοτήσουν την ανάπτυξή τους. Η επενδυτική κοινότητα, από εξειδικευμένα κεφάλαια έως εταιρείες επιχειρηματικών κεφαλαίων, βλέπει ολοένα και περισσότερο τη χρηματοδότηση CAC ως μια βιώσιμη κατηγορία περιουσιακών στοιχείων. Οι βασικές επιπτώσεις στις ΗΠΑ είναι: μια αλλαγή στον τρόπο χρηματοδότησης της ανάπτυξης (λιγότερο από αραιωτική ίδια κεφάλαια, περισσότερο από δομημένη χρηματοδότηση), η ανάγκη για ισχυρές μετρήσεις και αναφορές (για να πείσουν τους ενδιαφερόμενους για την απόδοση της επένδυσης στο CAC) και η προσεκτική εξέταση των νομικών και λογιστικών ορίων. Δεδομένου του εύρους των τομέων εκκίνησης των ΗΠΑ, η CVF έχει εφαρμοστεί σε SaaS, fintech, ασφάλειες, ηλεκτρονικό εμπόριο, gaming και άλλα, οπουδήποτε η οικονομία των πελατών είναι ποσοτικοποιήσιμη και η ιστορία ανάπτυξης είναι ισχυρή.

Το οικοσύστημα των startup στο Ηνωμένο Βασίλειο, με κέντρο το Λονδίνο, έχει παρακολουθήσει στενά τις ΗΠΑ στην υιοθέτηση νέων μοντέλων χρηματοδότησης, μερικές φορές ακόμη και καινοτομώντας νωρίτερα στο fintech. Τα τελευταία χρόνια, το Ηνωμένο Βασίλειο έχει δει την άνοδο πολλών παρόχων χρηματοδότησης βάσει εσόδων (RBF) όπως οι Uncapped, Outfund και Wayflyer (η Wayflyer εδρεύει στο Δουβλίνο αλλά δραστηριοποιείται στο Ηνωμένο Βασίλειο) που ενσωματώνουν τις αρχές των CVF. Αυτές οι εταιρείες στοχεύουν ειδικά στη χρηματοδότηση μάρκετινγκ και αποθεμάτων για διαδικτυακές επιχειρήσεις, προσφέροντας στους ιδρυτές κεφάλαιο ανάπτυξης χωρίς αραίωση μετοχικού κεφαλαίου. Για παράδειγμα, η Outfund με έδρα το Λονδίνο (ιδρύθηκε το 2020) παρουσιάζει τη χρηματοδότησή της ως «έναν δικαιότερο και καλύτερα ευθυγραμμισμένο τρόπο για τις διαδικτυακές επιχειρήσεις να αναπτυχθούν γρήγορα», σε αντίθεση με τα τραπεζικά δάνεια (που συχνά απαιτούν προσωπικές εγγυήσεις) και το επιχειρηματικό κεφάλαιο (αραίωση και απώλεια ελέγχου). Η Outfund παρέχει κεφάλαιο από **£10** χιλιάδες έως μερικά εκατομμύρια σε επιχειρήσεις ηλεκτρονικού εμπορίου και συνδρομών, οι οποίες αποπληρώνουν μέσω ενός μέρους των εσόδων (περίπου 5-**20%**) μέχρι να εξοφληθεί μια σταθερή αμοιβή. Η δημοτικότητα τέτοιων χρηματοδοτήσεων στο Ηνωμένο Βασίλειο υποδηλώνει ισχυρή ζήτηση από τους ιδρυτές για τη χρηματοδότηση της απόκτησης πελατών και των πρωτοβουλιών ανάπτυξης με μη-αραιωτικό τρόπο, ειδικά δεδομένης της μεγάλης βάσης startup απευθείας στον καταναλωτή και fintech στο Λονδίνο που δαπανούν βαριά για την απόκτηση χρηστών. Το 2022, η Outfund και άλλες δεσμεύτηκαν συλλογικά για εκατοντάδες εκατομμύρια λίρες σε startup του Ηνωμένου Βασιλείου για αυτούς τους σκοπούς, καθιστώντας το Ηνωμένο Βασίλειο μία από τις μεγαλύτερες αγορές RBF εκτός των ΗΠΑ.

Το επενδυτικό ενδιαφέρον για χρηματοδότηση τύπου CVF στο Ηνωμένο Βασίλειο ήταν εμφανές στο κεφάλαιο που συγκεντρώθηκε από αυτούς τους παρόχους (π.χ. η Σειρά Α της Outfund ύψους **115 εκατ. £** το 2022, οι γύροι χρηματοδότησης της Uncapped, κ.λπ.) και στη συμμετοχή κύριων VC σε δομημένες συμφωνίες. Τα VC funds με έδρα το Ηνωμένο Βασίλειο δεν έχουν ακόμη λανσάρει δημόσια αποκλειστικά "CVF funds" όπως αυτά της GC, αλλά συχνά παραπέμπουν υποσχόμενες εταιρείες του χαρτοφυλακίου τους σε μη-απομειωτικούς χρηματοδότες για να επεκτείνουν την πορεία τους. Το στρατηγικό σκεπτικό στο Ηνωμένο Βασίλειο είναι παρόμοιο με τις ΗΠΑ: χρήση φθηνότερου κεφαλαίου για τη χρηματοδότηση επαναλαμβανόμενης ανάπτυξης και εξοικονόμηση ιδίων κεφαλαίων για καινοτομία. Αυτό είναι ιδιαίτερα πολύτιμο για τους ιδρυτές του Ηνωμένου Βασιλείου, δεδομένου ότι η αγορά venture του Ηνωμένου Βασιλείου, αν και ισχυρή, είναι μικρότερη από αυτή των ΗΠΑ και συχνά οι νεοσύστατες επιχειρήσεις ενδέχεται διαφορετικά να αναγκαστούν να αναζητήσουν Αμερικανούς επενδυτές (με δυνητικά σκληρότερους όρους ή απομείωση) για χρήματα ανάπτυξης σε μεταγενέστερο στάδιο. Η CVF παρέχει μια εναλλακτική διαδρομή για επέκταση εγχώρια, χρησιμοποιώντας δάνεια ή προκαταβολές βάσει εσόδων.

Μια αξιοσημείωτη περίπτωση στο Ηνωμένο Βασίλειο είναι η ψηφιακή ασφαλιστική εταιρεία Marshmallow, η οποία φέρεται να χρησιμοποίησε την χρηματοδότηση βάσει εσόδων της Uncapped για να τροφοδοτήσει την απόκτηση χρηστών της. Η Uncapped τόνισε ότι με μία χρηματοδότηση £750 χιλιάδων, οι ιδρυτές της Marshmallow κατάφεραν να εξοικονομήσουν περίπου £7.5 εκατομμύρια σε ίδια κεφάλαια, τα οποία διαφορετικά θα μπορούσαν να είχαν παραχωρήσει. Ομοίως, πολλές βρετανικές μάρκες D2C ecommerce (από είδη μόδας έως συνδρομές τροφών για κατοικίδια) έχουν λάβει κεφάλαια μάρκετινγκ για να αυξήσουν τις διαφημίσεις, ειδικά γύρω από εποχιακές προσφορές, και στη συνέχεια τις αποπλήρωσαν από αυξημένες πωλήσεις. Ο ιδρυτής ενός βρετανικού startup υγιεινών τροφών σημείωσε: «Η Uncapped μας έδωσε τον χώρο να συνεχίσουμε να αναπτυσσόμαστε χωρίς να αναζητούμε χρηματοδότηση… τόσες πολλές μάρκες ξεμένουν από «αέρα» και αναγκάζονται να αναζητήσουν ίδια κεφάλαια πολύ νωρίς». Αυτό το συναίσθημα συνοψίζει πώς το CVF ενδυναμώνει τους Βρετανούς επιχειρηματίες να καθυστερήσουν ή να αποφύγουν πρόωρους γύρους ιδίων κεφαλαίων, αξιοποιώντας τα μελλοντικά τους έσοδα εκ των προτέρων.

Το ρυθμιστικό περιβάλλον του Ηνωμένου Βασιλείου γενικά υποστήριξε αυτά τα μοντέλα χρηματοδότησης. Η Αρχή Χρηματοοικονομικής Συμπεριφοράς (FCA) επιβλέπει τις προσφορές πιστώσεων, αλλά πολλές συμφωνίες RBF δομούνται ως εμπορικές συμφωνίες ή προκαταβολές αντί για παραδοσιακά δάνεια, γεγονός που επέτρεψε την ευελιξία. Υπάρχει συνεχιζόμενη συζήτηση στο Ηνωμένο Βασίλειο σχετικά με τον τρόπο ταξινόμησης τέτοιων μέσων (χρέος έναντι συμμετοχής στα έσοδα), αλλά εφόσον περιλαμβάνουν διαπιστευμένο ή θεσμικό κεφάλαιο (όχι ιδιώτες επενδυτές που δανείζουν σε επιχειρήσεις), δεν υπήρξαν σημαντικά ρυθμιστικά εμπόδια. Από λογιστική άποψη, οι εταιρείες του Ηνωμένου Βασιλείου (που χρησιμοποιούν κυρίως τα IFRS) αντιμετωπίζουν τις εισπράξεις από RBF/CVF ως υποχρεώσεις ή αναβαλλόμενα έσοδα, και τις αμοιβές ως χρηματοοικονομικά έξοδα, γενικά παρόμοια με τον τρόπο αντιμετώπισης ενός δανείου, αν και η ενδεχόμενη φύση μπορεί να θολώσει τα όρια. Στρατηγικά, οι εταιρείες του Ηνωμένου Βασιλείου που χρησιμοποιούν CVF πρέπει επίσης να διαχειρίζονται προσεκτικά τη σχέση: καθώς ορισμένοι πάροχοι όπως η Uncapped αρχικά έλαβαν συμμετοχή στα έσοδα έως ότου καταβληθεί σταθερή αμοιβή, οι εταιρείες υψηλής ανάπτυξης διαπίστωσαν ότι αποπλήρωσαν πολύ γρήγορα (καθιστώντας το πραγματικό κόστος κεφαλαίου αρκετά υψηλό). Στην πραγματικότητα, η Uncapped το 2023 αποφάσισε να σταματήσει να προσφέρει καθαρή χρηματοδότηση βάσει εσόδων, επειδή οι πελάτες με ταχεία ανάπτυξη αποπλήρωσαν πολύ γρήγορα (και ένιωθαν "τιμωρημένοι" από το υψηλό σimplιωμένο κόστος), ενώ οι πελάτες που αντιμετώπιζαν δυσκολίες χρειάζονταν περισσότερο χρόνο (αυξάνοντας τον κίνδυνο για τον δανειστή). Μεταπήδησαν σε δάνεια σταθερής διάρκειας, γεγονός που δείχνει μια εξέλιξη στην αγορά του Ηνωμένου Βασιλείου: ακόμη και εντός του CVF, οι συγκεκριμένοι όροι έχουν σημασία για να διασφαλιστεί η ευθυγράμμιση. Παρά αυτές τις προσαρμογές, η βασική ιδέα παραμένει, η ευέλικτη χρηματοδότηση που συνδέεται με την ανάπτυξη είναι εδώ για να μείνει στο Ηνωμένο Βασίλειο. Το φιλικό προς το fintech περιβάλλον και το νομικό σύστημα της χώρας καθιστούν πιθανό ότι περισσότερα κεφάλαια θα υιοθετήσουν στρατηγικές CVF ή θα συνεργαστούν με παρόχους. Μπορεί επίσης να δούμε επενδυτές mετοχικού κεφαλαίου του Ηνωμένου Βασιλείου να ενσωματώνουν τα EBITCAC και παρόμοιες μετρήσεις στην έρευνά τους· ήδη, οι εξελιγμένοι ιδρυτές στο Ηνωμένο Βασίλειο συζητούν τα LTV/CAC και τις περιόδους αποπληρωμής συστηματικά κατά τις παρουσιάσεις τους, κάτι που είναι πολύ σύμφωνο με τη σκέψη του CVF.

Στην ΕΕ, το CVF κερδίζει έδαφος καθώς οι startups και οι επενδυτές αναζητούν τρόπους να τροφοδοτήσουν την ανάπτυξη σε μια αγορά που ιστορικά κυριαρχείται από μετοχικό κεφάλαιο και τραπεζικά δάνεια. Η ευρωπαϊκή αγορά επιχειρηματικών κεφαλαίων έχει ωριμάσει σημαντικά την τελευταία δεκαετία, και με αυτή την ωρίμανση έρχεται η αναζήτηση για αποδοτικό κεφάλαιο ανάπτυξης. Η υπόσχεση του CVF για μη-διαλυτική χρηματοδότηση για την απόκτηση πελατών αντηχεί έντονα, ειδικά σε χώρες όπως η Γερμανία, η Γαλλία και η Ολλανδία, όπου οι ιδρυτές είναι συχνά πολύ συνειδητοί σχετικά με τη διάλυση και όπου το κεφάλαιο ανάπτυξης μπορεί να είναι πιο δύσκολο να αποκτηθεί. Η ΕΕ έχει πλέον δει μεγάλες συμφωνίες CVF, ένα χαρακτηριστικό παράδειγμα είναι η Finom, μια ολλανδική fintech startup που στοχεύει σε ΜΜΕ. Τον Μάιο του 2025, η Finom εξασφάλισε επένδυση **92,3 εκατομμυρίων €** από το Customer Value Fund της General Catalyst, μια συμφωνία ειδικά δομημένη για τη χρηματοδότηση της απόκτησης πελατών της Finom σε όλη την Ευρώπη χωρίς να διαλύει τους μετόχους. Αυτό ήρθε επιπλέον των προηγούμενων γύρων μετοχικού κεφαλαίου της Finom, και ουσιαστικά χρησιμεύει ως ένα ειδικό κεφάλαιο για "τη χρηματοδότηση της επένδυσής τους στην απόκτηση πελατών... με την GC να αναλαμβάνει την έκθεση στην πτώση", σύμφωνα με την εταιρεία και τον επενδυτή. Η περίπτωση της Finom καταδεικνύει ότι οι έννοιες του CVF μπορούν να μεταφερθούν επιτυχώς στην Ευρώπη: η GC (μια αμερικανική εταιρεία) έφερε το μοντέλο της και το προσάρμοσε σε ευρωπαϊκό πλαίσιο, επιτρέποντας στη Finom να επιταχύνει την επέκταση με κεφαλαιακά αποδοτικό τρόπο. Οι ιδρυτές της Finom τόνισαν ότι η συμφωνία CVF "δεν αφορούσε μόνο την εισροή κεφαλαίου, αλλά την εισροή τεχνογνωσίας και ευθυγράμμισης... χρηματοδότηση της ανάπτυξης με τρόπο που διατηρεί το μετοχικό μας κεφάλαιο και την αυτονομία μας". Αυτό υπογραμμίζει ένα βασικό όφελος που εκτιμάται στην Ευρώπη, όπου οι ιδρυτές συχνά δίνουν προτεραιότητα στη διατήρηση του ελέγχου: η χρηματοδότηση CVF έρχεται με πολύ λιγότερη παρέμβαση και περιορισμούς από το μετοχικό κεφάλαιο, δεδομένου ότι η απόδοση των επενδυτών συνδέεται άμεσα με το αποτέλεσμα της ανάπτυξης των πελατών, και όχι με θέσεις στο διοικητικό συμβούλιο ή δικαιώματα ψήφου.

Πέρα ​​από τέτοιες μεγάλες συμφωνίες, η ΕΕ διαθέτει ένα αναπτυσσόμενο οικοσύστημα εναλλακτικών χρηματοδοτών για ανάπτυξη. Για παράδειγμα, η γερμανική re:cap (τώρα Capacura) και άλλες έχουν προσφέρει χρηματοδότηση βάσει εσόδων σε εταιρείες SaaS στη DACH, και η Ισπανία και η Γαλλία έχουν δει την είσοδο παικτών όπως η Capchase (από τις ΗΠΑ) και τοπικά ταμεία επιχειρηματικού χρέους που διερευνούν εργαλεία συνδεδεμένα με τα έσοδα. Το ρυθμιστικό περιβάλλον της ΕΕ είναι κάπως κομματιασμένο (καθώς κάθε χώρα έχει τους δικούς της κανονισμούς συν τα πλαίσια σε ολόκληρη την ΕΕ), αλλά γενικά υπάρχει ευαισθητοποίηση σχετικά με αυτά τα νέα μοντέλα χρηματοδότησης. Σύμφωνα με τους κανόνες της ΕΕ, εάν αυτές οι ρυθμίσεις δομηθούν ως δάνεια ή τίτλοι, ενδέχεται να ενεργοποιήσουν απαιτήσεις προοπτικής ή ζητήματα τραπεζικής άδειας, ωστόσο, οι περισσότερες συμφωνίες CVF είναι ιδιωτικές, προσαρμοσμένες συμφωνίες μεταξύ ενός ταμείου και μιας εταιρείας, έτσι ώστε να εμπίπτουν σε καθεστώτα ιδιωτικής τοποθέτησης. Η λογιστική στην ΕΕ (ΔΠΧΑ) απαιτεί παρομοίως την καταχώριση του CAC στα έξοδα, έτσι ώστε οι εταιρείες να χρησιμοποιούν το CVF εκτός ισολογισμού ή ως υποχρεώσεις. Μια διαφορά είναι ότι τα ΔΠΧΑ τείνουν να είναι ελαφρώς πιο ανοιχτά στην κεφαλαιοποίηση ορισμένων εξόδων (όπως έξοδα ανάπτυξης) από τα US GAAP, αλλά το μάρκετινγκ εξακολουθεί να μην πληροί τις προϋποθέσεις. Έτσι, οι ευρωπαϊκές εταιρείες βασίζονται επίσης σε προσαρμοσμένες μετρήσεις. Μπορεί να δούμε ευρωπαϊκές νεοφυείς επιχειρήσεις να αρχίζουν να αναφέρουν "EBITCAC" ή κάτι παρόμοιο στις εκθέσεις διαχείρισής τους· σίγουρα η έννοια της προσθήκης πίσω των εξόδων ανάπτυξης δεν είναι ασυνήθιστη στην Ευρώπη, για παράδειγμα, ορισμένες προοπτικές ευρωπαϊκών IPO έχουν συζητήσει μετρήσεις όπως το περιθώριο συνεισφοράς εξαιρουμένου του μάρκετινγκ, κ.λπ. για να απεικονίσουν την υποκείμενη κερδοφορία.

Στρατηγικά, το CVF θα μπορούσε να αποτελέσει μια σημαντική αλλαγή στην Ευρώπη, επειδή παραδοσιακά, οι ευρωπαϊκές νεοφυείς επιχειρήσεις είχαν λιγότερες επιλογές χρηματοδότησης: άντλεις κεφάλαια με ίδια κεφάλαια ή ίσως πήρες δάνειο επιχειρηματικών κεφαλαίων (το οποίο στην Ευρώπη είναι λιγότερο διαδεδομένο από ό,τι στις ΗΠΑ). Η τραπεζική χρηματοδότηση για νεοφυείς επιχειρήσεις στην Ευρώπη ήταν πολύ περιορισμένη (οι τράπεζες συνήθως αποφεύγουν να δανείζουν σε εταιρείες χωρίς κέρδη ή απτά περιουσιακά στοιχεία). Το CVF επομένως γεμίζει ένα κενό μετατρέποντας μελλοντικά έσοδα πελατών σε αρχικά κεφάλαια ανάπτυξης, κάτι που οι τράπεζες δεν θα έκαναν χωρίς εξασφαλίσεις. Το επενδυτικό ενδιαφέρον στην Ευρώπη αυξάνεται, η κίνηση της General Catalyst με την Finom είναι πιθανότατα ένας δείκτης για περισσότερες εξελίξεις, και άλλα διεθνή κεφάλαια ενδέχεται να εισαγάγουν παρόμοια προγράμματα. Ευρωπαϊκά VC όπως το Northzone (το οποίο συν-ηγούταν τον γύρο ιδίων κεφαλαίων της Finom) παρακολουθούν σίγουρα πώς το CVF μπορεί να συμπληρώσει τις επενδύσεις σε ίδια κεφάλαια. Βλέπουμε επίσης παναευρωπαϊκούς παρόχους χρηματοδότησης εσόδων όπως η Wayflyer (μια ιρλανδο-ισπανική πρωτοβουλία) να δεσμεύουν εκατοντάδες εκατομμύρια σε πωλητές ηλεκτρονικού εμπορίου σε όλη την ΕΕ, δείχνοντας ότι το μοντέλο επεκτείνεται πέρα από μία χώρα. Στην πραγματικότητα, η Outfund (ΗΒ) και η Clearco επεκτάθηκαν και στην ηπειρωτική Ευρώπη (Ολλανδία, Ισπανία, κ.λπ.) κατά τη διάρκεια της ανάπτυξής τους, υποδεικνύοντας διασυνοριακή ζήτηση.

Μια πρόκληση στην ΕΕ είναι η διαχείριση της ποικιλομορφίας των αγορών, η απόκτηση πελατών στην Ευρώπη συχνά πρέπει να γίνεται χώρα προς χώρα (διαφορετικές γλώσσες, κανονισμοί για, ας πούμε, χρηματοπιστωτικές υπηρεσίες, κ.λπ.), οπότε η απόδοση της επένδυσης στο CAC μπορεί να διαφέρει σημαντικά μεταξύ των αγορών. Αυτό θα μπορούσε να περιπλέξει τις συμφωνίες CVF: οι χρηματοδότες πρέπει να εμπιστευτούν το σχέδιο ανάπτυξης μιας εταιρείας σε πολλές χώρες. Ωστόσο, η μεγάλη ενοποιημένη αγορά της Ευρώπης (σε επίπεδο ΕΕ) αποτελεί επίσης ευκαιρία, μια startup μπορεί να χρησιμοποιήσει χρηματοδότηση CVF για να εισέλθει γρήγορα σε νέες χώρες της ΕΕ, "αγοράζοντας" αποτελεσματικά μερίδιο αγοράς ενώ βρίσκεται ακόμη στη φάση ανάπτυξης. Για παράδειγμα, μια fintech θα μπορούσε να χρηματοδοτήσει μια διαφημιστική εκστρατεία στη Γαλλία και τη Γερμανία ταυτόχρονα χρησιμοποιώντας κεφάλαιο CVF, κάτι που ενδεχομένως να είναι δύσκολο να προϋπολογιστεί αλλιώς. Οι ρυθμιστικές αρχές στην Ευρώπη υποστηρίζουν γενικά την καινοτομία στη χρηματοδότηση· η Ευρωπαϊκή Επιτροπή έχει ακόμη εξετάσει την ενθάρρυνση εναλλακτικών χρηματοδοτήσεων για τις ΜΜΕ. Εφόσον οι επενδυτές είναι επαγγελματίες και οι εταιρείες είναι διαφανείς, το CVF θα πρέπει να ευδοκιμήσει υπό τις αρχές της ΕΕ. Ενδέχεται τελικά να δούμε δομημένα προϊόντα ή τιτλοποιήσεις στην Ευρώπη, όπου χαρτοφυλάκια δανείων για την απόκτηση πελατών startup θα ομαδοποιούνται, η Ευρώπη έχει ιστορικό με τίτλους που υποστηρίζονται από περιουσιακά στοιχεία (ABS) και καλυμμένα ομόλογα, οπότε ένα μέλλον όπου η χρηματοδότηση CAC θα συσκευάζεται σε ένα ABS (που υποστηρίζεται από διαφοροποιημένες απαιτήσεις πελατών startup) δεν είναι απίθανο.

Η ΕΕ καλύπτει γρήγορα την υιοθέτηση του CVF: οι νεοσύστατες επιχειρήσεις το επιθυμούν, και επενδυτές μεγάλου ονόματος αρχίζουν να το παρέχουν. Το δυναμικό στην Ευρώπη είναι τεράστιο δεδομένου του αριθμού των εταιρειών υψηλής ανάπτυξης και της σχετικής σπανιότητας κεφαλαίου κινδύνου σε ύστερο στάδιο. Το CVF θα μπορούσε να επιτρέψει σε περισσότερες ευρωπαϊκές νεοσύστατες επιχειρήσεις να επεκταθούν για να ανταγωνιστούν παγκοσμίως, χωρίς να αναζητούν αμέσως γύρους χρηματοδότησης σε επίπεδο ΗΠΑ. Η περίπτωση της Finom ήδη υπονοεί μια τάση, περιμένετε περισσότερες ευρωπαϊκές νεοσύστατες επιχειρήσεις να ανακοινώσουν παρόμοιες διευκολύνσεις που χρηματοδοτούν την ανάπτυξη των χρηστών τους με μη-απομειωτικό, προσανατολισμένο στη συνεργασία τρόπο.

Μελέτες Περίπτωσης και Παραδείγματα

Η Lemonade, μια εταιρεία insurtech με έδρα τη Νέα Υόρκη, γνωστή για την πλατφόρμα ασφάλισης που βασίζεται σε AI, παρέχει ένα διδακτικό παράδειγμα του CVF σε δράση σε μεγαλύτερη κλίμακα. Μέχρι το 2023, η Lemonade ήταν μια εισηγμένη εταιρεία που εξακολουθούσε να εστιάζει στην υψηλή ανάπτυξη, με σημαντικές δαπάνες μάρκετινγκ για την απόκτηση πελατών για τα προϊόντα ασφάλισης ενοικιαστών, ιδιοκτητών κατοικιών και κατοικίδιων ζώων. Αντί να εκδίδει συνεχώς νέες μετοχές ή να βασίζεται στα ταμειακά της αποθέματα (ειδικά καθώς οι αποτιμήσεις της τεχνολογίας μειώθηκαν το 2022), η Lemonade στράφηκε στο πρόγραμμα CVF της General Catalyst για να ενισχύσει το κεφάλαιο ανάπτυξής της. Μέσω αυτού του προγράμματος, η Lemonade έλαβε χρηματοδότηση που κάλυψε ένα σημαντικό μέρος του κόστους απόκτησης πελατών, με τη συμφωνία ότι η αποπληρωμή θα προερχόταν από τα νέα ασφάλιστρα που θα δημιουργούνταν. Εάν αυτές οι καμπάνιες ήταν επιτυχημένες, η Lemonade θα επέστρεφε στην GC από τα έσοδα των νέων κατόχων ασφαλιστηρίων συμβολαίων (συν μια μέτρια συμφωνημένη απόδοση)· εάν η ανάπτυξη υστερούσε, η υποχρέωση της Lemonade να επιστρέψει αυτό το μέρος ήταν περιορισμένη.

Αυτή η συμφωνία επέτρεψε στη Lemonade να αυξήσει σημαντικά τις επενδύσεις της στο μάρκετινγκ το 2024 χωρίς να εμφανίσει αναλογική αύξηση στις λειτουργικές ζημίες ή να καταναλώσει ταμειακά διαθέσιμα. Τα έξοδα CAC μεταφέρθηκαν εκτός της κατάστασης αποτελεσμάτων της Lemonade (επειδή τα μετρητά παρείχανταν από την GC και η αποπληρωμή ήταν υπό όρους με βάση τα έσοδα). Ο CEO της Lemonade επαίνεσε αυτήν την προσέγγιση ως έναν τρόπο για να «επενδύσει σημαντικό κεφάλαιο στην ανάπτυξη», αποφεύγοντας «την άντληση ακριβού κεφαλαίου μέσω έκδοσης μετοχών» ή την εγγραφή περιοριστικών δανείων στα βιβλία. Για τους επενδυτές της Lemonade, αυτό ήταν ένα θετικό σήμα: η εταιρεία μπορούσε να διατηρήσει έναν ισχυρό ρυθμό ανάπτυξης (προσθέτοντας πελάτες, εισερχόμενη σε νέους τομείς όπως η ασφάλιση αυτοκινήτου) χωρίς να επιστρέψει στις αγορές κεφαλαίου για αραιωτική χρηματοδότηση, και χωρίς τον κίνδυνο αθέτησης χρέους. Οι μέτοχοι της Lemonade μπορούσαν επίσης να διακρίνουν καλύτερα την υγεία της επιχείρησης, για παράδειγμα, οι αναφορές της Lemonade για το 2024 περιλάμβαναν δείκτες που ανέδειξαν τη βελτίωση στον υποκείμενο δείκτη ζημιών και τη λειτουργική αποδοτικότητα, ενώ οι δαπάνες μάρκετινγκ, με τη βοήθεια της CVF, οδήγησαν στην αύξηση των πολιτικών. Η χρήση της CVF από τη Lemonade θεωρείται επιτυχημένη μέχρι στιγμής: κατάφερε να αυξήσει την πελατειακή της βάση το 2024 σε μια εποχή που πολλές άλλες εταιρείες fintech και insurtech έκαναν περικοπές, και το έκανε βελτιώνοντας την ταμειακή της πορεία. Η περίπτωση δείχνει ότι ακόμη και εισηγμένες εταιρείες τεχνολογίας μπορούν να χρησιμοποιήσουν την CVF για να εξισορροπήσουν την ανάπτυξη και την κερδοφορία, ουσιαστικά ως εναλλακτική λύση σε δευτερογενείς προσφορές ή δαπανηρά μετατρέψιμα ομόλογα. Αποδεικνύει επίσης τη θεωρία της GC ότι η CVF είναι «ο δρόμος προς το μέλλον για τις περισσότερες εταιρείες τεχνολογίας που βασίζονται στο κόστος απόκτησης πελατών για να επεκταθούν», αν λειτουργεί για μια ρυθμιζόμενη, εισηγμένη οντότητα όπως η Lemonade, πολλοί άλλοι θα μπορούσαν να ακολουθήσουν.

Η Finom είναι μια πλατφόρμα fintech με έδρα την Ολλανδία, η οποία προσφέρει λύσεις ψηφιακής τραπεζικής και τιμολόγησης σε ΜΜΕ και ελεύθερους επαγγελματίες σε όλη την Ευρώπη. Μέχρι το 2024, η Finom διέθετε ένα στιβαρό προϊόν και είχε ολοκληρώσει έναν γύρο χρηματοδότησης Series B, αλλά αντιμετώπιζε μια κλασική πρόκληση επέκτασης: χρειαζόταν σημαντικές δαπάνες μάρκετινγκ και πωλήσεων για να επεκταθεί σε νέες ευρωπαϊκές αγορές (και να ανταγωνιστεί τους εδραιωμένους παίκτες), σε μια εποχή που η χρηματοδότηση μέσω επιχειρηματικών κεφαλαίων γινόταν δυσκολότερη. Το 2025, η Finom έκανε την είδηση, αντλώντας 92,3 εκατομμύρια € σε χρηματοδότηση ανάπτυξης από το Customer Value Fund (CVF) της General Catalyst, ειδικά για τη χρηματοδότηση της απόκτησης πελατών. Αυτή ήταν μία από τις μεγαλύτερες συμφωνίες τύπου CVF στην Ευρώπη μέχρι σήμερα. Η δομή της συμφωνίας ευθυγραμμιζόταν με τις αρχές του CVF: η General Catalyst παρέχει το κεφάλαιο προκαταβολικά για τη χρηματοδότηση των καμπανιών ανάπτυξης χρηστών της Finom και θα ανακτήσει την επένδυσή της από τα μελλοντικά έσοδα που θα δημιουργήσουν αυτοί οι νέοι πελάτες, υποθέτοντας ότι η απόδοση της επένδυσης θα είναι η αναμενόμενη. Εάν η επέκταση της Finom αποφέρει την προβλεπόμενη βάση πελατών, η GC κερδίζει την απόδοσή της. εάν όχι, η GC αναλαμβάνει τη ζημία, όχι οι ιδρυτές της Finom.

Με αυτή τη χρηματοδότηση, η Finom σχεδίαζε να επεκταθεί επιθετικά σε όλη την ΕΕ, κάνοντας πρεμιέρα σε νέες χώρες, εντείνοντας το μάρκετινγκ και εντάσσοντας χιλιάδες νέους πελάτες ΜΜΕ, όλα αυτά χωρίς την έκδοση νέων μετοχών ή την ανάληψη παραδοσιακού χρέους. «Το να έχουμε την GC ως συνεργάτη μας είναι μια τεράστια στρατηγική νίκη… χρηματοδοτούν την ανάπτυξη με τρόπο που διατηρεί τα ίδια κεφάλαια και την αυτονομία μας», δήλωσε ο συνιδρυτής της Finom, τονίζοντας ότι αυτή η προσέγγιση διατήρησε άθικτη την ιδιοκτησία της ιδρυτικής ομάδας, ενώ παράλληλα τροφοδοτούσε φιλόδοξη ανάπτυξη. Η υπόθεση βρίσκεται ακόμη σε εξέλιξη, αλλά οι πρώτες ενδείξεις είναι θετικές: η απόκτηση πελατών από την Finom το 3ο και 4ο τρίμηνο του 2025 επιταχύνθηκε πέρα από τις προηγούμενες τάσεις, και η εταιρεία ανέφερε ισχυρή διατήρηση πελατών, πράγμα που σημαίνει ότι τα LTVs φαίνονται πολλά υποσχόμενα. Για την General Catalyst, αυτή ήταν η ευκαιρία να εμβαθύνει την επένδυσή της χωρίς απλώς να διπλασιάσει την έκθεση σε μετοχές σε αβέβαιη αποτίμηση, αντίθετα, κερδίζει μια δομημένη απόδοση συνδεδεμένη με την αύξηση των εσόδων της Finom. Η επιτυχημένη υιοθέτηση του CVF από την Finom αποδεικνύει τη βιωσιμότητά του στο ευρωπαϊκό πλαίσιο. Δείχνει ότι οι ευρωπαϊκές startups μπορούν πράγματι να προσελκύσουν μεγάλες δομημένες επενδύσεις για CAC, εάν έχουν δεδομένα που υποστηρίζουν τους ισχυρισμούς τους για LTV. Λειτουργεί επίσης ως μοντέλο για άλλες ευρωπαϊκές startups: για παράδειγμα, μια γερμανική εταιρεία SaaS ή μια γαλλική αγορά θα μπορούσαν εξίσου να συγκεντρώσουν έναν γύρο CVF για να επεκταθούν διεθνώς. Το αποτέλεσμα της Finom (μέχρι στιγμής) φαίνεται να είναι «win-win», η Finom αναπτύσσεται ταχύτερα και διατηρεί την οικονομική της υγεία, ενώ οι επενδυτές αποκτούν έκθεση στην ανάπτυξη με μειωμένο κίνδυνο. Οι προκλήσεις παραμένουν (πρέπει να υλοποιήσουν την απόκτηση πελατών αποτελεσματικά), αλλά η τολμηρή κίνηση της Finom μπορεί να ανοίξει το δρόμο για να γίνει το CVF τόσο διαδεδομένο όσο ο δανεισμός κεφαλαίων κινδύνου ή τα κεφάλαια ανάπτυξης στην Ευρώπη.

Δεν είναι όλες οι ιστορίες επιτυχίες· μερικές απεικονίζουν τι επιδιώκει να αποφύγει η CVF. Η Blue Apron, μια αμερικανική startup παράδοσης κιτ γευμάτων, μπήκε στο χρηματιστήριο το 2017 εν μέσω υψηλής ανάπτυξης αλλά και υψηλού κόστους απόκτησης πελατών. Η επιχείρηση της Blue Apron απαιτούσε βαριά διαφήμιση, από διαδικτυακές διαφημίσεις έως προωθητικές εκπτώσεις, για την απόκτηση συνδρομητών, και οι μετρήσεις της εταιρείας έδειχναν σχετικά σύντομη διάρκεια ζωής πελάτη (υψηλό ποσοστό απώλειας εντός μηνών). Αντιμετωπίζοντας πιέσεις από επενδυτές να δείξει μια πορεία προς την κερδοφορία, η Blue Apron περιόρισε δραστικά τις δαπάνες μάρκετινγκ λίγο πριν και μετά την IPO της για να βελτιώσει τις ζημίες της στα EBITDA. Βραχυπρόθεσμα, αυτό μείωσε τις δαπάνες· ωστόσο, επειδή η εταιρεία δεν είχε λύσει τα προβλήματα απώλειας πελατών, η μειωμένη δαπάνη CAC οδήγησε αμέσως σε λιγότερους νέους πελάτες που έρχονταν. Το τρίμηνο μετά την IPO της, ο αριθμός των πελατών και οι παραγγελίες της Blue Apron έπεσαν απότομα, συμβάλλοντας σε μείωση εσόδων κατά 12%, και η εταιρεία συνέχισε να καταγράφει μεγάλες καθαρές ζημίες. Αυτός ο συνδυασμός συρρικνούμενων εσόδων και επίμονων ζημιών οδήγησε την μετοχή της σε βουτιά (κάποια στιγμή είχε πέσει ~90% από την τιμή της IPO) και διέλυσε την εμπιστοσύνη των επενδυτών. Η Blue Apron έγινε μια μελέτη περίπτωσης για τους κινδύνους του μοντέλου "ανάπτυξη και μετά περικοπή", είχε δαπανήσει επιθετικά για να αποκτήσει πελάτες νωρίτερα, αλλά όταν τα χρήματα στένεψαν, έκοψε τις δαπάνες ανάπτυξης για να προσπαθήσει να δείξει καλύτερα οικονομικά, μόνο και μόνο για να υπονομεύσει την κλίμακα και το μέλλον της επιχείρησης, δημιουργώντας έναν φαύλο κύκλο.

Αν η CVF (Cross-Verse Funding) ήταν διαθέσιμη για την Blue Apron, η ιστορία ίσως θα ήταν διαφορετική. Φανταστείτε αν η Blue Apron, αντί να μειώσει το μάρκετινγκ για να εξοικονομήσει χρήματα, είχε εξασφαλίσει μια συμφωνία CVF όπου ένας επενδυτής θα χρηματοδοτούσε τις αποκτήσεις πελατών της, εφόσον οι μοναδιαίες οικονομικές τους επιδόσεις ήταν βιώσιμες. Η Blue Apron ισχυριζόταν εκείνη την εποχή ότι η διάρκειας ζωής του πελάτη (LTV) δικαιολογούσε το κόστος απόκτησης πελάτη (CAC) (αν και αυτό αμφισβητήθηκε). Εάν ένας επενδυτής CVF συμφωνούσε, θα μπορούσε να είχε προκαταβάλει το κεφάλαιο για τις καμπάνιες μάρκετινγκ, με αποπληρωμή από τα περιθώρια κέρδους των παραγγελιών κιτ γευμάτων αυτών των νέων πελατών. Αυτό θα μπορούσε να είχε επιτρέψει στην Blue Apron να συνεχίσει να αυξάνει τη βάση των συνδρομητών της ή τουλάχιστον να τη διατηρήσει, ενώ παράλληλα να αναφέρει βελτιωμένα EBITDA (καθώς το κόστος μάρκετινγκ θα είχε ουσιαστικά ξεπεραστεί). Βέβαια, η CVF δεν είναι πανάκεια. Αν το θεμελιώδες πρόβλημα ήταν ότι οι πελάτες της Blue Apron δεν παρέμεναν αρκετά, τότε η χρηματοδότηση περισσότερων αποκτήσεων πελατών απλώς θα καθυστερούσε την αναπόφευκτη. Στην πραγματικότητα, οι πάροχοι CVF πιθανότατα θα ήταν επιφυλακτικοί δεδομένων των μετρικών διατήρησης της Blue Apron (όπως σημειώσαμε, η CVF λειτουργεί καλύτερα όταν το LTV/CAC είναι σταθερό). Ωστόσο, η μοίρα της Blue Apron, η οποία τελικά αγωνίστηκε και εξαγοράστηκε κομματιαστά το 2023, αποτελεί ένα έντονο αντιπαράδειγμα όπου η παραδοσιακή χρηματοδότηση και οι μετρικές απέτυχαν. Δείχνει γιατί έχουν αναδειχθεί πλαίσια όπως η CVF: για να αποτραπεί το σενάριο όπου μια εταιρεία ανάπτυξης με δυνατότητες καταλήγει να πνιγεί από τις ίδιες τις μετρικές (EBITDA, κατανάλωση μετρητών) που δεν λαμβάνουν υπόψη σωστά τις επενδύσεις στην ανάπτυξη. Οι επενδυτές αναφέρουν τώρα την Blue Apron όταν ενθαρρύνουν τις νεοφυείς επιχειρήσεις να μην μειώνουν αυθαίρετα το μάρκετινγκ· αντίθετα, προτείνουν την εξεύρεση πιο βιώσιμων τρόπων χρηματοδότησής του μέχρι το μοντέλο να αποδειχθεί. Η Blue Apron αναδεικνύει τις προκλήσεις και τους κινδύνους που η CVF στοχεύει να αμβλύνει· είναι μια υπενθύμιση ότι αν αντιμετωπίζετε το CAC ως καθαρά αναλώσιμο και σας λείπει ευθυγραμμισμένο κεφάλαιο, μπορείτε να καταστρέψετε μακροπρόθεσμη αξία.

Είναι επίσης διδακτικό να εξετάσουμε μια περίπτωση από την πλευρά του χρηματοδότη: η Clearco, μια fintech εταιρεία που ειδικεύτηκε στην παροχή χρηματοδότησης μάρκετινγκ σε startups D2C. Η Clearco (πρώην Clearbanc) ήταν ουσιαστικά πάροχος CVF, προκαταβάλλοντας κεφάλαια σε εταιρείες ηλεκτρονικού εμπορίου για δαπάνες σε διαφημίσεις Facebook, αποθέματα κ.λπ. και λαμβάνοντας ένα σταθερό ποσοστό εσόδων μέχρι να αποπληρωθεί ένα καθορισμένο ποσό. Κατά τη διάρκεια της έκρηξης του ηλεκτρονικού εμπορίου του 2020-2021, το μοντέλο της Clearco άνθισε. Διέθεσε πάνω από 1 δισεκατομμύριο δολάρια και επεκτάθηκε από τον Καναδά στις ΗΠΑ, το Ηνωμένο Βασίλειο και την Ευρώπη. Ωστόσο, στα μέσα του 2022, η Clearco αντιμετώπισε προβλήματα. Ο συνδυασμός των αυξανόμενων επιτοκίων (που αύξανε το κόστος κεφαλαίου της) και της επιβράδυνσης της ανάπτυξης του ηλεκτρονικού εμπορίου (που σήμαινε πιο αργές αποπληρωμές) πίεσε το μοντέλο της. Οι κορυφαίοι πελάτες της Clearco, οι επιτυχημένες μάρκες, συχνά αποπλήρωναν τις προκαταβολές τους πολύ γρήγορα, αποφέροντας στην Clearco χαμηλότερη από την αναμενόμενη απόδοση (ένα καλό πρόβλημα, αλλά περιορίζει το κέρδος), ενώ ορισμένοι πιο αδύναμοι έμποροι δυσκολεύονταν, παρατείνοντας την αποπληρωμή (αυξάνοντας τον κίνδυνο της Clearco). Αυτή η ασυμμετρία, όπου οι καλύτερες εταιρείες αναχρηματοδοτούνται ή αποπληρώνουν νωρίς και οι χειρότερες "κολλάνε", έκανε το χαρτοφυλάκιο της Clearco λιγότερο ισορροπημένο από το αναμενόμενο. Μέχρι το 2022, η Clearco αναγκάστηκε να απολύσει προσωπικό, οι συνιδρυτές της εγκατέλειψαν διευθυντικές θέσεις και προχώρησε σε ανακεφαλαιοποίηση, όπου νέοι επενδυτές αγόρασαν μια δανειακή διευκόλυνση για να την κρατήσουν ζωντανή. Επίσης, αποσύρθηκε από όλες τις αγορές εκτός της Βόρειας Αμερικής και περιόρισε σημαντικά τις προσφορές της. Ουσιαστικά, η Clearco έπεσε στις "λακκούβες" που μπορεί να επιφέρει η χρηματοδότηση CVF: υψηλότερο κόστος κεφαλαίου, πιστωτικό κίνδυνο των startups και τη δυσκολία τιμολόγησης του χρήματος έτσι ώστε να είναι δίκαιο για τους ιδρυτές αλλά και κερδοφόρο για τον χρηματοδότη σε ένα ευρύ χαρτοφυλάκιο.

Η υπόθεση Clearco, παρόλο που δεν αφορά μια startup που έλαβε κάλυψη CVF, αποτελεί μια προειδοποιητική ιστορία στο οικοσύστημα CVF, δείχνει ότι η παροχή κεφαλαίου για το CAC είναι από μόνη της μια δύσκολη επιχείρηση. Για τις startups που εξετάζουν την κάλυψη CVF, υπογραμμίζει τη σημασία της επιλογής του σωστού συνεργάτη και δομής. Το μοντέλο διαμοιρασμού εσόδων της Clearco με σταθερή αμοιβή κατέληξε να χρεώνει αποτελεσματικά στους επιτυχημένους πελάτες πολύ υψηλά APRs (επειδή επέστρεψαν την αμοιβή γρήγορα) και εκ των υστέρων θεωρήθηκε λιγότερο φιλικό προς τους ιδρυτές. Νεότερες δομές CVF (όπως αυτές της GC) προσπάθησαν να το λύσουν αυτό καθιστώντας τις αποδόσεις πιο εξαρτώμενες από την επιτυχία και δυνητικά πιο συνεχείς (ώστε οι επενδυτές να συμμετέχουν στην άνοδο της ανάπτυξης, όχι απλώς να χρεώνουν μια σταθερή αμοιβή). Για να ευδοκιμήσει η έννοια του CVF, οι πάροχοι πρέπει να παραμείνουν φερέγγυοι και πρόθυμοι, η Clearco έπρεπε να ανακεφαλαιοποιήσει μια πιστωτική γραμμή της Silicon Valley Bank, κάτι που ήταν ένα απρόοπτο. Τώρα, με παίκτες όπως η GC (με βαθιές τσέπες και υπομονετικό κεφάλαιο) να εισέρχονται, το μοντέλο μπορεί να είναι πιο ισχυρό. Η πτώση της Clearco δεν ακυρώνει το CVF· αντίθετα, δίδαξε στην αγορά πολύτιμα μαθήματα σχετικά με την τιμολόγηση κινδύνου και την ευθυγράμμιση των όρων (για παράδειγμα, ορισμένα κεφάλαια χρησιμοποιούν τώρα μετατρέψιμες δομές ή διαμοιρασμό κερδών που επιτρέπουν μεγαλύτερη άνοδο εάν μια εταιρεία αναπτυχθεί εξαιρετικά γρήγορα, αντί για ένα ανώτατο όριο που καταλήγει πολύ φθηνό για τις καλύτερες περιπτώσεις).

Το ταξίδι της Clearco αποτελεί μια χρήσιμη μελέτη περίπτωσης στις προκλήσεις της κλιμάκωσης λύσεων CVF. Υπογραμμίζει ότι ενώ το CVF μπορεί να είναι ευλογία για νεοφυείς επιχειρήσεις, τα οικονομικά πρέπει να λειτουργούν για τους χρηματοδότες σε καλές και κακές περιπτώσεις. Οι πρόσφατες προσαρμογές από εταιρείες όπως η Uncapped (ΗΒ), που απομακρύνονται από καθαρά μερίδια εσόδων προς οριστικά δάνεια, αντικατοπτρίζουν επίσης αυτή τη μάθηση. Παρά αυτές τις δυσκολίες, το γεγονός ότι νέα χρηματοδότηση συνεχίζει να ρέει σε παρόχους CVF (π.χ. οι αυξήσεις κεφαλαίου των Outfund και Wayflyer, η έναρξη του ταμείου της GC) υποδηλώνει ότι η προσέγγιση ήρθε για να μείνει, αν και με βελτιωμένα μοντέλα.

Οφέλη και Προκλήσεις της Υιοθέτησης CVF

• Διατήρηση Ισότητας & Ιδιοκτησίας Ιδρυτών: Ίσως το άμεσα πιο ελκυστικό όφελος για τις νεοφυείς επιχειρήσεις είναι ότι η CVF παρέχει κεφάλαιο ανάπτυξης χωρίς αραίωση κεφαλαίων. Οι ιδρυτές μπορούν να αυξήσουν την απόκτηση πελατών, διατηρώντας παράλληλα μεγαλύτερο μερίδιο της εταιρείας τους. Σε πολλαπλούς γύρους, αυτό μπορεί να σημαίνει ότι οι ιδρυτές διατηρούν σημαντική ιδιοκτησία κατά την έξοδο (ιστορικά, η επιθετική ανάπτυξη που χρηματοδοτήθηκε με ίδια κεφάλαια έχει αφήσει πολλούς ιδρυτές με <20% κατά την IPO). Η CVF ανατρέπει αυτό το σενάριο χρησιμοποιώντας εξωτερικά κεφάλαια για την αύξηση των πελατών, αλλά χωρίς να λαμβάνει ένα κομμάτι του πίνακα κεφαλαιοποίησης. Αυτό ωφελεί επίσης τους υπάρχοντες επενδυτές, αποφεύγοντας τους γύρους με μειωμένη αποτίμηση ή υπερβολική αραίωση, το μερίδιό τους δεν α αραιώνεται όταν η εταιρεία χρειάζεται περισσότερα χρήματα για μάρκετινγκ.
• Μη-Δανειακή, Ευθυγραμμισμένη Χρηματοδότηση (Μειωμένος Κίνδυνος Ύφεσης): Σε αντίθεση με ένα τραπεζικό δάνειο ή επιχειρηματικό χρέος, η χρηματοδότηση CVF συνήθως δεν απαιτεί σταθερές αποπληρωμές ή εξασφαλίσεις εάν τα έσοδα δεν υλοποιηθούν. Αυτό μειώνει σημαντικά τον κίνδυνο ρευστότητας ή αθέτησης σε ένα αργό τρίμηνο. Όπως είδαμε, εάν η ανάπτυξη σταματήσει, μια νεοφυής επιχείρηση με τραπεζικό δάνειο πρέπει ακόμα να εξυπηρετεί το χρέος (δυνητικά μειώνοντας κόστη ή αντλώντας έκτακτα κεφάλαια). Με την CVF, εάν οι δαπάνες μάρκετινγκ δεν αποδώσουν, η αποπληρωμή μπορεί να αναβληθεί ή να συγχωρεθεί για αυτήν την περίοδο, και η εταιρεία δεν οδηγείται σε πτώχευση, ο επενδυτής μοιράζεται ουσιαστικά την ύφεση. Αυτή η ευθυγράμμιση σημαίνει ότι το κεφάλαιο είναι υπομονετικό και συμπεριφέρεται περισσότερο σαν ίδια κεφάλαια σε δύσκολες εποχές, αλλά σαν χρέος σε καλές εποχές (αποπληρωνόμενο όταν τα έσοδα ρέουν). Ενθαρρύνει μια συνεργατική, όχι ανταγωνιστική, σχέση μεταξύ της νεοφυούς επιχείρησης και της χρηματοδότριας. Ο CEO της Lemonade σημείωσε ρητά την απουσία «περιοριστικών ρητρών» με τη δομή CVF. Οι ιδρυτές, επομένως, κερδίζουν επιλογές: μπορούν να πιέσουν για ανάπτυξη χωρίς το φόβο ότι ο δανεισμός χρημάτων μπορεί να τους καταστρέψει αργότερα.
• Επιταχυνόμενη Ανάπτυξη και Μερίδιο Αγοράς: Με ένα μεγαλύτερο πολεμικό σεντούκι αφιερωμένο στην απόκτηση πελατών, οι νεοφυείς επιχειρήσεις μπορούν να αναπτυχθούν ταχύτερα και να συλλάβουν ευκαιρίες αγοράς που μπορεί να έχασαν εάν περιορίζονταν από έναν αυστηρό προϋπολογισμό. Αυτό είναι ιδιαίτερα κρίσιμο σε αγορές όπου ο νικητής τα παίρνει όλα ή όταν ένας ανταγωνιστής επεκτείνεται επίσης. Η CVF ουσιαστικά υπερτροφοδοτεί τη μηχανή go-to-market, για παράδειγμα, μια επιχείρηση SaaS μπορεί να προσλάβει περισσότερους πωλητές ή μια startup ηλεκτρονικού εμπορίου μπορεί να διπλασιάσει τις δαπάνες διαφήμισης κατά τη διάρκεια της περιόδου αιχμής, γνωρίζοντας ότι η χρηματοδότηση είναι διαθέσιμη. Αρκετές μελέτες περίπτωσης (Finom, Marshmallow, κ.λπ.) έχουν δείξει ότι οι νεοφυείς επιχειρήσεις χρησιμοποίησαν το κεφάλαιο για να εισέλθουν σε νέες αγορές ή να αυξήσουν σημαντικά τον ρυθμό ανάπτυξης. Αντιμετωπίζοντας το CAC ως CapEx, αυτές οι εταιρείες μπορούν να επενδύσουν πριν από τα έσοδα (όπως θα έκανε κανείς χτίζοντας ένα εργοστάσιο πριν από την παραγωγή) και να αποκομίσουν τα οφέλη σε μεταγενέστερες περιόδους.
• Βελτιωμένες Οικονομικές Μετρήσεις και Ορατότητα: Όπως συζητήθηκε, η χρήση της CVF μπορεί να καταστήσει τις οικονομικές καταστάσεις μιας εταιρείας πιο ελκυστικές και ευκολότερες στην ερμηνεία όσον αφορά τις υποκείμενες επιδόσεις. Ενώ οι λογιστικές καταχωρήσεις ενδέχεται να μην αλλάξουν, η εταιρεία μπορεί να παρουσιάσει μετρήσεις όπως EBITCAC ή προσαρμοσμένη λειτουργική ταμειακή ροή εξαιρουμένων των επενδύσεων ανάπτυξης, οι οποίες συχνά φαίνονται πολύ καλύτερες από το ακαθάριστο EBITDA. Αυτό μπορεί να οδηγήσει σε υψηλότερες αποτιμήσεις επειδή οι επενδυτές βλέπουν την πραγματική κερδοφορία που κρύβεται από το κόστος ανάπτυξης. Επιβάλλει επίσης πειθαρχία: οι νεοφυείς επιχειρήσεις θα παρακολουθούν προσεκτικά τις αποδόσεις των δαπανών που χρηματοδοτούνται από CVF, πράγμα που σημαίνει ισχυρότερα δεδομένα για την οικονομία των κοορτών και πιθανώς καλύτερες αποφάσεις σχετικά με το πού να κατανεμηθούν τα χρήματα μάρκετινγκ. και, απελευθερώνοντας μετρητά που θα είχαν δαπανηθεί σε CAC, η CVF επιτρέπει αυτά τα μετρητά να κατανεμηθούν σε άλλες στρατηγικές χρήσεις, π.χ. ανάπτυξη προϊόντος, προσλήψεις, ή ακόμα και παροχή ρευστότητας σε πρώιμους υπαλλήλους (όπως σημείωσε η ομάδα του GC, οι εταιρείες θα μπορούσαν να επαναγοράσουν μετοχές ή να χρηματοδοτήσουν M&A εάν δεν δαπανούν όλα τα μετρητά σε CAC). Αυτή η ευελιξία μπορεί να αυξήσει το ηθικό (οι εργαζόμενοι βλέπουν ότι η εταιρεία μπορεί να αντέξει οικονομικά νέα έργα και σταθερότητα) και να μειώσει την πίεση για πρόωρη έξοδο.
• Βελτιστοποιημένη Δομή Κεφαλαίου (Χαμηλότερο Συνολικό Κόστος Κεφαλαίου): Η CVF μπορεί να οδηγήσει σε μια πιο αποτελεσματική χρηματοδότηση για τις νεοφυείς επιχειρήσεις. Τα ίδια κεφάλαια είναι η πιο ακριβή μορφή κεφαλαίου (οι ιδρυτές παραχωρούν μελλοντικά οφέλη, ουσιαστικά άπειρο «τόκο» εάν η εταιρεία επιτύχει). Το παραδοσιακό χρέος είναι φθηνότερο αλλά άκαμπτο για χρήσεις ανάπτυξης. Η CVF βρίσκεται ενδιάμεσα: είναι φθηνότερη από τα ίδια κεφάλαια σε σενάρια επιτυχίας (καθώς η ανώτατη απόδοση του επενδυτή είναι συχνά περιορισμένη ή δομημένη) και πιο ευέλικτη από το χρέος. Χρησιμοποιώντας CVF για το μέρος της επιχείρησης που «σταθερή απόδοση» (απόκτηση πελατών που έχει προβλέψιμη εξόφληση), οι εταιρείες μπορούν να διατηρήσουν τη χρηματοδότηση με ίδια κεφάλαια για επενδύσεις υψηλού κινδύνου και υψηλής ανταμοιβής (όπως νέες γραμμές προϊόντων ή είσοδο σε μια μη αποδεδειγμένη αγορά). Αυτό βελτιώνει την απόδοση ιδίων κεφαλαίων (ROE) για την επιχείρηση. Στην πραγματικότητα, ένα έναυσμα για την CVF ήταν ότι πολλές καλές νεοφυείς επιχειρήσεις είχαν κακή ROE επειδή συνέχισαν να αντλούν ίδια κεφάλαια για πράγματα που θα μπορούσαν να χρηματοδοτηθούν, ο GC ανέφερε ότι ορισμένες κατηγορίες είχαν «καλές επιχειρήσεις με κακή δομή κεφαλαίου» και ότι η συνεχής χρηματοδότηση του CAC με ίδια κεφάλαια προκαλούσε «τεράστιο χτύπημα» στην ROE. Χρησιμοποιώντας CVF, αυτές οι επιχειρήσεις μπορούν να αποδυναμώσουν την ανάπτυξή τους σαν ένα περιουσιακό στοιχείο, ενισχύοντας την ROE και τελικά τους πολλαπλασιαστές αποτίμησης (καθώς οι επενδυτές επιβραβεύουν την αποτελεσματική χρήση κεφαλαίων).
• Μακροπρόθεσμος Προσανατολισμός και Ανθεκτικότητα: Με την υποστήριξη CVF, οι νεοφυείς επιχειρήσεις είναι σε θέση να σκέφτονται μακροπρόθεσμα για την αξία των πελατών. Είναι λιγότερο δελεασμένοι να μειώσουν το μάρκετινγκ σε περιόδους ύφεσης εάν τα θεμελιώδη στοιχεία είναι ισχυρά, πράγμα που σημαίνει ότι μπορούν να συνεχίσουν να αποκτούν πελάτες σε περιόδους που οι ανταγωνιστές μπορεί να αποσυρθούν. Αυτό μπορεί να προσφέρει ένα μόνιμο πλεονέκτημα. Σημαίνει επίσης ότι οι εταιρείες μπορούν να επιβιώσουν καλύτερα από τις λιτές περιόδους. αντί να είναι στο έλεος των ασταθών αγορών ιδίων κεφαλαίων ή των τραπεζικών κύκλων, έχουν μια πηγή κεφαλαίων συνδεδεμένη με τις δικές τους επιδόσεις. Αυτό συμβάλλει σε μια νοοτροπία «διαρκούς επιχείρησης», όπως το έθεσε ο Hemant Taneja από την GC, επιτρέποντας στις εταιρείες να παραμείνουν ιδιωτικές και να συσσωρεύουν αξία χωρίς να βιάζονται για εξόδους. Για τους επενδυτές, αυτό σημαίνει δυνητικά καλύτερα αποτελέσματα, αντί να αναγκάζεται μια εταιρεία να πωληθεί ή να εισαχθεί στο χρηματιστήριο σε λάθος χρόνο, μπορούν να περιμένουν μέχρι να είναι πραγματικά έτοιμη, επειδή η εταιρεία δεν λιμοκτονεί για μετρητά στο ενδιάμεσο. Συνολικά, η CVF μπορεί να καταστήσει το οικοσύστημα των νεοφυών επιχειρήσεων πιο ανθεκτικό, μειώνοντας την υπερβολική εξάρτηση από οποιαδήποτε μεμονωμένη πηγή κεφαλαίου.

• Απαιτεί αποδεδειγμένη οικονομία μονάδας: Οι CVF δεν ταιριάζουν σε κάθε startup, απαιτούν σχετικά προβλέψιμο CAC και LTV. Οι startups στα αρχικά στάδια που δεν έχουν βρει την τέλεια προσαρμογή προϊόντος-αγοράς ή δεν διαθέτουν δεδομένα για τη συμπεριφορά των πελατών θα δυσκολευτούν να προσελκύσουν χρηματοδότηση CVF. Οι επενδυτές που παρέχουν CVF χρειάζονται βεβαιότητα ότι οι ομάδες που αποκτώνται θα αποδώσουν όπως αναμένεται. Εάν μια εταιρεία υποτιμά το churn ή υπερεκτιμά το LTV, τόσο η startup όσο και ο χρηματοδότης μπορεί να πληγούν. Με άλλα λόγια, οι CVF λειτουργούν μόνο εάν οι επενδύσεις CAC παράγουν πραγματική αξία. Εάν το προϊόν μιας startup έχει θεμελιώδη προβλήματα διατήρησης (όπως το υψηλό churn της Blue Apron), η ρίψη περισσότερων χρημάτων στην απόκτηση είναι σαν να «τροφοδοτείς έναν υστερότρυπα κουβά», μη βιώσιμο. Οι επενδυτές CVF θα εξετάσουν λοιπόν μετρήσεις όπως οι καμπύλες διατήρησης, η περίοδος αποπληρωμής και η απόδοση επένδυσης του οριακού CAC. Οι startups ενδέχεται να χρειαστεί να βελτιώσουν την υποδομή δεδομένων τους για να καλύψουν αυτές τις απαιτήσεις. Υπάρχει επίσης ο κίνδυνος εξωτερικοί παράγοντες να διαταράξουν την οικονομία της μονάδας, π.χ. ένα κανάλι διαφήμισης γίνεται πιο ακριβό (αυξάνοντας το CAC) ή ένας νέος ανταγωνιστής μειώνει τις τιμές (μειώνοντας το LTV). Αυτό θα μπορούσε να κάνει ένα προηγουμένως υγιές σχέδιο CVF να φαίνεται ξαφνικά επικίνδυνο. Τόσο οι startups όσο και οι επενδυτές πρέπει να παρακολουθούν συνεχώς αυτές τις μετρήσεις και ενδεχομένως να προσαρμόζουν τη συμφωνία χρηματοδότησης εάν η οικονομία μετατοπιστεί.
• Δυσκολία στη Δομή & Λογιστική Παρακολούθηση: Αν και εννοιολογικά απλές, οι συμφωνίες CVF μπορεί να είναι περίπλοκες στη νομική και χρηματοοικονομική δομή. Κάθε συμφωνία μπορεί να είναι μοναδική όσον αφορά τα κριτήρια αποπληρωμής, τα όρια, τα χρονικά πλαίσια και τα νομικά μέσα προστασίας. Συχνά δομούνται ως συμφωνίες διαμοιρασμού εσόδων, συνθετική χρηματοδότηση δικαιωμάτων προαίρεσης, ή μετατρέψιμα μέσα. Για τις startups, η κατανόηση των ψιλών γραμμάτων είναι βασική, π.χ. ποιο μέρος των εσόδων μοιράζεται, υπάρχει σκληρό όριο ωρίμανσης (ορισμένες συμφωνίες μπορεί να μετατραπούν σε ίδια κεφάλαια ή να λήξουν μετά από έναν αριθμό ετών), και μπορούν να δημιουργήσουν άλλα χρέη pari passu; Υπάρχει επίσης η λογιστική αντιμετώπιση: ανάλογα με τη δομή, μια εισροή CVF μπορεί να εμφανίζεται ως χρέος στον ισολογισμό ή ως αναβαλλόμενα έσοδα ή μερικές φορές καθόλου (εκτός ισολογισμού μέχρι ορισμένες συνθήκες). Αυτό θα μπορούσε να επηρεάσει τους υπολογισμούς όρων ή τον τρόπο αντίληψης των οικονομικών της εταιρείας. Η παρερμηνεία σε αυτά μπορεί να μπερδέψει τους λιγότερο έμπειρους επενδυτές ή εξαγοραστές αργότερα. Επίσης, οι φορολογικές επιπτώσεις χρειάζονται εξέταση, σε ορισμένες δικαιοδοσίες, οι πληρωμές στους επενδυτές CVF μπορεί να αντιμετωπίζονται ως τόκοι (φοροαπαλλακτέοι) αλλά σε άλλες ως διανομή κερδών (πιθανώς μη απαλλακτέοι). Οι startups θα επιβαρυνθούν με νομικά και διοικητικά έξοδα για τη δημιουργία αυτών των εγκαταστάσεων, τα οποία μπορεί να είναι επαχθή για μικρότερες εταιρείες.
• Διαθεσιμότητα και Κλιμάκωση: Η χρηματοδότηση CVF, αν και αυξάνεται, εξακολουθεί να είναι ένα εξειδικευμένο προϊόν. Δεν προσφέρουν όλοι οι επενδυτές, και όσοι το κάνουν (όπως το ταμείο της GC, ή οι πάροχοι RBF) έχουν κριτήρια και όρια. Μια πρόκληση για τις startups, ειδικά στο Ηνωμένο Βασίλειο/ΕΕ, μπορεί να είναι η εύρεση ενός συνεργάτη CVF που κατανοεί την επιχείρησή τους και είναι πρόθυμος να επενδύσει στην απαιτούμενη κλίμακα. Εάν μια εταιρεία χρειάζεται, ας πούμε, 50 εκατομμύρια δολάρια για απόκτηση πελατών, μόνο λίγα ταμεία παγκοσμίως θα μπορούσαν να την εγγυηθούν. Υπάρχει ο κίνδυνος ότι καθώς η ζήτηση για CVF αυξάνεται, η προσφορά μπορεί να μην συμβαδίσει ή να γίνει επιλεκτική, ευνοώντας μόνο τις κορυφαίες εταιρείες. Αυτό θα μπορούσε να αφήσει κάποιες startups σε μια μεσαία κατάσταση όπου έχουν αξιοπρεπείς μετρήσεις αλλά δεν μπορούν να εξασφαλίσουν CVF και επίσης δυσκολεύονται με ίδια κεφάλαια/χρέη, αν και θα μπορούσε κανείς να υποστηρίξει ότι εάν οι μετρήσεις είναι αξιοπρεπείς, το κεφάλαιο θα τις βρει τελικά. Η κλιμάκωση είναι επίσης ένα ερώτημα: μπορούν οι CVF να λειτουργήσουν για χιλιάδες startups, ή είναι περιορισμένες σε αυτές στα μεταγενέστερα στάδια, καλά εδραιωμένες; Αυτή τη στιγμή, η καλύτερη στιγμή φαίνεται να είναι οι εταιρείες μετά τη Σειρά Β (όπως επισήμανε η GC, συνήθως αυτές με 30 εκατομμύρια δολάρια, 300 εκατομμύρια δολάρια έσοδα χρησιμοποιώντας 2 εκατομμύρια δολάρια, 20 εκατομμύρια δολάρια σε S&M μηνιαίως). Οι εταιρείες σε πιο πρώιμο στάδιο μπορεί να θεωρηθούν υπερβολικά επικίνδυνες για μεγάλες εισροές CVF. Με τον καιρό, καθώς η ανάλυση δεδομένων βελτιώνεται (οι αλγόριθμοι fintech μπορούν να αξιολογήσουν ακόμη και μικρότερες startups μέσω των δεδομένων πληρωμών και μάρκετινγκ τους), αυτό θα μπορούσε να διευρυνθεί. Αλλά αυτή τη στιγμή, η πρόσβαση σε CVF μπορεί να είναι άνιση, μεροληπτική προς γεωγραφικές περιοχές ή τομείς όπου υπάρχουν πάροχοι (π.χ. μια SaaS startup σε μια περιοχή χωρίς παρόχους RBF μπορεί να δυσκολευτεί).
• Σκέψεις κόστους κεφαλαίου: Οι CVF δεν είναι δωρεάν χρήματα· το κόστος τους μπορεί να είναι σημαντικό, μερικές φορές εφάμιλλο ή υψηλότερο από το χρέος. Οι επενδυτές που παρέχουν CVF αναμένουν απόδοση που αντισταθμίζει τον κίνδυνο που αναλαμβάνουν. Εάν μια startup αναπτυχθεί πολύ γρήγορα και αποπληρώσει το ποσό γρήγορα, το πραγματικό ετήσιο επιτόκιο μπορεί να είναι υψηλό (όπως φαίνεται με ορισμένες συμφωνίες RBF όπου μια σταθερή αμοιβή 6% που αποπληρώνεται σε 3 μήνες αντιστοιχεί σε τεράστιο ετήσιο τόκο). Από την άλλη πλευρά, εάν η startup αναπτυχθεί αργά, μπορεί να φέρει το κόστος χρηματοδότησης για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα από το αναμενόμενο. Οι startups πρέπει να διασφαλίσουν ότι η απόδοση επένδυσης στους αποκτηθέντες πελάτες υπερβαίνει το κόστος του κεφαλαίου CVF με υγιη περιθώριο· αλλιώς, είναι αρνητικές σε αρμπιτράζ (πληρώνοντας, ας πούμε, 20% κόστος για να αποκτήσουν πελάτες που αποφέρουν μόνο 15% απόδοση). Τα ίδια κεφάλαια μπορούν μερικές φορές να είναι «φθηνότερα» από άποψη κόστους ευκαιρίας εάν η αξία της εταιρείας αυξηθεί πάρα πολύ (αφού τα ίδια κεφάλαια που παραχωρούνται μπορεί να αξίζουν λιγότερο από την αυστηρή αποπληρωμή). Υπάρχει επίσης ο κίνδυνος εκτέλεσης: εάν μια εταιρεία δεχτεί ένα μεγάλο γύρο CVF και στη συνέχεια δεν μπορεί να το διαθέσει αποτελεσματικά (π.χ. κορεστεί τα κανάλια μάρκετινγκ ή προκύψουν προβλήματα εκτέλεσης), μπορεί να καταλήξει να πληρώνει αμοιβές για αχρησιμοποίητο κεφάλαιο ή υποαπόδοση, κάτι που είναι αναποτελεσματικό. Σε αντίθεση με τα ίδια κεφάλαια που μπορούν να βρίσκονται στον ισολογισμό για προαιρετικότητα, τα CVF συνήθως αντλούνται όπως χρειάζεται, οπότε οι εταιρείες πρέπει να σχεδιάζουν προσεκτικά τη χρήση τους. Εάν όχι, μπορεί να πληρώνουν αμοιβές δέσμευσης για τίποτα.
• Αντίληψη Επενδυτών και Διακυβέρνηση: Ενώ οι CVF μπορούν να βελτιώσουν τις μετρήσεις, ορισμένοι παραδοσιακοί επενδυτές μπορεί να είναι επιφυλακτικοί εάν δεν τις κατανοούν. Το διοικητικό συμβούλιο και οι επενδυτές μετοχικού κεφαλαίου μιας startup πρέπει να είναι σύμφωνοι με τη λήψη χρηματοδότησης CVF. Μπορεί να υπάρχουν ανησυχίες όπως: εισάγει αυτό έναν άλλο ενδιαφερόμενο με διεκδικήσεις επί των ταμειακών ροών της εταιρείας; Θα μπορούσε να περιπλέξει μια μελλοντική εξαγορά ή IPO (όπου ένας εξαγοραστής ή δημόσιοι επενδυτές πρέπει να λογοδοτήσουν για αυτή τη συμφωνία); Μέχρι στιγμής, εμπειρίες όπως αυτή της Lemonade δείχνουν ότι είναι διαχειρίσιμο, αλλά μπορεί να υπάρξουν σενάρια όπου, ας πούμε, ένας επενδυτής VC επιβάλλει περιορισμούς στη λήψη πρόσθετων χρηματοδοτήσεων που δεν είναι ίδια κεφάλαια. Οι startups θα πρέπει να εκπαιδεύσουν τους ενδιαφερόμενους τους σχετικά με τα οφέλη των CVF για να αποφύγουν παρεξηγήσεις. Μια άλλη πρόκληση είναι η διακυβέρνηση: επειδή οι επενδυτές CVF συχνά δεν έχουν θέση στο ΔΣ ή επίσημη επιρροή, μια εταιρεία θα μπορούσε θεωρητικά να κάνει κακή χρήση των κεφαλαίων (να τα ξοδέψει σε κάτι άλλο). Αυτό συνήθως μετριάζεται από όρους ή παρακολούθηση των δαπανών, αλλά εάν δεν διαχειριστείται καλά, θα μπορούσε να οδηγήσει σε συγκρούσεις ή ακόμη και νομικές διαμάχες. Για παράδειγμα, εάν μια startup εκτρέψει χρήματα CVF που προορίζονται για CAC σε ένα άλλο έργο που δεν παράγει τα συμφωνημένα έσοδα, ο επενδυτής μπορεί να διαμαρτυρηθεί. Έτσι, η διατήρηση εμπιστοσύνης και σαφούς χρήσης των κεφαλαίων είναι σημαντική.
• Ρυθμιστικά και Λογιστικά Εμπόδια: Στις ΗΠΑ, εάν οι συμφωνίες CVF δεν δομηθούν προσεκτικά, θα μπορούσαν ακούσια να προκαλέσουν προβλήματα, για παράδειγμα, εάν μια συμφωνία CVF για μια δημόσια εταιρεία μοιάζει με χρηματοδότηση, μπορεί να χρειαστεί να δημοσιοποιηθεί ως χρέος ή αναβαλλόμενο έσοδο, επηρεάζοντας τους λόγους χρέους ή την αναγνώριση εσόδων. Οι ρυθμιστικές αρχές μπορεί επίσης να αμφισβητήσουν υπερβολικά επιθετικές παρουσιάσεις μη-GAAP. Στην Ευρώπη, διαφορετικές χώρες μπορεί να αντιμετωπίζουν τις συμφωνίες διαφορετικά (κάποιες μπορεί να τις θεωρήσουν ως μια μορφή μεσοπρόθεσμου χρέους). Είναι πιθανό, καθώς οι CVF γίνονται πιο συχνές, οι ρυθμιστικές αρχές να παρέμβουν για να παρέχουν καθοδήγηση ή προστατευτικά κιγκλιδώματα. Για παράδειγμα, διασφαλίζοντας ότι οι συμφωνίες μάρκετινγκ-χρηματοδότησης δεν χρησιμοποιούνται για την παράκαμψη των νόμων περί δανεισμού ή ότι δεν παραπλανούν τους επενδυτές σχετικά με την κερδοφορία. Μέχρι στιγμής δεν υπάρχει σημαντική ρυθμιστική αντίδραση, αλλά οι εταιρείες πρέπει ακόμα να λειτουργούν εντός του ισχύοντος νόμου (π.χ. σεβόμενες τους νόμους περί τοκογλυφίας εάν είναι ουσιαστικά δάνειο, ή εξασφαλίζοντας τις κατάλληλες εγκρίσεις για τη δημιουργία υποχρεώσεων διαμοιρασμού εσόδων).
• Δυνατότητα υπερβολικής επέκτασης (Υπερ-επένδυση): Ένας ειρωνικός κίνδυνος των CVF είναι ότι θα μπορούσαν να επιτρέψουν στις εταιρείες να ξοδέψουν υπερβολικά για την ανάπτυξη πέρα ​​από αυτό που είναι υγιές, εάν δεν ελεγχθούν. Δεδομένου ότι το κεφάλαιο είναι διαθέσιμο και δεν "αισθάνεται" αμέσως στο P&L, η διοίκηση μπορεί να δελεαστεί να ρίξει χρήματα στην απόκτηση πελατών που οριακά πληροί το όριο ROI αλλά τελικά παράγει πελάτες χαμηλής ποιότητας. Με άλλα λόγια, τα εύκολα χρήματα για CAC θα μπορούσαν να αυξήσουν την τιμή του CAC (μέσω του ανταγωνισμού σε δημοπρατήσεις διαφημίσεων, κ.λπ.) και να οδηγήσουν σε φθίνουσες αποδόσεις. Οι εταιρείες πρέπει ακόμα να τηρούν την αρχή που σημείωσε ο Singhvi: να σταματούν τις δαπάνες όταν το οριακό CAC ισούται με το οριακό LTV. Οι επενδυτές CVF θα το επιβάλουν και θεωρητικά (δεν θα χρηματοδοτήσουν πέρα ​​από το αποτελεσματικό σύνορο), αλλά μπορεί να υπάρξει ενθουσιασμός ή αισιόδοξες υποθέσεις που οδηγούν σε δαπάνες που καταστρέφουν αξία. Είναι κάπως ανάλογο με τον τρόπο που το φθηνό κεφάλαιο της δεκαετίας του 2010 οδήγησε ορισμένες startups σε άκρατη ανάπτυξη με μη βιώσιμους τρόπους. Οι CVF, αν και περισσότερο συνδεδεμένοι με την οικονομία της μονάδας, δεν εγγυώνται λογική συμπεριφορά, μετακινούν τον περιορισμό αλλά δεν εξαλείφουν την ανάγκη για καλή κρίση.

ενώ η CVF προσφέρει ελκυστικά πλεονεκτήματα, οι νεοσύστατες επιχειρήσεις πρέπει να την προσεγγίζουν με αυστηρή ανάλυση και προσοχή. Η διασφάλιση ισχυρών οικονομικών μονάδων, η ευθυγράμμιση όλων των μερών σχετικά με τις προσδοκίες και η διατήρηση συντηρητικών παραδοχών θα μετριάσουν πολλούς από αυτούς τους κινδύνους. Οι προκλήσεις είναι ξεπεράσιμες και αποτελούν τα τυπικά εμπόδια οποιασδήποτε νέας χρηματοδοτικής καινοτομίας, γνώσης, ευθυγράμμισης και εκτέλεσης.

Σύγκριση της VFΠ με Παραδοσιακά Μοντέλα Χρηματοδότησης

Για να κατανοήσουμε καλύτερα τη θέση του CVF στη χρηματοδότηση εκκινήσεων, είναι χρήσιμο να το συγκρίνουμε παράλληλα με άλλα μοντέλα χρηματοδότησης: Μετοχικό Κεφάλαιο, Χρέος και Χρηματοδότηση Βάσει Εσόδων (RBF). Ο παρακάτω πίνακας συνοψίζει τις βασικές διαφορές:

Μοντέλο Χρηματοδότησης	Αραίωση	Υποχρέωση Αποπληρωμής	Κίνδυνος Εάν Η Ανάπτυξη Σταματήσει	Κόστος Κεφαλαίου	Ιδανική Περίπτωση Χρήσης
Χρηματοδότηση Μετοχικού Κεφαλαίου (VC/Angels)	Υψηλή, οι ιδρυτές παραχωρούν την ιδιοκτησία.	Καμία (χωρίς αποπληρωμή· οι επενδυτές παίρνουν μετοχές).	Κανένας άμεσος οικονομικός κίνδυνος για την εταιρεία (δεν υπάρχει χρέος προς αποπληρωμή). Οι επενδυτές αναλαμβάνουν τον κίνδυνο, αλλά μπορεί να ασκήσουν πίεση για αποτελέσματα.	Πολύ υψηλό σε επιτυχία (οι επενδυτές παίρνουν ένα μεγάλο μέρος της υπεραξίας)· «φθηνό» εάν η εταιρεία αποτύχει (χωρίς επιστροφή).	Πρώιμο στάδιο ή πρωτοβουλίες υψηλού κινδύνου με αβέβαιες εκβάσεις (άναρχος κίνδυνος). Χρήση για R&D, νέες αγορές, όπου οι αποδόσεις είναι απρόβλεπτες.
Παραδοσιακό Χρέος (Τραπεζικό δάνειο, Venture debt)	Καμία (δεν παραχωρείται μετοχικό κεφάλαιο).	Σταθερό πρόγραμμα τόκων & αποπληρωμής κεφαλαίου. Συχνά εξασφαλισμένο ή με ρήτρες.	Υψηλός, Η εταιρεία πρέπει να πληρώσει ανεξάρτητα από την απόδοση. Μπορεί να οδηγήσει σε αθέτηση πληρωμής ή περιοριστικές ρήτρες εάν η ανάπτυξη επιβραδυνθεί.	Χαμηλό έως μέτριο (επιτόκια συνήθως 5-15% ετησίως). Ωστόσο, οι δανειστές περιορίζουν το ποσό και απαιτούν σταθερότητα.	Μεταγενέστερο στάδιο ή ανάγκες που υποστηρίζονται από περιουσιακά στοιχεία. Κατάλληλο για κεφάλαιο κίνησης ή CapEx με προβλέψιμες ταμειακές ροές. Όχι ιδανικό για τη χρηματοδότηση του CAC (αναντιστοιχία μεταξύ σταθερών πληρωμών και μεταβλητής ROI).
Χρηματοδότηση Βάσει Εσόδων (RBF)	Καμία (μη-αραιωτική).	Μεταβλητή, αποπληρώνεται μέσω ποσοστού των εσόδων μέχρι να πληρωθεί ένα σταθερό ποσό (κεφάλαιο + τέλος). Χωρίς σταθερή ημερομηνία λήξης· πληρώστε περισσότερα τους καλούς μήνες, λιγότερα τους κακούς.	Μέτριος, Οι πληρωμές προσαρμόζονται με τα έσοδα, οπότε είναι ευκολότερες σε περιόδους επιβράδυνσης. Αλλά η υποχρέωση αποπληρωμής τελικά παραμένει. Εάν τα έσοδα μειωθούν σοβαρά, παρατείνεται η αποπληρωμή (ο επενδυτής αναλαμβάνει τον κίνδυνο χρονισμού).	Μέτριο έως υψηλό. Ένα σταθερό τέλος (π.χ. 6-12% της προκαταβολής) μπορεί να μεταφραστεί σε υψηλό APR εάν αποπληρωθεί γρήγορα. Το πραγματικό κόστος εξαρτάται από τον ρυθμό ανάπτυξης: γρήγορη ανάπτυξη = υψηλότερο κόστος κεφαλαίου (γρήγορη πληρωμή τέλους)· αργή ανάπτυξη = χαμηλότερο πραγματικό κόστος αλλά μακρύτερη επιβάρυνση.	Μικρές έως μεσαίες επιχειρήσεις με σταθερά έσοδα που επιδιώκουν να χρηματοδοτήσουν συγκεκριμένες καμπάνιες ανάπτυξης (μάρκετινγκ, αποθέματα). Συχνά χρησιμοποιείται από e-commerce ή SaaS με μηνιαία επαναλαμβανόμενα έσοδα. Καλό όταν χρειάζεται μέτριο κεφάλαιο γρήγορα χωρίς αραίωση.
Χρηματοδότηση Αξίας Πελατών (CVF)	Καμία (μη-αραιωτική).	Εξαρτώμενη, συνήθως αποπληρώνεται από νέα έσοδα ή από ένα μέρος των εσόδων που συνδέεται με τις αποκτηθείσες ομάδες πελατών. Εάν επιτευχθούν οι στόχοι ανάπτυξης, ο επενδυτής λαμβάνει κεφάλαιο + απόδοση· εάν όχι, η αποπληρωμή μπορεί να καθυστερήσει ή να μειωθεί (ο επενδυτής μπορεί να απορροφήσει τη ζημία).	Χαμηλός έως Μέτριος, Εάν η ανάπτυξη επιβραδυνθεί σημαντικά, η υποχρέωση της εταιρείας για τα έξοδα της συγκεκριμένης περιόδου μπορεί να συγχωρεθεί ή να μεταφερθεί (ο επενδυτής αναλαμβάνει ζημία). Έτσι, ελάχιστη πίεση ταμειακών ροών στην εταιρεία σε περίοδο ύφεσης. Ωστόσο, επαναλαμβανόμενες υποαποδόσεις θα μπορούσαν να στεγνώσουν μελλοντική χρηματοδότηση.	Μέτριο. Γενικά υψηλότερο από το τραπεζικό χρέος αλλά χαμηλότερο από το κόστος του μετοχικού κεφαλαίου. Οι επενδυτές μπορεί να στοχεύουν σε IRR ~15-25% ανάλογα με τον κίνδυνο. Δομημένο ως συμμετοχή στην υπεραξία: εάν η εταιρεία αναπτυχθεί καλά, ο επενδυτής κερδίζει, αλλά η υπεραξία είναι συνήθως περιορισμένη (χωρίς ιδιοκτησία μετοχικού κεφαλαίου), μια ισορροπημένη απόδοση.	Μετά το PMF, επεκτεινόμενες startups με αποδεδειγμένες μονάδες οικονομίας (LTV > CAC). Καλύτερο για τη χρηματοδότηση δαπανών απόκτησης και διατήρησης πελατών που έχουν προβλέψιμη περίοδο αποπληρωμής. Ιδιαίτερα κατάλληλο για SaaS, fintech, marketplaces και D2C με ισχυρές μετρήσεις. Επιτρέπει επιθετική ανάπτυξη χωρίς να θέτει σε κίνδυνο την κύρια επιχείρηση.

Πηγές: Τα χαρακτηριστικά κάθε μοντέλου προέρχονται από δεδομένα και παραδείγματα του κλάδου. Η επίδραση της αραίωσης του κεφαλαίου αποδεικνύεται από το γεγονός ότι οι ιδρυτές κατέχουν <20% κατά την IPO σε πολλές περιπτώσεις. Η ακαμψία του χρέους και οι κίνδυνοι του σημειώνονται από το GC (σταθερά χρονοδιαγράμματα που δεν ταιριάζουν με την απόδοση του CAC). Οι όροι του RBF περιγράφονται από το μοντέλο διαμοιρασμού εσόδων της Outfund και την ανάλυση της εμπειρίας της Uncapped (οι ταχέως αναπτυσσόμενες εταιρείες αντιμετωπίζουν υψηλό πραγματικό κόστος). Οι όροι του CVF συνοψίζονται από το πρόγραμμα της General Catalyst (χρηματοδότηση έως 80% του S&M, που αποπληρώνεται από έσοδα νέων πελατών, με την GC να μην πληρώνεται εάν δεν υπάρξει ανάπτυξη), και το προφίλ κόστους/κινδύνου του συνάγεται από τον τρόπο που εταιρείες όπως η Lemonade και η Finom το χρησιμοποιούν (μη αραιωτικό, χωρίς δανειακές ρήτρες, προστασία από απώλειες).

Από τον πίνακα, μπορεί κανείς να δει ότι το CVF προσπαθεί να συνδυάσει τα καλύτερα στοιχεία του κεφαλαίου και του χρέους, μη αραιωτικό όπως το χρέος, αλλά ευέλικτο και βασισμένο στην επιτυχία όπως το κεφάλαιο. Αποφεύγει τα «χειρότερα στοιχεία του καθενός», όπως το έθεσε ο Διευθύνων Σύμβουλος της Outfund: δεν βάζει κανείς το σπίτι του στο παιχνίδι (όπως ορισμένα δάνεια) και δεν παραδίδει τον έλεγχο (όπως η VC). Κάθε μοντέλο έχει τη θέση του, και στην πράξη, μια startup μπορεί να χρησιμοποιήσει έναν συνδυασμό: για παράδειγμα, κεφάλαιο για την ανάπτυξη προϊόντων, CVF για την αύξηση των χρηστών και ίσως μια πιστωτική γραμμή για την ομαλοποίηση του κεφαλαίου κίνησης. Η εμφάνιση του CVF απλώς προσθέτει ένα ισχυρό νέο εργαλείο στην εργαλειοθήκη χρηματοδότησης, ένα που ταιριάζει ιδιαίτερα καλά στη φάση ανάπτυξης των σύγχρονων startups.

Τάσεις, Ενδιαφέρον Επενδυτών και Μελλοντικές Προοπτικές

Αυξανόμενο Ενδιαφέρον Επενδυτών: Η τάση προς το CVF αντικατοπτρίζει μια ευρύτερη μετατόπιση στις επενδύσεις επιχειρηματικού κεφαλαίου και στη στρατηγική των startups. Οι επενδυτές, από μεγάλες εταιρείες VC έως εξειδικευμένα κεφάλαια, ενδιαφέρονται όλο και περισσότερο για προϊόντα δομημένης χρηματοδότησης για ανάπτυξη. Η έναρξη ενός επίσημου Ταμείου Αξίας Πελατών (Customer Value Fund) από την General Catalyst και παρόμοιες κινήσεις από άλλους (π.χ. το Ταμείο Βασισμένο στα Έσοδα της Kapor Capital, τα προηγούμενα πειράματα της Indie VC, κ.λπ.) δείχνουν ότι μεγάλοι παίκτες του επιχειρηματικού κεφαλαίου βλέπουν αυτό ως έναν τρόπο αποτελεσματικής διάθεσης κεφαλαίου σε μεταγενέστερα στάδια. Με πάνω από 10 δισ. δολάρια σε περιουσιακά στοιχεία που συζητούνται στο πλαίσιο της στρατηγικής CVF της GC, και άλλες εταιρείες όπως οι Andreessen Horowitz, Insight και B Capital που φέρεται να διερευνούν δάνεια επιχειρηματικού κεφαλαίου και δομημένες επιλογές, μπορούμε να περιμένουμε περισσότερα κεφάλαια να εισρεύσουν σε παρόμοια χρηματοπιστωτικά μέσα με το CVF. Ακόμη και οι LP (οι επενδυτές σε κεφάλαια VC) εκτιμούν αυτά τα μοντέλα επειδή μπορούν να αποφέρουν αποδόσεις πιο γρήγορα από το να περιμένουν μια IPO, η επιστροφή μετρητών από συμφωνίες CVF μπορεί να επιστρέψει χρήματα στους επενδυτές νωρίτερα, κάτι που είναι ελκυστικό σε ένα περιβάλλον όπου οι IPO είναι σπάνιες. Αυτό αντιμετωπίζει μια τρέχουσα ανησυχία στο επιχειρηματικό κεφάλαιο: την ανάγκη για ρευστότητα. Όπως σημείωσε ένας συνεργάτης της GC, η δυνατότητα διάθεσης των κεφαλαίων που είναι δεσμευμένα στο CAC και η επιστροφή τους στους μετόχους μπορεί να βελτιώσει το DPI (Διανομές προς Καταβληθέν) και να μειώσει την εξάρτηση από τις απρόβλεπτες αγορές IPO/M&A. Έτσι, το CVF ευθυγραμμίζεται με τα συμφέροντα των επενδυτών startups που επιθυμούν τόσο ανάπτυξη όσο και κάποια απόδοση.

Κύρια Υιοθέτηση από Startups: Από την πλευρά των startups, η ευαισθητοποίηση σχετικά με την εναλλακτική χρηματοδότηση βρίσκεται σε υψηλό όλων των εποχών. Οι ιδρυτές σήμερα δεν σκέφτονται μόνο «άντληση VC ή αποτυχία». Πολλοί γνωρίζουν καλά τη χρηματοδότηση βάσει εσόδων, την crowdfunding, το venture debt κ.λπ. Το CVF εντάσσεται σε αυτή τη νοοτροπία ως μια άλλη βιώσιμη πορεία. Ο αριθμός των startups που έχουν λάβει κάποια μορφή μη-απομειωτικής κεφαλαιακής χρηματοδότησης έχει εκτοξευθεί, με την Axios να αναφέρει ότι μια παραδοσιακή βιομηχανία παρόχων ξεπήδησε κατά τα χρόνια των χαμηλών επιτοκίων. Ενώ ορισμένοι από αυτούς τους πρώτους παρόχους αντιμετώπισαν δυσκολίες, η έννοια αποδείχθηκε ότι έχει ζήτηση. Τώρα, με πιο σταθερούς και μεγαλύτερους παίκτες να προσφέρουν CVF, οι startups αισθάνονται πιο άνετα να το αναλάβουν. Βλέπουμε το CVF να χρησιμοποιείται σε διάφορους τομείς: εταιρείες SaaS που χρηματοδοτούν επέκταση πωλήσεων, εφαρμογές fintech που χρηματοδοτούν την απόκτηση χρηστών, online αγορές που χρηματοδοτούν επιδοτήσεις για την ενσωμάτωση πελατών, ακόμη και πλατφόρμες healthtech ή edtech που χρηματοδοτούν το κόστος προσέγγισης νέων χρηστών. Οι ΗΠΑ προηγούνται σε όγκο, αλλά το Ηνωμένο Βασίλειο και η Ευρώπη καλύπτουν τη διαφορά, ειδικά καθώς αναδύονται ιστορίες επιτυχίας (η περίπτωση της Finom είναι πιθανό να εμπνεύσει άλλες σε όλη την Ευρώπη). Είναι πιθανό μέσα σε λίγα χρόνια, η άντληση ενός γύρου CVF να είναι τόσο συνηθισμένη όσο η άντληση ενός γύρου venture debt, ίσως ακόμη και μέρος ενός τυπικού πακέτου χρηματοδότησης Series B ή C (π.χ., «30 εκατ. δολάρια ίδια κεφάλαια + 10 εκατ. δολάρια CVF» συνδυαστικά).

Ενσωμάτωση με Παραδοσιακή Χρηματοδότηση: Αντί να αντικαθιστά πλήρως το κεφάλαιο ή το χρέος, το CVF ενσωματώνεται στο χρηματοδοτικό μείγμα. Μερικοί VCs μπορεί να το προσφέρουν ως γέφυρα μεταξύ γύρων. Για παράδειγμα, μια εταιρεία μπορεί να καθυστερήσει την αύξηση ενός Series D, αποκτώντας μια διευκόλυνση CVF **$20 εκατομμυρίων** για να επιτύχει συγκεκριμένους στόχους, και στη συνέχεια να αντλήσει ίδια κεφάλαια σε υψηλότερη αποτίμηση αργότερα. Οι δανειστές επιχειρηματικών κεφαλαίων ενδέχεται επίσης να αρχίσουν να προσφέρουν υβριδικά προϊόντα (κάποιοι ήδη προσφέρουν δομές που βασίζονται στα έσοδα). Βλέπουμε επίσης να διαμορφώνονται συνεργασίες: τράπεζες και εναλλακτικοί δανειστές συνεργάζονται με VC για να αναφέρουν συμφωνίες που ταιριάζουν με τα κριτήρια CVF, και αντίστροφα. Αυτή η ολοκληρωμένη προσέγγιση πιθανότατα θα ωριμάσει το οικοσύστημα. Τελικά, μπορεί να δούμε κάποιο βαθμό τυποποίησης, ίσως κοινούς όρους ή σημεία αναφοράς για συμφωνίες CVF σε συμφωνητικά, καθιστώντας ευκολότερο για τις startups να συγκρίνουν τις επιλογές τους.

Περιφερειακές εξελίξεις: Στις ΗΠΑ, η τάση είναι ήδη σε πλήρη εξέλιξη και πιθανότατα θα επεκταθεί πέρα από τις τεχνολογικές νεοσύστατες επιχειρήσεις. Ένας αναδυόμενος τομέας είναι οι εταιρείες καταναλωτικών προϊόντων (CPG και εμπορικές μάρκες λιανικής) που χρησιμοποιούν CVF για να χρηματοδοτήσουν την επέκταση λιανικής ή το μάρκετινγκ, ως εναλλακτική λύση στο private equity. Επίσης, τομείς όπως τα τυχερά παιχνίδια (που συχνά έχουν υψηλό κόστος απόκτησης χρηστών) θα μπορούσαν να χρησιμοποιήσουν CVF, ο GC ανέφερε συγκεκριμένα εταιρείες τυχερών παιχνιδιών ως αυτές με καλές μετρήσεις αλλά προηγουμένως κακές κεφαλαιακές δομές. Στο Ηνωμένο Βασίλειο και την Ευρώπη, αναμένεται περαιτέρω ανάπτυξη. Η χρηματοπιστωτική βιομηχανία του Ηνωμένου Βασιλείου μπορεί να καινοτομήσει περαιτέρω, για παράδειγμα, δημιουργώντας αγορές για CVF όπου πολλοί επενδυτές μπορούν να συμμετέχουν στη χρηματοδότηση της ανάπτυξης μιας εταιρείας (παρόμοια με τον τρόπο που ορισμένες πλατφόρμες επέτρεπαν σε πολλούς δανειστές να χρηματοδοτήσουν δάνεια). Η Ευρώπη, με τον ισχυρό τραπεζικό της τομέα, μπορεί ακόμη και να δει τις τράπεζες να επιχειρούν κάτι παρόμοιο: ίσως μεγάλες τράπεζες θα μπορούσαν να συνεργαστούν με fintechs για να προσφέρουν «χρηματοδότηση ανάπτυξης» στους εταιρικούς πελάτες τους ως ένα επενδυτικό κεφάλαιο. Εάν έρθει ρυθμιστική σαφήνεια, θα μπορούσε να ανοίξει τις πύλες (π.χ. εάν η ΕΕ θέσπιζε ένα πρόγραμμα εγγύησης ή υποστήριξης τέτοιας χρηματοδότησης για ΜΜΕ, παρόμοια με τον τρόπο που υποστηρίζουν το venture debt μέσω του Ευρωπαϊκού Ταμείου Επενδύσεων).

Επεκτασιμότητα και Τιτλοποίηση: Μια αξιοσημείωτη τάση που αξίζει να παρακολουθήσουμε είναι η τιτλοποίηση απαιτήσεων CVF. Μόλις ένα ταμείο έχει πραγματοποιήσει πολλές συμφωνίες CVF, θα μπορούσε να ομαδοποιήσει τις συμφωνίες διαμοιρασμού εσόδων (που είναι ουσιαστικά περιουσιακά στοιχεία που παράγουν ροή μετρητών) και να τις αναχρηματοδοτήσει. Αυτό θα ελευθέρωνε κεφαλαιακή επάρκεια για περισσότερες συμφωνίες. Έχουμε πρώιμες ενδείξεις αυτού: εταιρείες εξειδικευμένης χρηματοδότησης ενδιαφέρονται να αγοράσουν χαρτοφυλάκια δανείων βασισμένων σε έσοδα. Καθώς συσσωρεύονται δεδομένα σχετικά με τα ποσοστά αθέτησης και την απόδοση επένδυσης (ROI) της χρηματοδότησης CAC, οι οίκοι αξιολόγησης ενδέχεται ακόμη και να νιώσουν άνετα αξιολογώντας αυτές τις ομάδες. Αυτό θα μπορούσε να αυξήσει μαζικά το διαθέσιμο κεφάλαιο, αξιοποιώντας θεσμικούς επενδυτές (ασφαλιστικές, συνταξιοδοτικά ταμεία) που αναζητούν απόδοση. Τούτου λεχθέντος, πρέπει να είμαστε προσεκτικοί, η τιτλοποίηση εισάγει τους δικούς της κινδύνους (όπως μάθαμε το 2008), αλλά δεδομένου ότι πρόκειται συνήθως για βραχυπρόθεσμα, αυτάρκη περιουσιακά στοιχεία που συνδέονται με διαφοροποιημένα έσοδα πελατών, θα μπορούσαν να είναι πιο σταθερά από τις ομάδες στεγαστικών δανείων.

Πιθανές Προκλήσεις στο Μέλλον: Παρά τον αισιοδοξισμό, ορισμένοι παράγοντες θα μπορούσαν να επιβραδύνουν τη δυναμική του CVF. Εάν τα επιτόκια παραμείνουν υψηλά ή αυξηθούν περαιτέρω, το κόστος κεφαλαίου για τους παρόχους CVF αυξάνεται, καθιστώντας με τη σειρά του το CVF λιγότερο ελκυστικό για τις startups (εάν η τιμολόγηση γίνει υπερβολικά ακριβή). Απαιτείται προσεκτική ισορροπία· το CVF λειτουργεί καλύτερα σε ένα σενάριο όπου το κόστος χρηματοδότησης του παρόχου είναι λογικό, ώστε να μπορεί να προσφέρει μια καλή συμφωνία στην startup. Επίσης, εάν υπήρχαν εκτεταμένες αποτυχίες ή απάτες (φανταστείτε ένα σενάριο όπου μια startup παραποιεί τα στοιχεία της για να λάβει χρηματοδότηση CVF και στη συνέχεια καταρρέει), αυτό θα μπορούσε να τρομάξει την αγορά και να προκαλέσει υποχώρηση ή εκκλήσεις για ρύθμιση. Όπως με κάθε καινοτομία στη χρηματοδότηση, υπάρχει μια περίοδος οικοδόμησης εμπιστοσύνης. Μέχρι στιγμής, τα προβλήματα προέρχονται από την πλευρά του παρόχου (Clearco, κ.λπ.), όχι από σκάνδαλα από την πλευρά των startups. Με την πάροδο του χρόνου, διαμορφώνονται βέλτιστες πρακτικές για την ενδελεχή αξιολόγηση εταιρειών για CVF (ενσωμάτωση με τα χρηματοοικονομικά τους συστήματα για δεδομένα σε πραγματικό χρόνο, κ.λπ.).

Επίπτωση στη Στρατηγική Εκκίνησης: Κοιτάζοντας προς τα εμπρός, εάν το CVF γίνει πανταχού παρόν, θα μπορούσε να επηρεάσει τον τρόπο με τον οποίο οι νεοσύστατες επιχειρήσεις στρατηγικοποιούν την ανάπτυξη. Θα μπορούσαμε να δούμε νεοσύστατες επιχειρήσεις να βελτιστοποιούν νωρίτερα για LTV/CAC γνωρίζοντας ότι αν επιτύχουν ορισμένες μετρήσεις, μπορούν να ενεργοποιήσουν τα χρήματα CVF. Αυτό θα μπορούσε να είναι μια θετική εξέλιξη, ενσταλάζοντας πειθαρχία από την αρχή (εστιάζοντας στη διατήρηση και την οικονομία μονάδας, όχι μόνο στην ανάπτυξη με κάθε κόστος). Θα μπορούσε επίσης να αλλάξει τα μοτίβα χρηματοδότησης, ίσως λιγότερους υπερβολικά μεγάλους γύρους μετοχικού κεφαλαίου και περισσότερες διαλείπουσες εγχύσεις CVF για κλιμάκωση, κάτι που θα μπορούσε να κρατήσει τους συγκεντρωτικούς πίνακες απλούστερους και την ιδιοκτησία των ιδρυτών υψηλότερη. Σε ανταγωνιστικά περιβάλλοντα, η πρόσβαση στο CVF θα μπορούσε να γίνει πλεονέκτημα. Για παράδειγμα, η Startup A και η B είναι αντίπαλοι, και οι δύο έχουν αξιοπρεπείς μετρήσεις, αλλά η A εξασφαλίζει μια μεγάλη διευκόλυνση CVF και ξοδεύει περισσότερα από την B στην απόκτηση πελατών, κατακτώντας δυνητικά την αγορά. Αυτή η γρήγορη εξέλιξη θα μπορούσε να αναγκάσει περισσότερες νεοσύστατες επιχειρήσεις να εξετάσουν το CVF μόνο για να παραμείνουν ανταγωνιστικές (υποθέτοντας ότι οι μετρήσεις τους το επιτρέπουν).

Συμπέρασμα: Το δυναμικό του Consumer Value Finance (CVF) για νεοσύστατες επιχειρήσεις είναι τεράστιο: υπόσχεται έναν τρόπο αύξησης της ανάπτυξης, ευθυγραμμιζόμενο παράλληλα με τη μακροπρόθεσμη δημιουργία αξίας. Επαναπροσδιορίζοντας το κόστος απόκτησης πελατών ως επενδύσιμο περιουσιακό στοιχείο και χρηματοδοτώντας το ανάλογα, το CVF γεφυρώνει το χάσμα μεταξύ ανάπτυξης και κερδοφορίας που αντιμετωπίζουν τόσες πολλές νεοσύστατες επιχειρήσεις. Οι ΗΠΑ, το Ηνωμένο Βασίλειο και η ΕΕ βλέπουν όλες αυτή την τάση να επικρατεί, προσαρμόζοντάς την στο δικό τους πλαίσιο. Οι νεοσύστατες επιχειρήσεις που χρησιμοποιούν επιτυχώς το CVF μπορούν να μετατρέψουν το μάρκετινγκ τους από βάρος στα κέρδη σε οδηγό αξίας για την επιχείρηση, διατηρώντας παράλληλα τους ιδρυτές και τους πρώτους επενδυτές πιο ευχαριστημένους με λιγότερη αραίωση. Οι επενδυτές ενσωματώνονται όλο και περισσότερο, προσελκυόμενοι από την προοπτική προβλέψιμων αποδόσεων από εταιρείες υψηλής ανάπτυξης και τη δυνατότητα ανάπτυξης κεφαλαίου σε κλίμακα με δομημένο τρόπο. Οι προκλήσεις παραμένουν, όπως η σωστή αξιολόγηση κινδύνου, η διασφάλιση ότι χρησιμοποιείται σωστά και η ενσωμάτωσή του με τα υφιστάμενα χρηματοοικονομικά πλαίσια, αλλά καμία δεν φαίνεται ανυπέρβλητη. Εάν η τρέχουσα τροχιά συνεχιστεί, το CVF θα μπορούσε να γίνει βασικό στοιχείο της χρηματοδότησης νεοσύστατων επιχειρήσεων την επόμενη δεκαετία, τόσο τυπικό όσο και το venture capital. Το τελικό αποτέλεσμα είναι ένα οικοσύστημα νεοσύστατων επιχειρήσεων όπου οι σπουδαίες εταιρείες δεν θα χρειάζεται πλέον να επιλέγουν μεταξύ της γρήγορης ανάπτυξης και της εμφάνισης οικονομικά εύρωστες, μπορούν να κάνουν και τα δύο, χρησιμοποιώντας το CVF για να τα έχoυν όλα (να έχουν την πίτα ολόκληρη και να την τρώνε), προς όφελος των ιδρυτών, των επενδυτών και των πελατών.

Αναφορές και Πηγές